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全球“滞胀”的回响 —— 全球危机启示录（一）

核心内容

本报告分析了当前全球“滞胀”现象与上世纪70年代大通胀的相似性，并探讨了不同国家在面对滞胀时的应对策略及可能的演变路径。通过回顾历史经验，试图为当前全球通胀的走向提供参考。

主要观点

• 全球当前正面临“滞胀”迹象，主要表现为高通胀与经济增长乏力并存。
• 本轮“滞胀”与70年代大通胀存在四大相似点：
  1. 地缘冲突引发能源危机；
  2. 需求与供给不匹配；
  3. 海外商品供应受阻；
  4. 薪酬通胀的螺旋上升。
• 70年代“滞胀”可分为三个阶段：
  1. 问题国家选择“躺平”；
  2. 发达国家进入阵痛期；
  3. 商品输出国债务问题显现。
• 美国与日本是应对“滞胀”的两个典型代表：
  • 美国模式：通过沃尔克加息和里根打击工会来控制通胀；
  • 日本模式：提前紧缩政策并积极进行产业升级，成功控制通胀并维持经济增长。

关键信息

当前全球“滞胀”趋势

• 全球加息潮已开启，尤其在2022年7月，欧央行结束负利率时代。
• 疫情后，欧美国家通过财政刺激创造了需求，导致流动性泛滥，加剧了通胀。
• 俄乌冲突进一步加剧能源危机，使得能源价格持续上涨，成为全球通胀的重要推手。
• 当前全球供应链压力显著，劳动力缺口与疫情扰动导致供需失衡。

70年代“滞胀”历史回顾

• 阿根廷：因政治不稳定、政策不连贯及进口替代政策失败，陷入高通胀、高外债的困境。
• 加纳：经济结构单一，依赖农业出口，因政府限价政策导致居民收入滞后于通胀。
• 英国：工会势力强大，导致薪资上涨与通胀螺旋上升，经济衰退与国际收支恶化并存。
• 日本：通过财政紧缩与产业升级，有效控制了通胀并保持了经济增速。

美国与日本应对策略

• 美国模式：
  • 沃尔克加息，将联邦基金利率提升至20%，有效控制通胀。
  • 里根打击工会，削弱了薪资上涨对通胀的正反馈。
• 日本模式：
  • 主动缩减财政，控制M2增速。
  • 推动产业升级，从高耗能重工业转向机电产品制造，提升经济潜在动力。

当前“滞胀”演变路径

• 本轮全球“滞胀”是70年代大通胀的“浓缩版”，但新兴市场外债水平更高，全球货币政策框架已发生改变。
• 全球通胀的消退将经历以下阶段：
  1. 内生问题国家率先出现问题；
  2. 发达国家加息引发新兴市场债务危机；
  3. 发达国家进入加息带来的“衰退”。
• 报告认为，欧美央行加息节奏将较快，但利率可能在较高水平维持更长时间，以确保通胀控制。

风险提示

• 俄乌冲突升级；
• 美联储超预期宽松；
• 美国经济超预期衰退；
• 美国通胀快速下行；
• 新冠疫情传播超预期；
• 历史经验推演存在误差。

分析师与团队介绍

• 靳毅：国海证券固定收益首席分析师，曾参与管理超1000亿债券资产。
• 吕剑宇：宏观、利率方向研究。
• 姜雅芯：信用债、可转债研究。
• 张赢：可转债研究。
• 周子凡：海外宏观方向研究。

投资评级标准

• 行业投资评级：推荐、中性、回避；
• 股票投资评级：买入、增持、中性、卖出。

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