20130430-华创证券-祁连山-600720.SH-基建持续助力_逻辑的升级_需求弹性与价格弹性共振_28页_1mb

建筑材料：祁连山（600720.SH）深度分析报告总结

核心内容

祁连山（600720.SH）作为甘肃及青海地区重要的水泥生产商，其业绩在2013年出现了显著改善，主要得益于甘肃地区固定资产投资的持续增长和水泥价格的上涨。报告指出，公司未来2-3年内甘肃地区水泥需求仍有望保持20%以上的年均增速，且其市场占有率和产能布局使其成为受益于区域基建恢复的最大水泥标的之一。

主要观点

• 甘肃地区基建与城镇化驱动水泥需求：甘肃城镇化率较低，提升空间巨大，兰州新区的建设将带动区域水泥需求增长。2012年甘肃水泥需求增速接近30%，远高于全国平均水平。
• 公司产能布局合理，受益兰州新区建设：公司拥有兰州、平凉、天水、陇南等主要市场，市场占有率高达41%。公司产能集中于甘青两省最发达地区，有利于把握区域发展红利。
• 供需边际改善，价格持续上涨：2012年甘肃水泥价格几乎实现单边上涨，2013-2014年新增水泥需求分别为705万吨和864万吨，而新增产能仅为460万吨和560万吨，供需关系持续改善。
• 价格与需求双重驱动业绩增长：公司业绩改善趋势明显，2013年EPS预计为0.65元，2014年为0.85元，2015年为1.12元。价格弹性与需求弹性共振，使公司业绩具有较大提升空间。

关键信息

投资要点

• 需求端：甘肃2013-2014年水泥需求分别为4320万吨和5184万吨，年均增速20%。
• 供给端：2013-2014年新增水泥产能分别为460万吨和560万吨，好于预期。
• 业绩改善：公司2013年EPS预计为0.65元，对应PE为16倍；2014年EPS预计为0.85元，对应PE为12倍；2015年EPS预计为1.12元，对应PE为9倍。
• 提价预期：公司2013年一季度水泥价格环比提升超预期，吨毛利同比大幅提升，预计中报将较一季报进一步改善。

财务指标

投资评级

• 投资评级：强烈推荐
• 评级变动：维持

风险提示

• 甘青地区固定资产投资大幅下滑
• 基建进度大幅低于预期
• 煤炭价格大幅上涨

区域景气回顾

• 2012年景气触底回升：公司2012年营业收入同比增长17%，净利润同比下降47.8%。全年销量和盈利能力逐步恢复，四季度销量大幅提升。
• 2012年盈利修复：吨毛利和净利均有所改善，公司通过优化成本结构和提升产能利用率，实现盈利能力的修复。

重大项目与基建发展

• 2013年重大项目数量和金额大幅增长：甘肃2013年省列重大项目数量为200个，总投资达10621.78亿元，年度计划投资1550.90亿元，远高于2012年的数据。
• 重点工程复工：兰州新区及周边基建项目进入施工高峰期，带动水泥需求增长，公司一季度销量同比增长17%。

水泥价格与成本分析

• 提价趋势明显：2013年一季度水泥价格环比提升3元，吨毛利从16元提升至45元。甘肃地区水泥价格累计上调40-60元/吨，远超市场预期。
• 成本端改善：煤炭价格下降，使公司成本端得到改善，吨成本同比下跌13元，进一步提升了毛利空间。

盈利预测与业绩弹性

• 业绩弹性：公司销量为1600万吨，价格每提升10元，EPS增厚0.23元。公司是所有水泥板块中需求端最为确定的标的，业绩弹性逻辑将再次演绎。
• EPS预测：2013年0.65元，2014年0.85元，2015年1.12元，对应PE分别为16倍、12倍、9倍。

水泥行业集中度与价格协同

• 甘肃水泥行业集中度高：祁连山总产能占甘肃省新型干法水泥产能的43%，前五大企业市场占有率达78%，具备较强的价格协同能力。
• 兰州水泥市场占有率高：公司市场占有率高达41%，将充分受益兰州新区建设带来的需求增长。

公司产能布局

• 六大生产基地：永登、红谷、张掖（酒泉）、平凉、天水、陇南。
• 产能分布：平凉基地年产能100万吨，红古基地年产能40万吨，永登基地年产能100万吨，天水基地年产能69万吨，陇南基地年产能120万吨。

总结

祁连山凭借其在甘肃及青海地区的优势产能布局和高市场占有率，有望充分受益于区域基建的持续恢复和兰州新区的建设。随着水泥需求的稳步增长和价格的持续上涨，公司业绩呈现明显改善趋势，未来三年EPS有望持续增长，达到0.65元、0.85元和1.12元，分别对应PE为16倍、12倍和9倍，成为基建恢复受益最大的水泥标的之一。