20130927-兴业证券-恒瑞医药-600276.SH-创新王者_终将归来_48页_2mb

恒瑞医药研究报告总结

核心内容

恒瑞医药作为国内化学药的标杆企业，近年来经历了业绩增长放缓的阶段，但已开始积极调整战略，推动创新药和仿制药并重，同时加强海外认证，以拓展市场和维护定价权。公司预计将在2014年及之后迎来业绩恢复性增长，并有望进入新一轮的加速增长周期。

主要观点

• 恒瑞医药在2013年面临业绩低点，主要由于肿瘤药降价、新品获批较少及老产品增速放缓。
• 2013年是公司基本面最艰难的一年，2014年将成为业绩恢复性增长年，多个重磅产品有望获批。
• 2015年之后，创新药和仿制药产品群将集体爆发，公司业绩将重回快速增长轨道。
• 公司的经营趋势类似2009年之后的天士力，有望进入新一轮的加速增长周期。

关键信息

财务数据

投资要点

• 恒瑞医药是A股市场上优质的白马股，业绩增长主要依赖肿瘤药、手术用药、造影剂、电解质输液等业务板块。
• 2013年公司业绩增长不快，主要受肿瘤药降价影响，但预计2014年后将逐步恢复。
• 公司已调整研发战略，聚焦“仿制与创新并重”，并有多个创新药和仿制药产品即将上市。
• 海外认证为公司主力品种提供了新的增长空间和价格维护能力。

产品线与市场

• 公司主要产品线集中在抗肿瘤和手术用药领域，其他治疗领域涉足不多。
• 多西他赛和奥沙利铂是公司主要的肿瘤药产品，但近年来因市场竞争加剧和降价政策，增速放缓。
• 公司通过海外认证，如伊立替康、奥沙利铂、来曲唑等，拓展了海外市场和定价权。

盈利预测

• 2013-2015年EPS分别为0.91、1.12、1.38元。
• 2013年动态估值约39倍，虽然今年业绩增速不快，但明年开始将有新产品获批，未来有望重回快速增长。

风险提示

• 创新药获批进度低于预期。
• 反商业贿赂对行业的短期影响。
• 主导产品招标降价幅度超预期。

战略调整

• 公司在2010年后调整研发战略，加强仿制药储备，未来每年有望有4-6个仿制药产品上市。
• 营销渠道下沉，开拓县级医院市场，为销售收入提供新的增长点。
• 加强欧美认证，提高产品在招标中的质量层次，缓解降价压力。

未来展望

• 2014年将是公司业绩恢复性增长年，多个创新药和仿制药产品将集中上市。
• 2015年之后，创新药和仿制药产品群有望集体爆发，公司业绩将重回快速增长轨道。
• 公司作为创新药龙头企业，未来将进入新一轮的加速增长周期。

图表与数据

• 图1、2000-2012年公司主营收入及增速。
• 图2、2000-2012年公司扣非后净利润及增速。
• 图3、2005-2012年样本医院肿瘤药用药金额及增速。
• 图4、2005-2012年样本医院麻醉药用药金额及增速。
• 图5、2000-2013年公司大品种上市进程。
• 图6、2012年公司主力品种收入结构。
• 图7、2005-2013H1公司的主力品种在样本医院增速逐步放缓。
• 图8、07-13H1信立泰的收入和净利润及增长率。
• 图9、2005-2013H1样本医院信立泰的氯吡格雷用药金额及增速。
• 图10、2007-2013H1中国生物制药营业收入和营业利润增速。
• 图11、2005-2013H1样本医院多西他赛用药金额及增速。
• 图12、2013H1样本医院多西他赛市场份额分布。
• 图13、公司多西他赛（20mg）在主要地区样本医院采购价降幅统计。
• 图14、2005-2013H1样本医院奥沙利铂用药金额及增速。
• 图15、2013H1样本医院奥沙利铂市场份额分布。
• 图16、公司奥沙利铂（50mg）在主要地区样本医院采购价降幅统计。
• 图17、2005-2013H1样本医院伊立替康用药金额及增速。
• 图18、2013H1样本医院伊立替康市场份额分布。
• 图19、公司伊立替康（40mg）在主要地区样本医院采购价降幅统计。
• 图20、2005-2013H1样本医院替吉奥用药金额及增速。
• 图21、2013H1样本医院替吉奥市场份额分布。
• 图22、公司手术麻醉用药全系列产品线。
• 图23、2005-2013H1样本医院阿曲库铵用药金额及增速。
• 图24、2013H1样本医院阿曲库铵市场份额分布。
• 图25、2005-2013H1样本医院七氟烷用药金额及增速。
• 图26、2013H1样本医院七氟烷市场份额分布。
• 图27、公司七氟烷（120ML）在主要省份中标价降幅统计。
• 图28、2005-2013H1样本医院右美托咪定用药金额及增速。
• 图29、2013H1样本医院右美托咪定市场份额分布。
• 图30、全球诊断显像用药与中国造影剂主要品种市场份额。
• 图31、2005-2013H1样本医院碘佛醇用药金额及增速。
• 图32、2013H1样本医院碘佛醇市场份额分布。
• 图33、2009-2013H1公司钠钾镁钙葡萄糖注射液用药金额及增速。
• 图34、2005-2012年全国大输液产量。
• 图35、国内不同电解质输液市场分布。
• 图36、2010Q1-2013Q2公司营业收入及增长率。
• 图37、2005-2013H1浙江贝达埃克替尼销售情况（万元）。
• 图38、2005-2013H1样本医院集落刺激因子用药金额与增速。
• 图39、2006-2011年长效G-CSF与普通G-CSF全球销售额（百万美元）。
• 图40、法米替尼与舒尼替尼化学结构。
• 图41、舒尼替尼样本医院用药金额。
• 图42、2005-2013H1样本医院塞来昔布用药金额及增速。
• 图43、2008-2012年默克西格列汀全球销售额及增速。
• 图44、2002-2012年罗氏卡培他滨全球销售额及增长率。
• 图45、2005-2013H1样本医院卡培他滨用药金额及增速（百万元）。
• 图46、2005-2013H1样本医院β受体阻滞剂用药金额及增速。
• 图47、2005-2013H1样本医院抗真菌药用药金额与增速。
• 图48、2003-2013年恩华药业主要产品线申请时间及获批时间。
• 图49、2003-2013年天士力历史业绩情况。

表格与数据

• 表1、2008年前后公司主力品种市场竞争变化。
• 表2、2000-2013年公司主要品种提交申请与获批时间。
• 表3、2002-2012年我国1类新药与仿制药获批上市数量情况。
• 表4、2002-2013年奥沙利铂和多西他赛国内上市情况。
• 表5、2005-2012年公司多西他赛和奥沙利铂平均中标价变化。
• 表6、2005-2012年信立泰的氯吡格雷(25mg*20)中标价及最高零售价。
• 表7、2003-2013年恩华药业主要产品线申请时间及获批时间。
• 表8、2007-2013年海思科主要产品线申请时间及获批时间。
• 表9、中国生物制药主力品种上市时间及销售规模（元）。
• 表10、公司部分在研产品线及预计获批时间。
• 表11、部分省份非基药招标质量分层情况。
• 表12、公司主力产品在新一轮招标中面临的竞争压力分析。
• 表13、2011-2013年公司替吉奥中标区域。
• 表14、2011-2013年公司碘克沙醇中标区域。
• 表15、公司电解质输液与普通大输液比较。
• 表16、钠钾钙镁注射液与乳酸钠林格注射液比较。
• 表17、公司创新药及研发进展列表。
• 表18、全球主要小分子靶向药物获批情况。
• 表19、重组人粒细胞集落刺激因子国内企业申报情况。
• 表20、长效CSF与普通CSF价格与用法比较（元）。
• 表21、公司仿制药产品线及研发进展情况。
• 表22、公司主要抗肿瘤仿制药产品线。
• 表23、公司主要心脑血管仿制药产品线。
• 表24、临床主要抗真菌药物抗菌活性比较。
• 表25、公司盈利预测假设。
• 表26、公司盈利预测结果。
• 表27、公司及部分一线医药白马公司估值比较。

结论

恒瑞医药作为国内创新药的龙头企业，尽管近年来业绩增速放缓，但已开始积极调整战略，加强创新药和仿制药的研发，同时拓展海外市场，维护定价权。预计2014年及之后公司将迎来业绩恢复性增长，并有望进入新一轮的加速增长周期。