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合兴包装（002228.SZ）详细总结

核心内容概述

合兴包装（002228.SZ）是一家纸箱行业的龙头企业，受益于行业集中度提升、原材料价格波动及供应链整合等多重因素，公司业绩呈现持续增长态势。根据分析报告，公司2017-2019年净利润预计分别为1.50亿元、2.36亿元、3.45亿元，同比增长率分别为46%、57%、46%，PE分别为37.9倍、24.1倍、16.5倍，维持“强烈推荐-A”评级。

主要观点

行业集中度提升

• 行业现状：瓦楞纸箱行业高度分散，中小企业占据90%以上的市场份额。
• 行业趋势：随着环保政策趋严和供给侧改革，原纸行业集中度提升，小型纸厂大量退出，成本优势向大型纸箱厂转移。
• 政策支持：工信部和商务部推动包装产业供给侧改革，鼓励龙头企业扩大规模。

原纸价格上涨与毛利率变化

• 原纸价格上涨：2016年下半年箱板瓦楞纸价格大幅上涨，导致公司毛利率下降。
• 价格回落：2017年国内废纸价格开始下行，预示原纸价格将趋于震荡，公司毛利率有望恢复。
• 毛利率测算：2017年公司毛利率为14.5%，预计2018年为15.3%，2019年为16.1%。

收入增长与市场拓展

• 收入增长：2017年Q1-Q3公司单季度收入同比增速分别为49.87%、65.21%、99.76%，收入逐季改善。
• 客户结构：公司前五大客户销售收入占比从30%-40%上升至51.65%，客户集中度提升。
• 市场布局：公司在全国设有5大区30个生产基地，覆盖主要区域市场。

定增与并购布局

• 定增计划：公司非公开发行股票已获得批文，募集资金8.9亿元用于智能包装集成服务（IPS）和供应链云平台（PSCP）。
• 并购国际纸业：通过并购基金收购国际纸业在大陆和东南亚的纸箱资产，共18家生产基地，提升市场占有率。

关键信息

基础数据

• 当前股价：4.82元
• 总股本：104,297万股
• 流通股：103,890万股
• 总市值：50亿元
• 流通市值：50亿元
• 每股净资产（MRQ）：1.6元
• ROE（TTM）：8.1%
• 资产负债率：58.6%
• 主要股东：新疆兴汇聚股权投资，持股比例38.08%

财务数据与估值

风险提示

• 宏观经济下行：若宏观经济大幅下滑，将影响纸箱行业需求。
• 行业格局变化：下游客户对包装商的选择政策可能影响行业集中度。
• 原材料价格波动：箱板瓦楞纸价格波动对行业盈利能力影响较大。

投资评级

• 公司短期评级：强烈推荐（股价涨幅超基准指数20%以上）
• 公司长期评级：A（公司长期竞争力高于行业平均水平）

附：财务预测表（部分）

资产负债表

利润表

主要财务比率

附：相关报告

1. 《合兴包装（002228）一业绩超预期，龙头企业获客优势凸显》2017-10-27
2. 《合兴包装（002228）一成本推动业绩高于预期，供应链平台迅速发展》2017-04-25
3. 《合兴包装（002228）一原料价格波动影响16年业绩，PSCP平台整合行业资源》2017-04-17

附：分析师信息

• 郑恺：招商证券造纸轻工首席行业分析师，9年证券从业经验，2016年新财富、金牛奖、水晶球轻工造纸行业最佳分析师第三名。
• 濮冬燕：招商证券造纸轻工行业分析师，2016年新财富、金牛奖、水晶球轻工造纸行业最佳分析师第三名。
• 李宏鹏：招商证券造纸轻工行业分析师，2016年新财富、金牛奖、水晶球轻工造纸行业最佳分析师第三名。
• 郭庆龙：招商证券造纸轻工行业分析师，4年金融行业从业经验，2年轻工行业研究经验。

总结

合兴包装作为瓦楞纸箱行业的龙头企业，受益于行业集中度提升、原材料价格波动及供应链整合，业绩稳步增长。公司通过定增和并购基金的方式布局智能包装和供应链云平台，进一步提升市场占有率。尽管面临宏观经济和原材料价格波动等风险，但公司基本面持续改善，维持“强烈推荐-A”评级。