20200807-华安证券-金牌厨柜-603180.SH-高端厨柜龙头_品类渠道扩张双轮驱动_24页_1mb
报告摘要
高端厨柜龙头，品类渠道扩张双轮驱动总结
核心内容
金牌厨柜是一家成立于1999年的高端厨柜定制企业，业务已从厨柜扩展至衣柜、木门、厨电、整装及智能家居等。公司凭借卓越的产品力和品牌影响力，连续8年蝉联“中国房地产500强首选厨柜品牌”，在行业中占据重要地位。
公司通过持续的品类扩张和渠道布局，推动收入增长，尤其在衣柜和大宗业务方面增长显著。同时，公司积极拓展海外市场及推进智能化发展，为中长期增长奠定基础。2020年7月，公司通过非公开发行进一步扩大工程衣柜产能，强化工程渠道布局。
主要观点
- 品牌与产品优势：金牌厨柜在厨柜领域具有强大的品牌影响力，产品设计和研发能力突出，能够满足中高端市场需求。
- 渠道扩张：公司工程渠道持续发力，2019年工程业务收入占总营收的23.76%，同比增速连续4年超过60%。同时，海外与整装渠道布局逐步完善，提升市场覆盖能力。
- 业务多元化：公司逐步拓展衣柜、木门等业务，形成厨衣木一体化布局，推动收入结构优化。
- 盈利能力：尽管毛利率因新业务扩张有所下降，但公司通过降本增效，保持净利率和ROE相对稳定，2019年净利率为11.39%，ROE为20.03%。
关键信息
业务发展情况
- 厨柜业务：2019年营收17.82亿元，占总收入的83.82%，是公司主要收入来源。
- 衣柜业务：2019年营收3.05亿元，同比增长121.36%，收入占比提升至14.37%。
- 大宗业务：2019年营收4.72亿元，同比增长显著，成为增长引擎之一。
- 木门业务：2019年营收0.53亿元，仍处于培育期，但增长潜力大。
- 海外业务：2019年海外收入5,525.60万元，同比增长9.45%，公司已布局泰国、美国等海外市场。
资源与战略
- 产能扩张：公司两大生产基地（厦门、泗阳）产能持续增长，2019年厨柜产能达27万套，衣柜产能达12万套，木门产能达0.8万樘。
- 股权激励：公司实施股权激励计划，向核心员工授予限制性股票，以促进长期发展。
- 投资布局：公司拟通过非公开发行募资2.86亿元，用于扩建工程衣柜产能22万套，提升工程渠道服务能力。
- 智能化布局：公司已建立自主研发的云平台，推动智能家居业务发展。
盈利预测
| 年份 | 营收（亿元） | 归母净利润（亿元） | 同比增长率（营收） | 同比增长率（归母净利润） | P/E（倍） |
|---|---|---|---|---|---|
| 2020E | 24.78 | 2.81 | 16.6% | 15.8% | 18.99 |
| 2021E | 30.67 | 3.32 | 23.8% | 18.3% | 16.04 |
| 2022E | 38.24 | 3.92 | 24.7% | 18.0% | 13.60 |
财务指标
| 指标 | 2019 | 2020E | 2021E | 2022E |
|---|---|---|---|---|
| 营收（亿元） | 21.25 | 24.78 | 30.67 | 38.24 |
| 归母净利润（亿元） | 2.42 | 2.81 | 3.32 | 3.92 |
| 毛利率（%） | 35.8 | 34.5 | 33.5 | 32.8 |
| ROE（%） | 20.0 | 16.1 | 16.4 | 16.5 |
| P/E（倍） | 21.98 | 18.99 | 16.04 | 13.60 |
| P/B（倍） | 4.40 | 3.07 | 2.62 | 2.24 |
| EV/EBITDA（倍） | 12.18 | 13.14 | 10.98 | 8.94 |
风险提示
- 品类与渠道拓展受阻：公司拓展衣柜、木门等新业务及海外、整装等新渠道可能面临市场接受度和运营效率的挑战。
- 地产竣工回暖不及预期：若地产竣工增速低于预期，将对厨柜等地产后周期业务产生负面影响。
投资建议
公司作为高端厨柜龙头，具备较强的品牌和产品力优势，品类和渠道扩张潜力较大。预计未来三年营收与归母净利润将持续增长，且估值逐步下降。首次覆盖，给予“增持”评级。
结论
金牌厨柜通过品类与渠道双轮驱动，持续扩大市场份额，提升盈利能力。尽管面临一定的市场与政策风险，但其在厨柜市场中的龙头地位稳固，衣柜和大宗业务成为新的增长点，海外、木门、整装和智能家居板块为公司中长期发展提供支撑。预计未来三年，公司有望实现稳健增长，具备长期投资价值。
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