20170712-中泰证券-中国建筑-601668.SH-公司深度报告_一个全新视角_PPP基建打开低估龙头新空间_41页_1mb

中国建筑（601668）投资分析总结

核心内容概览

中国建筑股份有限公司（简称“中国建筑”）是集房屋建筑、房地产开发与投资、基础设施建设与投资、设计勘察等业务于一体的大型综合企业集团。公司拥有强大的业务结构和丰富的资质，是建筑行业的龙头企业。当前市场对公司的估值存在一定的低估，主要源于对房地产业务的担忧以及对多元业务结构的折价预期。然而，报告认为公司的房地产业务不仅不是拖累，反而为其提供强大的现金流支持，且与建筑施工、PPP基建业务之间存在较强的协同效应。

主要观点

• 房地产业务优势显著：房地产业务具有极强的现金流，是公司的重要利润来源，占总毛利的41.60%。中海地产作为公司核心房地产平台，表现出色，2016年合约销售额同比增长26.20%，且通过并购中信地产获得大量优质土地储备。
• PPP基建业务迅速发展：公司已成功打开PPP市场，2016年累计签约PPP项目135个，投资总额达5300亿元，占全国PPP项目投资总额的23%。公司计划通过PPP模式实现业务结构优化，2020年房建、地产、基建业务占比分别为5:2:3。
• 估值逻辑重构：基于公司房地产业务的现金流和业务协同效应，报告提出一种极端估值模型，假设变现房地产资产可获得约2583亿元现金，投资PPP项目可带来年均182亿元利润，加上现有建筑业务利润，公司利润可达332亿元，按14倍PE计算，理论市值为4648亿元，较当前市值高约60%。
• 盈利预测：预测公司2017/2018/2019年归母净利润分别为338/390/448亿元，EPS分别为1.13/1.30/1.49元，对应PE分别为8.6/7.5/6.5倍。
• 市场与政策利好：PPP项目在2017年1-6月累计成交金额达15975亿元，同比增长52%。政策规范推动PPP行业健康发展，资产证券化政策利好促其进入全面推广期。

关键信息

公司概况

• 业务范围：房屋建筑工程、房地产开发与投资、基础设施建设与投资、设计勘察。
• 资质：拥有770项经营资质，包括3项特级资质。
• 排名：2016年《财富》500强排名第27位，ENR国际承包商排名第14位。

财务状况

• 2016年营收：9598亿元，同比增长8.99%。
• 2016年归母净利润：299亿元，同比增长14.61%。
• 现金流：中海地产2015-2016年经营性现金流净额分别为66亿港元和756亿港元。

房地产业务

• 中海地产表现：2016年合约销售额1951亿元，同比增长26.20%；2017年1-5月销售额955亿元，同比增长53.3%。
• 土地储备：2016年新增土地储备4262万平方米，总储备达7540万平方米，主要集中在华北、华南等地区。

基建业务

• PPP订单增长：2016年基建新签合约额达5547亿元，同比增长76.77%；房建业务新签合约额12977亿元，同比增长9.02%。
• 项目结构优化：公司计划2020年实现业务结构优化，基建业务将成为主要增长点。

股权与并购

• 股权结构：中国建筑工程总公司为第一大股东，持股56.26%；安邦资产管理有限公司持股11.05%。
• 并购中信地产：2016年3月，公司以310亿元并购中信地产，获得大量土地储备，增强市场竞争力。

估值与投资建议

• 目标价格：15.82元，对应2017年14倍PE。
• 评级：买入（维持）。
• 风险提示：房地产调控超预期、PPP项目进度不达预期。

结论

中国建筑凭借强大的房地产业务现金流和基建PPP业务的快速增长，有望在未来实现业绩的持续增长。报告认为，公司不应因多元业务结构而被低估，应给予更高的估值。在政策支持和市场趋势的推动下，公司具备良好的发展前景，建议投资者关注其未来增长潜力。