20181126-华创证券-宏观2019年度策略报告_请回答·2019系列之四_来者犹可追_24页_1mb

2019年度宏观策略报告总结

核心内容

本报告分析了2019年中国宏观经济面临的五大问题，并探讨了政策制定与实施的逻辑与方向。核心内容包括民企困境、房地产政策调整、基建投资潜力、通胀对货币政策的影响、以及是否降息等关键议题。

主要观点

1. 民企之困的核心在哪里？

• 背景：民企在去杠杆和严监管背景下首当其冲，同时资本市场波动暴露股权质押风险，成为政策关注重点。
• 推演：民企困境主要源于小企业经营恶化与小国企挤占市场空间，而非简单的“国进民退”或“大进小退”。
• 猜想：修复实体端竞争格局是解决民企困境的根本，短期内国企混改是关键政策方向，而信用利差的缓解是滞后指标。

2. 房地产政策是否会放松？

• 背景：房地产成为托底经济的可选政策工具，市场对政策放松预期升温。
• 推演：中国逐步从增量房时代进入存量房时代，房地产投资将回归中长期趋势。
• 猜想：
  • 地方政府将出台以“满足刚需、支持改善型需求”为原则的调控放松；
  • 房产税立法等长效机制逐步建立；
  • 产业政策难以放松，但金融环境将有所改善。

3. 基建的“独”木能否支？

• 背景：基建是稳增长的重要工具，但其投资效果面临挑战。
• 推演：
  • 基建高杠杆和高债务依赖性限制了其回升空间；
  • 地方政府隐性债务扩张与基建投资密切相关。
• 猜想：
  • 地方专项债发力，但名义赤字率提升空间有限；
  • 中央可能承担更多基建投资事权，推动预算内财政发力；
  • 地方债务问责软化将释放基建投资潜力。

4. 通胀会掣肘货币政策吗？

• 背景：三季度以来通胀上升引发市场对货币政策宽松的担忧。
• 推演：
  • 猪周期提前启动，但对货币政策影响有限；
  • 原油价格长期上涨缺乏基本面支撑，输入性通胀影响较小。
• 猜想：
  • 2019年通胀中枢预计为2.6%，不会对货币宽松形成明显制约；
  • 利润分配格局调整，CPI重回PPI上方，但终端需求下行限制下游利润改善。

5. 是否会降息？

• 背景：市场对货币宽松进一步加码的预期升温。
• 推演：
  • 降息有助于降低存量债务利息成本和提振资本市场；
  • 但可能释放地产放松信号，导致政策利率框架紊乱，以及金融资源进一步向市场倾斜。
• 猜想：
  • 降息是政府最易落地的政策选项；
  • 美国货币周期提前结束与经济超预期回落可能是降息的触发因素；
  • 降息需在政策利弊间权衡，需考虑汇率压力与结构性问题。

关键信息

2019年经济展望

• GDP增长：预计实际GDP增长为6.2%，较2018年下降0.4个百分点。
• 政策基调：由“破”转“立”，以“降”辅“立”，稳增长成为第一要务。
• 主要发力点：
  • 立经济：财政扩张以减税降费为主，基建为主要发力点；
  • 立金融：监管弹性调整，信用传导阻塞缓解，降息保持相机抉择；
  • 立信心：通过国企混改等措施提振民企信心。

政策工具与指标

• 民企支持：重点在限制国企边界、推进国企混改、定向降准、减税降费。
• 房地产调控：以满足刚需和改善型需求为主，房产税立法推动长效机制。
• 基建投资：需依赖专项债、中央事权改革和地方政府问责软化。
• 货币政策：降息可能成为选项，但需权衡其对地产、金融和汇率的影响。

风险提示

• 地缘政治风险；
• 中美经贸摩擦大幅超预期变化；
• 全球经济超预期快速回落；
• 政策超预期调整；
• 欧美日货币政策超预期。

总结

2019年是中国经济下行惯性与政策韧性之间的博弈。在经济增速放缓和就业压力加大的背景下，政策重心转向“稳增长”，基建成为主要发力点。民企困境源于小国企对小民企的挤压，修复实体竞争格局是根本解决之道。房地产政策放松将更可能通过地方层面的调控措施实现，而非全面放松。通胀中枢预计为2.6%，不会对货币政策宽松构成明显掣肘。降息或将成为政策选择，但需权衡其对地产、金融和汇率的影响。整体来看，政策与经济的互动将决定2019年的宏观走势。