20180115-华创证券-2018年华创债券信用策略报告_幸福的烦恼_34页_2mb

幸福的烦恼——2018年华创债券信用策略报告总结

核心内容

2018年华创债券信用策略报告围绕信用债市场回顾、监管影响、信用利差走势、城投债与产业债的分析展开，指出信用债市场在监管趋严和供给刚性背景下将面临持续调整压力，同时强调在风险控制前提下，应关注周期行业和成长白马企业的投资机会。

主要观点

1. 信用债市场回顾：震荡上行，风险事件频发

• 市场表现：2017年信用债收益率震荡上行，四季度信用利差达到年内高点。
• 风险事件：全年共发生50只债项违约，涉及20个发行人，其中大部分为民营企业，引发市场对民企信用风险的担忧。
• 行业分化：低评级信用利差走扩幅度大于高评级，表明市场对信用风险的定价能力增强。

2. 监管与供给影响：信用利差仍将走扩

• 监管趋严：2017年金融监管力度明显加大，影响整个同业链条，导致信用债需求疲软。
• 发行规模下降：信用债发行规模环比下降36%，净融资规模降至0.07万亿。
• 供给刚性：2018年信用债发行将更加刚性，主要受信用债和信托到期压力、非标回表限制等因素影响。
• 增值税影响：营改增政策导致信用债票息收入减少15-35bp，进一步推高信用债发行利率。

3. 城投债：区域分化，风险上升

• 监管动真格：地方政府债务管理趋严，区域信用利差分化加剧。
• 发行与偿还：城投债一级发行规模减少，总偿还量增加，净融资规模下降。
• 区域关注点：四川、湖南、湖北等地具备一定的挖掘空间，但需警惕地方挤水分带来的负面影响。
• 建议：不建议超配城投债，地区财力和业务公益属性仍是判断基础。

4. 产业债：业绩为王，周期与成长并重

• 周期行业表现：有色、钢铁、化工等行业受益于供给侧改革和成本控制，业绩改善明显。
• 地产行业：地产销售降幅大于投资，资金压力加大，需关注快周转地产龙头债。
• 光伏行业：补贴降幅低于预期，但行业集中度提升和技术进步支撑长期发展。
• 建议：关注周期行业和成长白马，适当拉长久期，避免持有资质差的标的。

关键信息

市场回顾

• 2017年信用债收益率震荡上行，四季度达到年内高点。
• 城投债与产业债利差波动明显，尤其二季度监管政策出台后，城投债利差走扩。

监管影响

• 金融监管趋严，导致信用债需求疲软，供给弹性减弱。
• 18年信用债发行将更加刚性，需关注回售压力和非标到期问题。

信用利差

• 信用利差走扩趋势明显，等级利差和期限利差保护不足。
• 建议关注短久期高收益标的，同时对优质标的适当拉长久期。

城投债分析

• 地方政府债务管理趋严，区域利差分化加剧。
• 城投债一级发行受阻，但市场逐渐接受提前偿付。
• 建议不超配城投债，关注地方政府财力和公益属性。

产业债分析

• 周期行业盈利改善，地产行业面临资金压力。
• 光伏行业补贴力度减弱，但技术进步和成本下降支撑长期发展。
• 建议关注具备业绩弹性、技术优势和成本优势的龙头企业。

图表摘要

• 2017年信用债收益率走势
• 2017年信用债发行规模与净融资情况
• 2017年新增违约主体
• 2017年城投债与产业债利差变化
• 2017年各行业信用利差涨幅排名
• 2017年煤企短期债务占比变化
• 2017年光伏行业补贴政策变化

总结

2018年信用债市场将面临持续调整，信用利差仍有可能走扩。城投债区域分化加剧，需关注地方政府财力和公益属性。产业债方面，周期行业和成长白马仍是重点，建议以中高评级主体为主，关注业绩改善和政策支持。整体而言，2018年是信用研究价值最大的一年，需谨慎应对市场波动和尾部风险。