20180128-西部证券-敏实集团-00425.HK-首次覆盖_成长性确定的汽车装饰件龙头_15页_1mb

敏实集团（425.HK）首次覆盖总结

核心内容

敏实集团是中国汽车装饰件行业的龙头企业，凭借其全面的客户覆盖、领先的全球化布局和精益化管理，形成了稳固的竞争优势。公司目前在全球市场占有率约为9%，预计到2025年将提升至30%。公司业务涵盖装饰条、装饰件、车身结构件等，且在铝产品领域布局较早，已进入通用、宝马、戴姆勒、奥迪、大众等全球主要品牌的配套体系，成为行业内的领先者。

主要观点

• 客户覆盖全面：敏实是唯一一家几乎覆盖全部主流品牌的汽车装饰件供应商，相比竞争者抗风险能力强。
• 全球化布局领先：公司已在全球设立10家生产工厂和研发基地，包括墨西哥、泰国、德国和美国，并计划在北美和欧洲继续扩展。公司海外收入占比约40%，远高于国内主要竞争对手。
• 铝产品处于高速增长期：公司铝产品业务从2005年起布局，2015年起进入收获期，带动业绩快速增长。预计2017-2019年铝产品业务收入分别为32.1/44.0/55.7亿元，增速分别为65.7%/36.9%/26.8%，贡献收入占比分别为26.4%/30.3%/31.9%。
• 汽车电子和新能源布局：公司已布局汽车摄像头模组、电驱动系统等新领域，预计2018年起将进入业绩收获期。
• 成本管控能力强：公司毛利率维持在30%以上，高于主流零部件供应商。主要得益于精益化管理、原材料规模效应、一体化整合和高自动化水平。
• 在手订单充足：截至2017年6月，公司在手订单金额接近865亿元，为历史最高，相当于2017年收入的7.8倍，2020年收入目标增长确定。

关键信息

• 预计财务表现：

  • 2017-2019年营业收入分别为10,973/14,486/17,442百万元，年复合增长率23.1%。
  • 2017-2019年净利润分别为2,130/2,695/3,340百万元，年复合增长率24.8%。
  • 2017-2019年每股收益分别为1.85/2.34/2.91元，折合2.28/2.89/3.58港元。
  • 2017-2019年市盈率分别为19.7/15.6/12.6倍，目标价58港元，基于2018年20倍市盈率。

• 成长性：

  • 公司通过新产品开发和现有产品升级，单车配套金额持续增长，预计2020年将提升至450元。
  • 随着外资竞争对手将重心转向新能源和智能驾驶，以及国内环保政策趋严导致中小竞争者退出市场，公司有望进一步扩大市场份额。

• 风险提示：

  • 整车厂降价压力
  • 原材料价格波动
  • 新工厂产能爬坡不及预期
  • 汽车行业增速放缓

估值分析

首次将敏实集团纳入覆盖范围，给予“买入”评级，目标价58港元。基于自由现金流折现模型，目标价隐含2018-2019年预期市盈率分别为20倍和16倍。公司估值有上涨动力，主要因其龙头地位稳固、行业集中度不高、新产品布局及持续增长潜力。

行业对比

• H股零部件：敏实集团在盈利能力、成长能力等方面优于其他H股零部件公司，如耐世特、福耀玻璃。
• 全球零部件：与奥托立夫、麦格纳、佛吉亚、大陆等相比，公司估值更具吸引力，且具备更强的市场扩张能力。

财务指标预测

每股指标与估值

总结

敏实集团凭借其全面的客户覆盖、全球化的生产布局、精益化管理和强大的技术能力，已经成为汽车装饰件行业的龙头。公司铝产品业务增长迅速，带动整体毛利率提升，且在汽车电子和新能源领域有布局，预计2018年起将进入业绩收获期。公司拥有大量在手订单，增长确定性高。尽管面临一定的市场风险，但其竞争优势和增长潜力使其具备较高的投资价值，因此给予“买入”评级，目标价58港元。