20150428-申万宏源-公用事业_PPP模式深度研究系列报告之三-环保PPP将开启资产证券化时代_13页_1mb

公用事业与环保PPP资产证券化研究报告总结

核心内容

本报告由申万宏源研究发布，主要聚焦于环保公用行业在利率市场化改革背景下，通过PPP模式进入资产证券化新时代的机遇与前景。报告指出，随着金融资本回报率下降、经济进入新常态，具备稳定收益特征的环保公用类项目受到市场青睐。同时，国家通过政策引导，推动社会资本参与环保项目，尤其是在“大气十条”、“水十条”等政策支持下，环保PPP模式成为重要发展方向。

主要观点

• 利率市场化改革：2014年11月至2015年2月，央行两次降息，推动融资成本下降，为环保PPP项目提供了低成本融资的环境。
• 经济新常态与产业回报率下降：经济增速放缓，多数行业ROE下降，环保公用行业因其稳定收益成为投资新热点。
• 环保PPP模式的政策支持：环保部和财政部联手推动环保PPP，以解决环保项目资金短缺问题，并通过配套政策和融资条件支持其发展。
• 资产证券化优势明显：资产证券化（ABS）具备融资成本低、发行灵活等优势，适用于具有稳定现金流的环保公用项目，有助于提升资金使用效率和项目回报率。
• PPP2.0趋势：具备资源整合能力的融资平台型公司将成为PPP2.0版本的受益者，重点推荐天壕节能、万邦达、兴源环境、启源装备、博世科等企业。

关键信息

政策背景

• 2014年11月和2015年2月央行两次降息，扩大存款利率浮动区间，推动利率市场化改革。
• 2015年4月，国务院发布《特许经营管理办法》和《水污染防治PPP实施意见》，鼓励公用事业类项目进行结构化融资，发行项目收益票据和资产支持票据。
• 环保部与财政部联合发布政策，支持排污权、收费权等资产项下的收益质押融资。

资产证券化特点

• ABS是将缺乏流动性但可产生稳定现金流的资产，通过结构化安排、信用担保等方式，转化为可在市场流通的证券。
• ABS融资模式成本低、灵活性高，适用于环保公用行业，因其具备稳定现金流和可预测回报。

投资逻辑

• 在利率市场化背景下，环保PPP项目具备显著优势，能够通过资产证券化实现融资优化。
• 资产证券化的杠杆效应将显著提升环保项目的ROE，提高资金使用效率。
• 环保行业存在大量历史欠账，亟需资金投入，PPP模式和资产证券化将共同推动行业发展。

重点推荐企业

• 天壕节能：2015年4月27日最新股价为29.35元，预计2015-2017年EPS分别为0.53、0.64、0.77元，PE分别为55、46、38。
• 博世科：最新股价73.84元，预计2015-2017年EPS分别为0.90、1.36、2.02元，PE分别为82、54、37。
• 兴源环境：最新股价77.89元，预计2015-2017年EPS分别为0.96、1.85、2.42元，PE分别为81、42、32。
• 万邦达：最新股价37.29元，预计2015-2017年EPS分别为0.62、0.81、1.02元，PE分别为60、46、37。
• 启源装备：最新股价59.5元，预计2015-2017年EPS分别为0.55、0.62、0.67元，PE分别为108、96、89。

风险提示

• 核心假设风险：环保PPP订单低于预期，资产证券化融资模式受阻。
• 政策执行风险：PPP模式和资产证券化政策的落地情况可能影响行业发展速度和融资效率。
• 市场风险：利率市场化改革和融资环境变化可能对行业回报率产生影响。

有别于大众的认识

1. 利率市场化改革：推动融资成本下降，使得环保PPP项目更具吸引力。
2. 环保行业需求迫切：由于历史欠账较多，环保PPP成为解决资金问题的重要手段。
3. 资产证券化优势：相比传统融资方式，ABS融资更灵活、成本更低，适合环保公用行业。
4. PPP2.0趋势：融资平台型公司因资源整合能力强，将成为PPP2.0时代的受益者。

投资建议

• 环保PPP项目将进入资产证券化时代，具备稳定现金流和高回报潜力。
• 重点推荐具备较强资源整合能力和融资能力的环保企业，如天壕节能、万邦达、兴源环境、启源装备、博世科。
• 投资决策应基于完整报告分析，不应仅依赖投资评级。

附录

• 资料来源：Wind、公开政策文件、申万宏源研究。
• 报告发布机构：上海申银万国证券研究所有限公司（隶属于申万宏源证券有限公司）。
• 联系信息：王璐，电话：(8621)23297818，邮箱：wanglu@swsresearch.com。