深度报告-20201118-开源证券-金牌厨柜-603180.SH-公司首次覆盖报告_品类协同潜力释放_大宗业务快速发展_27页_2mb

报告摘要

金牌厨柜（603180.SH）：品类协同潜力释放，大宗业务快速发展

核心内容概述

金牌厨柜是国内领先的高端定制及智能家居解决方案提供商，自1999年创立以来，逐步从厨柜业务向衣柜、木门、智能家居等多品类扩展，并通过零售与工程渠道双轮驱动业绩增长。公司2020年11月首次被覆盖，投资评级为“买入”。当前股价为56.93元，总市值为55.29亿元，流通市值为54.30亿元，2020年前三季度收入增速位居行业前列，预计未来三年归母净利润将分别达到2.91亿元、3.60亿元和4.47亿元，对应EPS分别为3.00元、3.71元和4.60元，当前PE为19.0倍，预计2022年PE将降至12.4倍。

主要观点

品类协同效应显著：公司以厨柜起家，通过品类协同效应，推动衣柜业务快速增长，木门和智能家居业务处于孵化阶段，未来有望成为新的业绩增长点。
工程渠道带动增长：公司通过工程渠道快速拓展，大宗业务持续快速增长，2019年收入同比提升149.3%至5.05亿元，2020年Q1-Q3收入接近2019年全年水平，成为公司增长的重要驱动力。
渠道优化提升盈利能力：零售渠道中经销占比提升，带动盈利能力增强；公司积极拓展经销门店，2019年门店数达2144家，其中经销门店占比达62%。
产能瓶颈与扩张计划：公司近年产能稳步扩张，但因大宗业务及新业务快速发展，产能压力较大。公司通过可转债和定增等方式加快产能建设，预计新增厨柜、衣柜、木门等产能，缓解产能瓶颈。
海外市场布局加快：公司海外业务持续增长，主要布局北美、澳洲及东南亚等地区，2020年Q1-Q3海外业务收入同比增长127.7%。

关键信息

产品矩阵

厨柜：公司核心产品，2019年收入17.82亿元，占总收入的83.8%，收入增速仍处于相对较高水平。
衣柜：公司通过“桔家”品牌拓展，2019年收入3.05亿元，同比增长121.4%，收入占比提升至14.4%，2020年Q1-Q3收入占比提升至18.9%，仍具较大增长空间。
木门：起步阶段，2019年收入0.08亿元，2020年Q1-Q3收入提升至0.14亿元。
智能家居：公司2020年成立“智小金”品牌，推出智能安全床头柜等产品，未来有望成为新增长点。

渠道策略

零售渠道：公司2019年零售收入15.35亿元，占总收入的73%，其中经销渠道占比提升至62%，直营渠道占比下降至11%。
工程渠道：公司大宗业务占比提升，2019年收入占比达24%，2020年Q1-Q3占比超过30%，成为重要增长点。
整装业务：公司通过“桔家云”整合供应链，为中小家装公司提供主材包及第三方监理服务，2020年已有2家门店落地。

财务表现

收入：2020年前三季度收入16.15亿元，同比增长16.46%，2014-2019年收入CAGR为25.43%。
净利润：2019年归母净利润242百万元，同比增长15.4%；预计2020-2022年归母净利润分别为291百万元、360百万元和447百万元。
毛利率与净利率：2019年毛利率为35.8%，净利率为11.4%。预计2020-2022年毛利率分别为34.2%、34.9%和35.3%，净利率基本保持稳定。

产能与扩张

产能：2019年厨柜产能27万套，衣柜产能12万套，木门产能0.8万樘，产能利用率分别为95%、93.5%和68%。
募投项目：2019年通过可转债募集资金3.92亿元用于产能扩建，2020年拟通过定增募集2.86亿元，用于新增工程厨柜10万套、工程衣柜22万套。公司计划在成都建设西部物联网智造基地，以提升中西部市场竞争力。