专题研究：美国通胀或将超预期下行-20230711-华泰证券-18页_715kb

美国通胀或将超预期下行总结

核心内容

本报告由华泰研究发布，分析了2023年7月美国6月CPI数据可能超预期下行的趋势。报告指出，美国整体通胀和核心通胀均面临下行压力，尤其受到商品价格、服务价格以及能源和食品价格的影响。同时，报告强调了美联储加息政策的未来路径将与通胀走势密切相关。

主要观点

• 美国整体通胀回落：预计6月美国整体CPI同比将从5月的4.0%明显下降至3%左右，季调后环比增长将维持在0.1%左右。
• 核心通胀回落：核心CPI同比预计将从5.3%降至4.9%左右，季调后环比增长从0.4%放缓至0.2%左右。
• 美联储加息预期：7月美联储大概率加息25个基点，但9月至12月是否继续加息将取决于通胀，尤其是核心通胀的走势。
• 通胀分项分析：报告从核心商品、核心服务、能源和食品三大分项预测通胀走势。

关键信息

一、核心商品通胀下行

• 二手车价格回落：Manheim二手车指数连续两个月下行，预示二手车CPI环比可能转负，从而拖累整体CPI。
• 可贸易品价格下降：海外制造业通胀走弱，叠加美国供应链修复，将推动可贸易品价格超预期下行。
• 汽车和零部件工业：4-5月美国汽车和零部件工业产值已恢复至疫情前水平，显示供给端逐步修复。

二、核心服务通胀放缓

• 房租增速放缓：CPI住房分项同比增速已从3月的8.2%回落，预计继续下行。
• 劳动力市场改善：职位空缺率下降，V/U比值回落，显示劳动力市场供需趋于平衡。
• 薪资传导效率减弱：ECI对核心CPI的传导效率下降，即使薪资增速回落缓慢，核心CPI仍可能快速回落。

三、能源和食品价格下行

• 能源价格走低：全球需求疲软，美国原油产量上升，能源价格可能低于市场预期。
• 食品价格受能源影响：食品价格与能源价格走势高度相关，能源价格下降可能带动食品价格回落。

风险提示

• 海外金融体系风险：尽管硅谷银行风波后系统较为稳定，但高利率环境下欧美金融体系仍存在系统性风险。
• 劳动力需求超预期：若美国服务业劳动力需求强劲，可能延缓核心服务通胀的回落。

数据支撑

• CPI分项表现：二手车、房租、能源和食品价格均可能超预期回落。
• 季节性因素：疫情后6月CPI及分项的季调因子低于疫情前，有助于通胀指标下降。
• 历史基数影响：去年6月CPI和核心CPI基数偏高，将压低今年同期同比指标。

通胀与利率关系

• 真实利率上升：若通胀回落，真实利率将上升，可能削弱美联储继续加息的必要性。
• 加息路径：7月加息25个基点为大概率事件，但后续加息取决于通胀数据。

结论

综合分析，美国6月CPI数据可能显著低于市场预期，核心通胀也可能出现超预期下行。这将对美联储的加息路径产生重要影响，并可能带动真实利率上升，影响市场预期。

图表目录（摘要）

• 图表1：美国核心通胀呈现较强粘性
• 图表2：预计7月美联储大概率加息25个基点
• 图表3：粘性核心通胀尚未出现明显下行
• 图表4：大宗商品及全球可贸易品价格下降带动美国通胀回落
• 图表5：美国通胀包括核心商品、核心服务、以及能源和食品三大分项
• 图表6：去年6月美国CPI环比增速为过去十多年最高
• 图表7：去年6月美国核心CPI环比增速为年内高点
• 图表8：疫情后6月CPI及主要分项的季调因子明显低于疫情前
• 图表9：4-5月美国核心商品CPI环比明显攀升
• 图表10：5月美国二手车CPI环比增长4.4%
• 图表11：Manheim二手车指数连续下行两个月
• 图表12：美国制造业隐性库存水平仍位于历史均值以上
• 图表13：3月以来美国制造业企业开始快速消耗隐性库存
• 图表14：海外制造业通胀走弱，美国可贸易品价格可能下行
• 图表15：4-5月美国汽车和零部件工业产值恢复至疫情前水平
• 图表16：美国供应链修复，制成品运输时间下降
• 图表17：美国CPI住房分项增速回落
• 图表18：美国房价同比领先CPI住房分项16个月
• 图表19：Zillow房租指数预示CPI住房分项回落
• 图表20：新老租约价格涨幅差距快速弥合
• 图表21：租房市场供给压力加大
• 图表22：除住房以外的核心服务价格同比持续回落
• 图表23：剔除房租的核心服务CPI同比随着V/U下行快速回落
• 图表24：贝弗里奇曲线明显内移
• 图表25：离职率下降显示劳动力市场逐步降温
• 图表26：美国工资同比增速维持高位但开始回落
• 图表27：工资增速短期黏性，但2024年将较快回落
• 图表28：ECI对核心CPI的传导效率减弱
• 图表29：ECI对核心CPI的影响力度下降
• 图表30：市场对中国及全球原油需求预测持续上行
• 图表31：美国原油产量持续上升
• 图表32：市场对美国及全球原油供给预测仍有上调空间
• 图表33：油价预期尚未反映海外央行紧缩政策影响
• 图表34：国际农产品价格与能源价格走势息息相关
• 图表35：美国整体CPI与核心CPI之差与布伦特油价走势高度相关

附注

• 报告基于公开信息编制，不保证数据准确性。
• 报告观点仅供参考，不构成投资建议。
• 投资者应自行评估自身情况，不应将本报告作为唯一决策依据。