20170728-华创证券-华创债券7月观点交流会报告_哪些类型的公司债发行人需要警惕__32页_1mb

公司债发行人信用风险分析总结

核心内容

本报告由华创证券固定收益分析师李俊江于2017年7月发布，主要分析公司债发行人在当前市场环境下的信用风险，并指出需要警惕的发行人类型。

主要观点

1. 公司债扩容导致发债主体资质中枢下移

   • 公司债发行主体从上市公司扩展至所有公司制法人，使得整体发债主体资质下降。
   • 2015年下半年公司债发行规模大幅增长，成为信用债中扩容最快的品种。
   • 公司债发行人主体评级普遍低于其他信用债品种，如中票和短融，且发行利率较高。

2. 外部环境加剧公司债发行压力

   • 债市调整与中登质押新规限制了低评级公司债的融资功能，导致发行难度加大。
   • 公司债多附加回售权，使得未来到期压力显著增加，尤其在2019年三季度达到峰值。
   • 证监会收紧再融资政策，限制上市公司频繁并购和减持，影响公司融资能力。

3. 募集资金违规使用问题突出

   • 上交所和交易商协会均加强了对公司债募集资金使用的监管。
   • 募集资金违规使用包括挪用资金、未设立专户、未按约定用途使用等。
   • 信披问题反映出企业内控管理薄弱，可能提前预示信用风险。

4. 信用风险事件分析

   • 信威集团：借壳上市后，依赖买方信贷模式，导致资金高度受限，且存在业绩承诺未达标、负面报道影响等问题。
   • 中安消：频繁并购导致资金压力大，依赖发债和非公开股票融资，且因财务不透明被审计机构出具无法表示意见的报告，信用风险显著。

5. 需警惕的公司债发行人类型

5.1 发行私募产业债的非上市公司

• 信息披露不足，财务真实性存疑，抗风险能力弱。
• 关注点包括：战略不清晰、盈利异常、关联方资金占用、融资渠道单一、对外担保多、短期到期压力大、母凭子贵、过剩产能行业中小企业。

5.2 业绩承诺压力大、资本运作频繁的上市公司

• 借壳上市后需持续进行资本运作以完成业绩承诺，但受监管收紧影响，融资难度增加。
• 如信威集团和中安消，因频繁并购和业绩承诺未达标，存在较大信用风险。

5.3 短期内面临私募债到期的中小城投企业

• 多为行政级别不高、经济财力偏弱地区的城投企业。
• 融资渠道受限，流动性压力增大，需关注存续债券数量、到期时间、货币资金覆盖比例等指标。

关键信息

• 公司债扩容：2015年公司债发行规模增长显著，成为信用债中占比最高、发行利率最高的品种。
• 回售权影响：回售权使得公司债未来到期压力显著增加，尤其在2019年三季度达到峰值。
• 监管收紧：证监会收紧再融资政策，限制融资频率和规模，影响上市公司融资能力。
• 信披问题：募集资金违规使用和信息披露不及时是信用风险的重要来源，需重点关注。
• 城投债风险：私募发行的城投债多为资质较弱企业，受政策影响较大，短期流动性压力显著。

表格汇总

公司债存量规模（2017年6月底）

信威集团主要财务指标（2014-2017Q1）

风险提示

投资者应重点关注：

• 非上市公司发行私募产业债的情况；
• 业绩承诺压力大、资本运作频繁的上市公司；
• 短期内面临私募债到期的中小城投企业。

分析师声明

本报告信息来源于公开资料，华创证券不对信息的准确性或完整性负责。报告内容仅为分析师个人观点，不构成投资建议。投资者应根据自身情况审慎决策。