深度报告-20221127-东吴证券-明阳智能-601615.SH-海风明日之子_半直驱技术领先_29页_1mb

明阳智能（601615）总结

核心内容

明阳智能是中国领先的海上风电整机制造商，专注于风机及其核心部件的研发、生产与销售，同时涉足新能源电站投资运营。公司自2006年成立以来，通过持续的技术创新和市场布局，成为海上风电领域的龙头企业。2021年公司新增风电装机6.93GW，市占率12.4%，其中海风新增装机3.78GW，市占率26.1%，位列全国第二。2021年实现营收272亿元，同比增长21%，归母净利润31亿元，同比增长126%。公司具备超紧凑半直驱风机技术，大型化趋势下，技术优势显著，产品毛利率持续提升。

主要观点

• 海上风电成长无虞：海上风电具备高发电量、低波动性等优势，且不存在消纳瓶颈，发展前景广阔。预计2022-2025年国内海风新增装机分别为5/12/16/20GW，年均复合增长率达59%。
• 半直驱技术优势明显：相比双馈和直驱技术，半直驱技术在发电效率、可靠性、轻量化等方面具有综合优势，有望成为国内海风主流技术路线。
• 双海战略推动增长：公司在国内海风市场市占率快速提升，同时积极拓展海外市场，尤其在欧洲高端市场取得突破，2021年新增外销455MW，同比增长19.74%。
• 风光储氢一体化布局：公司不仅在风电领域深耕，还积极布局光伏、储能和氢能，推动多元化业务发展。
• 盈利预测乐观：基于海上风电的高景气度，公司预计2022-2024年归母净利润分别为41.15/54.50/71.37亿元，对应PE分别为15/12/9倍，目标市值800亿元，首次覆盖给予“买入”评级。

关键信息

盈利预测与估值

技术优势

• 超紧凑半直驱技术：公司深耕半直驱技术14年，形成独特的技术路线，机舱重量较其他机型低24%-12%，发电效率更高。
• 自主研发核心零部件：具备叶片、变频器、变桨控制系统、电气控制系统等自研自产能力，2021年实现单位成本下降5%。
• 与新强联战略合作：在海上主轴轴承国产化方面取得突破，实现降本保供。

市场布局

• 国内市场：公司属地化布局，已在全国多个海风大省建立生产基地，2022年1-9月中标份额达43%，位居国内首位。
• 海外市场：已进入欧洲、日本、越南、巴西等国家和地区市场，2022年7月发行GDR，推进国际化布局。

业务结构

• 风机及配件销售：2021年营收占比达94%，是公司主要收入来源。
• 电站运营：2021年营收占比5%，自营电站并网容量1266MW，在建容量2264MW。
• 多元化业务：布局风光储氢一体化，子公司已形成规模化碲化镉光伏组件产能，推动业务多元化发展。

技术与产品

半直驱风机技术

• 公司自2015年推出MySE系列半直驱风机，具备轻量化、高可靠性、高效率等优势。
• 2021年推出MySE16.0-242海上风机，成为全球最大的海上风机。
• 2021年推出MySE5.5漂浮式风机，成为亚太首台商业化运营的漂浮式风机。

机型对比

• 直驱：可靠性高，但成本高、重量大、维护困难。
• 双馈：价格低，但故障率高、可靠性低。
• 半直驱：综合直驱和双馈的优点，兼具经济性和可靠性，成为国内海风主流技术路线。

风险提示

• 整机价格战加剧
• 海风需求不及预期
• 出海不及预期
• 技术路线重大变革
• 汇率波动风险
• 国际地缘政治风险

未来展望

明阳智能凭借其在半直驱技术、大型化风机、核心零部件自研自产等多方面的优势，有望在海上风电市场持续增长，并通过国际化布局享受全球海风发展红利。公司还积极布局风光储氢一体化，推动多元化发展，提升整体盈利能力。