高端酒行业深度报告：登高而望远，来者犹可追-20191008-中泰证券-30页_2mb

高端酒行业深度报告总结

核心内容概览

本报告围绕高端酒行业展开，分析其在当前市场环境下的表现、驱动因素、未来增长潜力及估值趋势。报告指出，高端酒行业已进入奢侈品时代，具有持续增长和估值提升的潜力。

主要观点

• 高端酒进入奢侈品时代：2016年以来，高端酒终端销售额复合增速超过40%，远超市场传统认知，茅台价格突破2000元，带动整体高端酒价格带跃迁至千元以上。
• 需求支撑：高端酒需求增长主要由高收入群体扩容和消费升级驱动，预计到2024年高端酒销量将分别达到2018年的1.5倍、1.5倍和2.3倍。
• 估值提升：随着周期性弱化和确定性溢价，高端酒估值有望向全球奢侈品巨头看齐，未来有望达到20-35倍PE区间。
• 投资建议：持续推荐贵州茅台、五粮液、泸州老窖，认为其具备业绩和估值双击的潜力。

关键信息

行业概况

• 上市公司数：90家
• 行业总市值：2454678.058亿元
• 行业流通市值：2238277.270亿元

重点公司表现（2019年10月8日收盘价）

业绩分析

历史表现

• 2015-2018年，高端酒终端销售额复合增速为40.3%，远高于报表收入增速（28.1%）。
• 高端酒销量CAGR分别为15%、14%、49%，整体销量CAGR为18%。

未来预测（2018-2024年）

• 销量：飞天、普五、国窖销量分别增长至2018年的1.5倍、1.5倍、2.3倍，整体销量CAGR为8%。
• 价格：飞天、普五、国窖价格分别增长至2018年的1.67倍、1.42倍、1.34倍。
• 收入：飞天、普五、国窖收入分别增长至2018年的2.6倍、2.1倍、3.1倍，整体收入CAGR为16%。

估值分析

估值逻辑

• 周期性弱化：白酒行业周期性减弱，业绩波动性下降，估值中枢有望上移。
• 确定性溢价：高端酒业绩增长具有较高确定性，应享受确定性溢价。

对标海外

• 帝亚吉欧：国内白酒龙头成长性更高、盈利能力更强、竞争格局更优，未来估值有望高于帝亚吉欧。
• 爱马仕：茅台在品牌、产品、稀缺性、投资属性等方面具备可比性，未来估值有望向爱马仕看齐。

风险提示

• 高端酒动销不及预期：若宏观经济波动，可能影响白酒消费。
• 三公消费限制：部分区域或单位可能继续出台“禁酒令”。
• 食品安全事件：如三聚氰胺、塑化剂等事件可能对行业造成毁灭性打击。

图表目录概览

• 图表1：茅五泸历史底蕴深厚
• 图表2：茅台酒具有投资属性
• 图表3：2016年以来国内奢侈品市场迎来快速增长
• 图表4：国内奢侈品市场已占到全球市场的1/3
• 图表5：2016年以来奢侈品巨头在亚太地区加速增长
• 图表6：2016年以来高档车和低档车分化明显
• 图表7：2016年以来进口化妆品增速与整体增速拉开差距
• 图表8：2016年以来高级烟草占比加速提升
• 图表9：2016年以来白酒上市公司营收明显复苏
• 图表10：2016年以来茅台批价显著提升
• 图表11：2016年以来五粮液批价显著提升
• 图表12：2016年以来中等收入组和高收入组收入分化明显加剧
• 图表13：房地产价格指数领先消费者信心指数约6~12个月
• 图表14：2015年下半年以来房价开启加速上涨模式
• 图表15：2015年下半年以来一线城市房价率先反弹
• 图表16：近年来高端酒出厂价持续提升
• 图表17：近年来高端酒销量稳步扩张
• 图表18：2016年以来一线白酒复苏势头最为强劲
• 图表19：2015-2018年高端酒终端销售额复合增速超40%
• 图表20：高端酒产量占比仅不足1%
• 图表21：我国高净值人群保持快速增长
• 图表22：麦肯锡对我国中产阶级发展趋势的预测
• 图表23：经济学人对我国中产阶级发展趋势的预测
• 图表24：产业信息网对我国中产阶级发展趋势预测
• 图表25：高端酒市场格局：按销量
• 图表26：高端酒市场格局：按收入
• 图表27：茅台的文化是铸造品牌的核心壁垒
• 图表28：茅台年份酒将社交场景精细化、刻度化
• 图表29：近年来茅台关注度持续走高
• 图表30：2018-2024年三家高端酒整体销量CAGR为8%
• 图表31：茅台出厂价与居民收入走势高度相关
• 图表32：茅台出厂价和居民收入拟合方程
• 图表33：当前茅台价格存在提价空间
• 图表34：茅台当前价格相对低估导致原方程低估
• 图表35：40%-60%是茅台零售价与居民月收入比值的合理区间
• 图表36：40%是茅台渠道利润率的相对合理水平
• 图表37：2024年间接提价将增厚利润约118亿元
• 图表38：2000年以来三家高端酒出厂价提价历程
• 图表39：2018-2024年三家高端酒整体收入CAGR为16%
• 图表40：茅台估值一直低于海天
• 图表41：茅台收入增速始终快于海天但波动性较大
• 图表42：消费结构：以大众消费为主
• 图表43：库存结构：压货诉求减弱，库存更低
• 图表44：外资持续流入，对板块估值形成托底
• 图表45：名酒估值有望上移至20-35倍区间
• 图表46：传统生命周期理论下估值只注重成长性
• 图表47：美股市场大市值公司估值更高
• 图表48：A股市场大市值公司估值较低
• 图表49：茅台在成长性、盈利能力与竞争格局等方面均更优
• 图表50：国内白酒龙头估值已超过海外烈酒龙头
• 图表51：过去一年内爱马仕动态估值水平均保持在40倍以上
• 图表52：重点公司盈利预测表

投资建议

• 评级：增持（维持）
• 推荐标的：贵州茅台、五粮液、泸州老窖
• 投资逻辑：高端酒未来仍具备业绩与估值双击的潜力，建议以更长远眼光看待其投资机会。