20130930-中投证券-利率市场2013年四季度投资展望_劫后重生_18页_748kb

利率市场2013年四季度投资展望总结

核心内容

本报告分析了2013年四季度中国利率市场的走势及投资策略，主要关注经济政策、资金成本变化、流动性状况及利率债市场供需关系。报告指出，四季度利率市场将“劫后重生”，收益率将出现趋势性下行，同时建议投资者关注利率债和金融债的投资机会。

主要观点

1. 经济观察

• 总量政策未放松：7-8月的经济反弹并非源于资金推动，而是企业补库存和基建增速人为加快的结果。货币政策仍偏紧，四季度经济增长将放缓。
• 货币政策目标多元化：央行在通胀与增长之间寻求平衡，同时强调“防风险”和宏观审慎监管，抑制通胀回升。
• 经济结构调整持续：结构调整将导致信用事件增加，信用借贷收益被压缩，风险偏好下降。

2. 资金成本上行

• 资金成本上升是趋势还是人为：尽管商业银行资金成本有上升趋势，但并非不可逆。央行的逆周期监管政策是主要推手。
• 净息差波动：商业银行净息差随经济周期波动，受政策和监管影响较大。
• 负债结构变化：同业负债占比上升导致资金成本上行，但央行可能通过行政手段限制银行过度扩张。

3. 四季度流动性与供求关系

• 资金面有望改善：四季度财政存款集中投放，货币市场流动性趋于宽松，7天回购利率将稳定在3.5%左右。
• 利率债供给减少：四季度利率债净发行规模约为三季度的2/3，供给压力减小。
• 利率债需求回升：商业银行信贷投放放缓，债券配置意愿增强，利率债认购倍率明显提升。

关键信息

4.1 市场策略

• 利率债收益率下行趋势开始：预计四季度利率债收益率将出现趋势性下行，而非波段性。
• 十年期国债具备投资价值：根据估值模型，十年期国债收益率有望回落至3.7%。
• 收益率曲线陡峭化：收益率曲线短端下行幅度大于长端，建议保持较长组合久期。
• 金融债相对价值提升：金融债与国债利差扩大，相对价值提升，建议继续推荐较长久期的金融债。

4.2 发行计划

• 国债发行计划：四季度关键期限国债发行规模约2540亿，包括1年、5年、7年和10年期国债。
• 国开债发行计划：四季度国开债发行规模约2450亿，计划在10月8日、15日、22日等日期发行。
• 农发债与进出口债发行计划：四季度农发债预计发行1000亿，进出口债预计发行1000亿。

投资建议

• 利率债配置建议：利率债收益率下行趋势刚刚开始，建议投资者保持较长久期配置。
• 金融债推荐：金融债相对国债的价差较高，具有较高的相对价值，建议继续关注。

附录

• 评分原则：以主体信用评分为主，债券条款为辅，综合行业现状、公司治理和财务状况进行信用分析。
• 研究团队：
  • 何欣，CFA，中投证券债券首席分析师。
  • 刁思聪，博士，债券分析师。
  • 韦志超，经济学博士，研究宏观经济和利率产品。
• 免责声明：本报告由中投证券提供，仅供客户使用，未经许可不得复制或传播。报告内容基于公开信息，不构成投资建议，投资者需自行判断并承担风险。

数据来源

• 数据来源：WIND，中投证券研究总部
• 报告发布日期：2013年9月
• 联系方式：
  • 何欣：hexin@cjis.cn，0755-82026833
  • 刁思聪：diaosicong@china-invs.cn，0755-82026563
  • 韦志超：weizhichao@china-invs.cn，0755-82026566

图表摘要

• 图1：二季度末企业库存降至低点
• 图2：PMI指标显示企业补库明显
• 图3：三季度货币供应量环比增速未明显反弹
• 图4：8月份基建投资增速加快
• 图5：房地产相关贷款融资增速下降
• 图6：房地产相关建筑指标回落
• 图7：实际利率持续为正
• 图8：M2目标值持续下调
• 图9：非金融部门负债率快速攀升
• 图10：剔除土地出让收入的投资与资本形成缺口
• 图11：工商银行有息负债结构变化
• 图12：同业负债成本上升
• 图13：货币条件依然偏紧
• 图14：四季度GDP增速预测
• 图15：负向产出缺口持续存在
• 图16：通胀预期连续两个季度稳定
• 图17：农产品价格持续回落
• 图18：生产资料价格反弹乏力
• 图19：商业银行净息差周期性波动
• 图20：银行资金成本趋势
• 图21：资金成本与基准利率相关
• 图22：9月资金利率中枢下移
• 图23：利率债周发行规模与利差相关
• 图24：利率债收益率曲线极度平坦
• 图25：四季度财政存款投放规模
• 图26：财政存款年度新增规模
• 图27：CPI同比增速预测
• 图28：长期国债收益率有极佳投资价值
• 图29：收益率曲线3-10年段极度平坦
• 图30：金融债相对价值提升

总结

本报告指出，四季度利率市场将出现“劫后重生”的态势，收益率将趋势性下行，尤其是长期国债和金融债具有较好的投资价值。尽管三季度利率债市场因供给压力和流动性紧张出现波动，但四季度资金面将有所改善，利率债需求将回升，收益率曲线将趋于陡峭化。建议投资者保持较长久期配置，关注利率债和金融债的投资机会。