20160920-申万宏源-中小保险公司举牌专题研究：“价值转型+稳健投资”才能走得更远_25页_1mb

中小保险公司举牌专题研究报告总结

核心内容

本报告分析了中小保险公司举牌行为及其背后的动因、风险和监管导向。报告指出，中小保险公司因负债成本高、久期短，面临较大的压力，因此通过举牌进行财务投资成为其获取收益的重要手段。同时，监管政策的调整对中小保险公司的举牌行为产生了重要影响，促使行业向稳健投资方向转型。

主要观点

1. 负债端压力：

   • 中小保险公司主要依赖银保渠道销售产品，且多为趸交型，导致负债成本高、久期短。
   • 个险渠道和期缴产品利润率远高于银保渠道，因此保险公司倾向于“聚焦个险，聚焦期缴”以改善负债结构。
   • 万能险产品因存续期短，易引发流动性问题，部分公司将其异化为短期理财产品。

2. 举牌行为分析：

   • 举牌意图包括长期财务投资和作为杠杆融资平台进行战略收购。
   • 由于多数举牌行为发生在股灾后，目前暂无资产减值损失压力。
   • 大规模举牌难以持续，主要受限于监管趋严、权益类资产占比接近红线、以及资产负债久期错配风险。

3. 风险隐忧：

   • 流动性风险：2017年起将面临保单到期和退保高峰，保险公司需关注规模保费增长以维持现金流。
   • 偿付能力风险：部分公司投资于抗跌能力弱的股票，如创业板和中小板，导致在股市波动时损失放大。

4. 监管导向：

   • 监管层重点在于防范流动性风险和引导合理长期财务投资，而非全面禁止举牌或理财险。
   • 新规限制中短存续期产品的发展，要求保险公司合理设置费用和投资结构。

5. 国际经验借鉴：

   • 美国：投资结构均衡，以固定收益为主，稳定性高。
   • 英国：投资风格激进，受股市波动影响大，曾因金融危机造成严重损失。
   • 日本：泡沫经济后投资策略失误，导致利差损问题严重，需通过稳健结构缓解影响。

关键信息

举牌公司分类

• 安邦系：以财务投资为目的，偏好低估值、高股息率的蓝筹股，如民生银行、招商银行、万科A等。
• 阳光系：投资稳健，偏好蓝筹股，如承德露露、中青旅等。
• 宝能系：作为杠杆融资平台，配合股东进行战略收购，如南玻A、中炬高新等。
• 明天系：通过举牌加定增方式参与国企改革，如同洲电子。
• 富德生命人寿：偏好高分红低估值的银行和地产板块，如浦发银行、金地集团等。
• 国华人寿：偏好国企改革，如天宸股份、国农科技等。

举牌数据

• 2015年，10家保险公司累计举牌36家上市公司股票，投资余额达3650亿元，占总体资金运用余额的3.3%。
• 平均持股比例为10.1%，其中21家为蓝筹股，占全部举牌股票的93%。

举牌风险

• 流动性风险：2017年起将是保单到期和退保的高峰，保险公司需关注规模保费增长。
• 偿付能力风险：部分公司权益类投资占比高，抗跌能力弱，股市波动可能放大损失。

监管政策

• 2016年3月18日：发布《关于规范中短存续期产品有关事项的通知》，限制中短存续期产品规模。
• 2016年9月6日：发布《关于进一步完善人身保险精算制度有关事项的通知》，提升保障水平，下调最低保证利率，合理设置费用。
• 2016年9月6日：发布《关于强化人身保险产品监管工作的通知》，要求对万能型保险建立单独核算制度。

国际经验

• 美国：投资结构以固定收益为主，稳定性高，受股市波动影响小。
• 英国：投资风格激进，受股市波动影响大，曾因金融危机造成严重损失。
• 日本：泡沫经济后投资策略失误，导致利差损问题严重，需通过稳健结构缓解影响。

投资建议

• 推荐公司：中国平安（601318）和中国太保（601601），因其个险渠道占比高，业务结构优化，具备较强的价值转型能力。
• 行业趋势：未来保险行业将更注重分红险和传统险的迭代增长，以及五年期以上产品的增长。
• 监管预期：监管层将重点防范流动性风险和引导合理长期财务投资，而非全面禁止举牌行为。

图表与数据

• 图1：人身险公司在发展模式上分化明显。
• 图2：个险利润率远高于银保利润率。
• 图3：国内保险业银行渠道占比仍较大。
• 图4：万能险保费/规模保费比持续提升。
• 图5：中小保险万能险市场份额占比70%以上。
• 图6：2015年万能险结算利率区间分布。
• 图7：君康人寿1-3年保户储金及投资款占比85%。
• 图8：前海海鑫利3号（C）年金保险收益演示。
• 图9：用足基准额下预计万能险保费梯度式下降。
• 图10：中小保险公司存款、债券配置比例低。
• 图11：降息周期保险产品吸引力增强。
• 图12：美国权益类配置与十年期国债收益率走势。
• 图13：美国寿险公司权益类投资比例上升。
• 图14：美国大都会保险以固定收益投资为主。
• 图15：美国大都会保险投资收益稳定。
• 图16：欧洲国家寿险公司股票投资稳定在30%左右。
• 图17：英国保诚30%以上为权益投资。
• 图18：金融危机时英国保诚投资收益率骤降。
• 图19：1980年日本保险公司贷款类投资居多。
• 图20：1990年日本保险公司权益类投资上升。
• 图21：日本保险公司投资收益率下滑。
• 图22：第一生命投资收益率下降至零。

表格数据

• 表1：规模保费前十名。
• 表2：中小保险公司财务与保费数据。
• 表3：部分险资举牌浮盈亏情况。
• 表4：部分中小保险公司中短存续期产品基准额预测。
• 表5：2015年保险公司股基投资占比。
• 表6：部分保险公司月度规模保费同比大幅负增长。
• 表7：2015年末中融人寿持有较高比例流通股的股票集中在创业板和中小板。
• 表8：2016年以来保险新规。
• 表9：2016年上半年上市保险公司保费增速与退保情况。
• 表10：上市保险公司估值比较表。