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恒瑞医药研究报告总结

核心内容

恒瑞医药作为国内创新药研发的领军企业及注射剂海外认证的先行者，正处于新一轮增长周期的起点。2014年将迎来新产品集中获批的收获期，同时制剂出口和首仿药也将成为公司新的增长点。分析师项军认为，公司具备良好的市场基础和研发实力，建议战略性买入。

主要观点

• 恒瑞医药是创新药研发的领先企业，经过十多年的积累，即将进入收获期。
• 注射剂型仿制药市场虽竞争激烈，但因产品质量控制要求高，存在“小蓝海”市场机会。
• 制剂出口前景广阔，公司已有多款产品通过海外认证，未来有望成为公司新的盈利增长点。
• 2014-2015年将有多款新产品获批，包括创新药、3类新药和6类仿制药，形成“三箭齐发”的格局。
• 公司研发投入持续增长，研发体系完善，具备较强的创新能力。

关键信息

市场数据

• 收盘价：32.81元
• 总股本：1496.24百万股
• 流通股本：1496.24百万股
• 总市值：49091.74百万元
• 流通市值：49091.74百万元
• 净资产：6747.61百万元
• 总资产：7683.55百万元
• 每股净资产：4.51元

财务预测

• 2014年EPS预测为1.00元，对应动态估值约33倍
• 2015年EPS预测为1.21元，2016年EPS预测为1.46元

制剂出口

• 已有伊立替康、奥沙利铂、来曲唑通过海外认证
• 环磷酰胺、七氟烷正在进行海外注册
• 多西他赛、磺达肝癸钠等6个品种已提交海外认证申请

研发进展

• 创新药：阿帕替尼和19K预计2014-2015年获批
• 3类新药：伊伐布雷定、托伐普坦、右氯胺酮注射液、决奈达隆、昂丹司琼口腔溶解薄膜预计2014-2015年获批
• 6类仿制药：钆特酸葡胺注射液、注射用达托霉素、注射用卡泊芬净、碘化油预计2014-2015年获批

新产品市场潜力

• 阿帕替尼：国内胃癌靶向药物市场独占，预计市场规模10亿元
• 长效G-CSF：预计替代60%普通G-CSF，市场规模40-50亿元
• 伊伐布雷定：心衰治疗市场潜力巨大，预计市场规模5亿元
• 托伐普坦：具备临床优势，预计市场规模5亿元
• 决奈达隆：房颤治疗市场潜力，预计市场规模10亿元
• 卡泊芬净：抗真菌药市场潜力，预计市场规模5-8亿元

投资建议

• 评级：买入（维持）
• 催化剂：创新药成功获批；制剂出口超预期
• 风险提示：
  • 创新药获批进度低于预期
  • 主导产品招标降价幅度超预期
  • 海外制剂销售存在一定的不确定性

结构清晰内容

全球仿制药市场分析

• 市场增长：全球仿制药市场仍保持良好增长，2010年市场规模约1300亿美元，占全球药品市场约15%
• 市场结构：全球仿制药销售量占比超过60%，美国和欧洲占据注射剂仿制药市场主导地位
• 市场竞争：注射剂型仿制药市场进入壁垒高，市场竞争环境相对温和，具有较好的价格体系
• 市场前景：随着生物药专利到期，生物仿制药将成为未来增长点

恒瑞制剂出口前景

• 出口品种：伊立替康、奥沙利铂、来曲唑已通过认证，环磷酰胺、七氟烷等正在推进海外注册
• 市场优势：注射剂型产品具备较高的毛利率，且市场竞争格局良好
• 盈利潜力：预计制剂出口将为公司带来一定业绩增量，环磷酰胺有望贡献近1亿元净利润

研发成果与布局

• 研发体系：公司拥有四大研发体系，包括连云港科研中心、上海研发中心、美国研发中心和上海医学部
• 研发投入：2006年为1.2亿元，2013年增至5.6亿元，占销售收入比重9%
• 研发成果：已形成多个新产品梯队，包括创新药、3类新药和6类仿制药，未来两年有望集中获批

新产品集中收获期

• 创新药：阿帕替尼和19K预计2014-2015年获批
• 3类新药：预计2014-2015年获批5个品种
• 6类仿制药：预计2014-2015年获批4个品种
• 产品总数：未来两年有望获批10个以上产品，形成新的增长点

估值与盈利预测

• 盈利预测：2014-2016年EPS分别为1.00、1.21、1.46元
• 估值水平：2014年动态估值约33倍，考虑新产品集中上市，估值有望提升
• 增长趋势：公司正进入新一轮增长周期，未来预期向好

结论

恒瑞医药凭借强大的研发实力和市场开拓能力，正在迎来产品集中收获期，未来将形成“创新药+首仿药+制剂出口”三箭齐发的格局，有望开启新一轮成长周期。当前仍是战略性买入的较好时机，继续维持“买入”评级。