20150804-招商证券-利率债市场周报_透过公共支出看财政稳增长_20页_842kb

债券市场定期报告总结（2015年08月04日）

核心内容

本报告从公共支出、市场回顾、资金利率、实体观察、政策动向等多个角度，分析了2015年8月初中国债券市场的运行情况及未来走势。核心内容包括：

• 财政政策：政治局会议两提加大公共支出，社会服务与经济服务支出占比较大，其中经济服务基本涵盖基建投资。
• 市场表现：收益率先跌后涨，市场情绪降温；国开债需求超预期，其他金融债需求较好，国债需求仍弱。
• 资金面：整体宽松，短上长下，隔夜回购利率上行，7天回购利率下行。
• 实体经济：经济下行压力依旧，企业利润下滑，PMI指数走低，部分工业品价格下跌。
• 政策动向：国务院部署推进城市地下综合管廊建设、加快融资担保行业发展，政治局会议强调保持积极财政政策，推动经济结构改革。

主要观点

1. 公共支出对经济稳增长的意义

• 政府公共支出中，社会服务和经济服务占比较大，经济服务基本涵盖基建投资。
• 基建投资呈现乏力趋势，但社会服务支出逐步加大，政府财政支持稳增长力度不变。
• 地方政府债务置换推动了地方财政支出能力的提升，有助于财政政策加码。

2. 市场展望

• 下半年经济波动在所难免，但震荡走稳概率较大。
• 通胀上行趋势明确，但整体水平不高。
• 建议采取短久期加杠杆操作，以应对市场波动。

3. 市场回顾

• 一级市场：国开债需求超预期，其他金融债需求较好，国债需求仍弱。
• 二级市场：收益率先跌后涨，10年期国债收益率上行2BP至3.48%，国开债收益率保持平稳。
• 资金利率：资金面整体宽松，短上长下，隔夜利率上行，7天利率下行。

4. 实体观察

• 宏观数据：6月工业企业利润下滑0.3%，7月制造业PMI降至50.0%，显示经济走平。
• 房地产：7月百城房价环比增长0.5%，30大中城市商品房成交面积同比增长42.4%。
• 工业品：南华工业品指数继续下跌，同比跌幅扩大至21.6%。
• 水泥和钢铁：水泥价格环比下跌0.8%，粗钢日均产量同比下跌8.9%，螺纹钢价格上涨91元/吨。
• 通胀：农产品批发价格环比上涨1.4%，猪肉价格在22个省市环比上涨1.4%，显示通胀上行趋势。

关键信息

1. 财政政策与基建投资

• 基建投资是经济服务支出的重要组成部分，但其增速不及社会服务支出。
• 地方政府债务置换有助于提升地方财政支出能力，为基建投资提供资金支持。

2. 市场情绪与收益率波动

• 市场情绪在收益率连续下跌后有所降温，但周五因万亿专项金融债传闻及稳增长预期，收益率大幅反弹。
• 10年期国债收益率上行2BP至3.48%，国开债收益率持平在3.96%。

3. 资金面分析

• 资金面整体宽松，短期资金需求旺盛，资金利率呈现短上长下的局面。
• 隔夜回购利率上行13BP至1.48%，7天回购利率下行5BP至2.48%。

4. 实体数据与经济基本面

• 6月工业企业利润下滑0.3%，7月制造业PMI降至50.0%，显示经济下行压力。
• 房地产市场有所回暖，工业品价格持续下跌，水泥和钢铁价格波动。
• 农产品价格环比回升，显示通胀上行趋势，但整体水平不高。

5. 政策动向

• 国务院常务会议：部署推进城市地下综合管廊建设，扩大公共产品供给；加快融资担保行业发展，促进金融支持实体经济。
• 政治局会议：强调保持积极财政政策不变调，推动经济结构改革，加强民生保障。
• 财政部会议：继续坚持稳中求进，推进财税改革，规范地方政府债务管理。

建议与策略

• 建议采取短久期加杠杆操作，以应对市场波动和经济走平趋势。
• 随着地方债务置换和专项金融债的推进，财政政策仍有加码空间，关注政策对市场的影响。
• 通胀上行趋势明确，但水平不高，对债券市场影响有限。

图表摘要

• 图1：公共支出分类（2014年数据）
• 图2：经济服务支出力度最强，社会服务支出逐渐发力
• 图3：经济服务支出反映基建投资变动
• 图4：经济服务各分项支出情况
• 图5：社会服务各分项支出情况
• 图6：地方债发行规模
• 图7：6月地方政府支出发力
• 图8：10年国债收益率上行2BP至3.48%
• 图9：10年国开债收益率持平在3.96%
• 图10：1年与10年国债期限利差扩大
• 图11：1年与10年国开债期限利差扩大
• 图12：银行间国债日均成交
• 图13：银行间金融债日均成交
• 图14：银行间质押式回购量
• 图15：上交所新质押式国债回购量
• 图16：6月工业企业利润下滑
• 图17：7月制造业PMI指数降至50.0%
• 图18：7月百城房价环比增长
• 图19：30大中城市商品房成交面积
• 图20：南华工业品指数继续下跌
• 图21：六大发电集团日均耗煤量
• 图22：水泥价格环比下跌
• 图23：螺纹钢价格上涨，热轧板卷价格持平
• 图24：农产品批发价格环比上涨
• 图25：猪肉价格环比上涨
• 图26：人民币汇率微幅震荡
• 图27：美元指数小幅震荡
• 图28：美元兑人民币NDF
• 图29：美元与主要货币汇率
• 图30：大宗商品价格指数
• 图31：原油价格继续小幅下跌
• 图32：铜价和铝价下跌
• 图33：铁矿石价格略涨
• 图34：CBOT大豆价格下跌
• 图35：天然橡胶期货价格下跌
• 图36：美国10年期国债收益率继续下滑
• 图37：德国10年期国债收益率下滑
• 图38：意大利10年期国债收益率
• 图39：日本10年期国债收益率

总结

从公共支出角度看，基建投资虽有乏力迹象，但社会服务支出逐步增强，地方债务置换为财政支出提供支撑，财政支持稳增长的力度保持不变，经济走平概率较大。市场情绪在收益率下跌后有所降温，但因稳增长预期和金融债传闻，收益率有所反弹。资金面整体宽松，短上长下，对市场波动有一定的平抑作用。实体数据表明经济仍面临下行压力，但政策支持有望推动经济企稳。整体来看，建议投资者关注短久期债券，以应对经济波动和市场变化。