20170702-中泰证券-2017H2玻璃投资策略：看好玻璃，本轮景气不一样_25页_2mb

玻璃行业投资分析总结

核心内容

• 行业周期性：玻璃行业具有三年一景气的特点，但股票产生超额收益的条件是景气在高位的持续性。
• 供给侧改革：环保政策和产能限制导致供给端增长受限，实际产能利用率已达到89%以上，复产成本高，供给端约束强。
• 需求端分析：地产竣工面积与玻璃需求高度相关，2017年地产库存大幅下降，补库存需求明确，对玻璃行业形成支撑。
• 成本端稳定：纯碱和重油价格已回落，成本端趋于稳定，有利于提升行业盈利能力。
• 投资建议：看好下半年玻璃股行情，推荐旗滨集团，关注金晶科技和南玻A。

主要观点

• 超额收益机制：玻璃板块的超额收益来源于行业景气上行与宏观预期向好的双重驱动。
• 历史经验：2009-2010年玻璃行业两次出现超额收益，分别是行业底部反转和地产补库存带来的宏观预期改善。
• 2013年表现：虽然玻璃价格上升，但股票表现不佳，主要由于宏观预期偏悲观，压制了估值。
• 2015年Q4复苏：玻璃景气开始回升，但超额收益不明显，市场对景气持续性存疑。
• 当前形势：供给侧改革和环保政策加强，导致产能增长受限，供给端约束增强，预计2017-2018年玻璃景气将维持高位。

关键信息

行业概况

• 行业总市值：75913.7852百万元
• 行业流通市值：69537.7110百万元
• 产能利用率：实际产能利用率高达89%，名义产能利用率约72%
• 产能变化：2017年新增产能较少，冷修产能增加，实际供给增长有限

投资要点

• 景气与预期共振：行业景气上行与宏观预期改善形成共振，带来超额收益。
• 低库存影响：当前库存处于历史低位，有助于推动下半年价格上涨。
• 需求支撑：地产竣工面积持续增长，带动玻璃需求上升，预计2017年下半年和2018年上半年需求强劲。

重点公司分析

• 旗滨集团：
  • 华南原片龙头，拥有优秀经营能力和成长因子。
  • 国内布局深加工，海外拓展原片产能。
  • 动态PE约10倍，利润价格弹性近60%。
  • 分红比例50%，分红收益率近5%。
  • 预计未来三年EPS分别为0.47、0.55、0.60元/股。

风险提示

• 宏观经济下滑：可能对玻璃行业造成冲击。
• 企业复产超预期：可能影响供需平衡。

图表目录

• 图表1：平板玻璃名义产能利用率
• 图表2：平板玻璃实际产能利用率
• 图表3：全国平板玻璃均价
• 图表4：2016年9月至今停搬修产线复产数较少
• 图表5：平板玻璃下游需求结构
• 图表6：平板玻璃市场容量与地产竣工面积相关性明显
• 图表7：2009-10年玻璃重点公司股价收益曲线
• 图表8：2009年重点企业浮法玻璃价格
• 图表9：2009年玻璃全行业毛利率触底反弹
• 图表10：2009年房屋竣工面积大幅回升
• 图表11：2009年国内汽车销量旺盛
• 图表12：2010年重点企业浮法玻璃价格
• 图表13：2010年玻璃全行业毛利率高位震荡
• 图表14：2009-2010年持续高速信贷投放
• 图表15：2009年房地产投资、商品房销售面积增速回暖
• 图表16：2013年玻璃重点公司股价收益曲线
• 图表17：2012-2013全国平板玻璃均价走势
• 图表18：2012-2013企业进入冷修产线较多
• 图表19：2011-2014年玻璃全行业毛利率
• 图表20：2012-2014年玻璃库存天数
• 图表21：2013年产能利用率震荡向上
• 图表22：2013年房地产新开工、竣工数据均出现冲高回落
• 图表23：PMI和新增人民币贷款2013年处于低位
• 图表24：地产复苏拉动玻璃需求景气回升
• 图表25：2015年7月以来复产点火产线情况
• 图表26：冷修产线增加使实际产能维持稳定
• 图表27：全国平板玻璃均价
• 图表28：本轮景气上升中玻璃超额收益并不明显
• 图表29：地产投资相对销售滞后期延长
• 图表30：周期品今年超额收益明显弱于消费品
• 图表31：近年新增产能大幅下滑
• 图表32：每月新增冷修产能近年明显增加
• 图表33：实际供给近年基本没有增长
• 图表34：环保标准趋严，后续严格的供给侧改革将跟进
• 图表35：全国销售增长主要源于三四线去库存
• 图表36：合意土地和在建库存水平或上升
• 图表37：全国主要样本城市去化周期处于近年低位
• 图表38：2017冷修产线列表
• 图表39：2017新增产线列表
• 图表40：2017已冷修复产产线列表
• 图表41：新开工面积到竣工面积有一定滞后
• 图表42：2017-2018平板玻璃产量预测
• 图表43：目前厂家库存位于低位
• 图表44：纯碱价格已恢复到正常水平
• 图表45：重油价格出现明显回落
• 图表46：公司加快产业横向布局力度
• 图表47：旗滨市占率稳步提升
• 图表48：公司积极布局海外

附表

• 附表1：即将进入冷修期产线一览
  • 列出2009-2011年点火的生产线，预计进入冷修期，带来实际产能减量。