证券行业2021年中报综述与投资建议总结
核心内容概述
2021年上半年，证券行业整体盈利能力提升，收入和净利润分别同比增长8.9%和8.6%。其中，收费类业务成为盈利增长的核心驱动力，而经纪、投行、资管等业务表现分化。同时，行业资产负债表优化，经营杠杆提升，监管环境宽松，为券商发展提供了良好条件。财富管理转型成为行业主要发展方向，推动收费类业务增长。
主要观点
1. 行业盈利能力提升
- 收入端：收费类业务收入同比增长11.3%，主要由经纪、投行、利息等业务带动。
- 成本端：信用减值损失大幅下降，行业利润增速高于平均水平。
- 杠杆率：经营杠杆提升5.2%，其中信用杠杆和投资杠杆分别增长4.1%和3.3%。
2. 财富管理转型加速
- 经纪业务：佣金费率下滑至万分之2.5，但代买、席位租赁和代销净收入增长显著。
- 资管业务：集合资管规模持续攀升，带动资管收入增长。
- 投行业务：注册制深化背景下，头部券商投行收入和增速领先，积极发挥高净值客户导流作用。
3. 资产负债表优化
- 投资业务：重点发力场外衍生品业务，头部券商年化投资收益率维持在5-6%区间。
- 信用业务：两融余额增长，头部券商市占率维持高位；股票质押规模持续压降，减值准备维持高位。
关键信息
重点公司推荐
| 公司 |
2021 EPS |
2022 EPS |
评级 |
| 东方财富 |
0.73 |
0.91 |
审慎增持 |
| 中信证券 |
1.56 |
1.86 |
审慎增持 |
| 华泰证券 |
1.51 |
1.71 |
审慎增持 |
| 东方证券 |
0.60 |
0.67 |
审慎增持 |
| 广发证券 |
1.50 |
1.86 |
审慎增持 |
| 中金公司 |
2.08 |
2.65 |
审慎增持 |
行业盈利与估值错配
- 当前板块PB和ROE处于2012年以来的底部区间，估值和盈利明显背离，具备充足修复空间。
- 财富管理转型成为长期增长驱动力，具备互联网流量优势的渠道分发方和优质资产供给能力的产品提供方有望从中受益。
投资建议
- 建议积极配置板块，重点推荐东方财富、广发证券、东方证券、中金公司等具备流量优势和产品优势的券商。
- 财富管理转型将推动行业走向长期成长性，关注其在客户转化和产品供给方面的表现。
风险提示
- 权益市场大幅波动
- 监管周期趋严
- 大幅计提信用减值损失
- 佣金费率出现大幅下行
表格与图表
表1：2021年上半年证券行业分业务收入结构
| 项目 |
2021H（亿元） |
2020H（亿元） |
同比 |
| 营业收入 |
2,324.14 |
2,134.04 |
+8.9% |
| 净利润 |
902.79 |
831.47 |
+8.6% |
| 收费类 |
1,023.43 |
919.18 |
+11.3% |
| 资金类 |
1,006.42 |
978.40 |
+2.9% |
| 经纪 |
580.40 |
523.10 |
+11.0% |
| 投行 |
298.35 |
253.17 |
+17.8% |
| 资管 |
144.68 |
142.91 |
+1.2% |
| 利息 |
308.54 |
275.66 |
+11.9% |
| 自营 |
697.88 |
702.74 |
-0.7% |
| 其他 |
294.29 |
236.46 |
+24.5% |
表2：分券商业绩增量归因情况
| 公司 |
总收入增量（亿元） |
经纪增量（亿元） |
投行增量（亿元） |
大资管增量（亿元） |
利息增量（亿元） |
自营增量（亿元） |
其他增量（亿元） |
| 中信证券 |
64.97 |
17.33 |
10.86 |
22.82 |
15.13 |
-0.31 |
-0.87 |
| 海通证券 |
37.10 |
3.90 |
8.24 |
1.93 |
11.53 |
13.02 |
-1.52 |
| 国泰君安 |
47.21 |
5.86 |
5.21 |
3.07 |
3.03 |
28.32 |
1.72 |
| 华泰证券 |
26.73 |
7.15 |
5.56 |
-0.96 |
8.89 |
9.32 |
-3.24 |
| 广发证券 |
25.92 |
6.85 |
-1.61 |
19.73 |
6.07 |
-4.87 |
-0.24 |
| 招商证券 |
31.40 |
5.94 |
1.68 |
-0.12 |
-3.33 |
24.64 |
2.59 |
| 中金公司 |
39.69 |
7.97 |
6.93 |
3.20 |
-0.12 |
26.87 |
-5.17 |
| 国信证券 |
18.56 |
4.38 |
2.99 |
1.83 |
-5.82 |
14.80 |
0.37 |
| 中信建投 |
0.52 |
7.85 |
-0.22 |
0.31 |
1.72 |
-9.67 |
0.52 |
| 申万宏源 |
11.31 |
3.68 |
3.09 |
0.41 |
-9.20 |
15.52 |
-2.18 |
| 东方证券 |
18.98 |
4.94 |
2.42 |
7.46 |
3.72 |
-2.95 |
3.39 |
| 兴业证券 |
20.66 |
4.28 |
0.24 |
17.19 |
3.61 |
-7.10 |
2.43 |
| 光大证券 |
0.41 |
4.01 |
-1.03 |
-1.86 |
4.77 |
-5.91 |
0.44 |
| 中泰证券 |
8.57 |
2.12 |
2.24 |
0.18 |
-1.34 |
4.42 |
0.94 |
| 长江证券 |
8.47 |
4.26 |
2.52 |
-0.35 |
1.46 |
0.29 |
0.29 |
| 东吴证券 |
5.05 |
2.97 |
-0.49 |
0.20 |
0.80 |
1.34 |
0.22 |
| 财通证券 |
3.03 |
0.79 |
0.60 |
-0.46 |
0.29 |
1.76 |
0.05 |
| 国元证券 |
2.30 |
0.90 |
1.17 |
0.02 |
1.04 |
-0.87 |
0.05 |
| 合计 |
367.80 |
96.05 |
51.23 |
73.16 |
42.36 |
104.98 |
0.02 |
表3：上市券商信用减值损失大幅下降
| 公司 |
管理费用（亿元） |
管理费用率（%） |
信用减值损失（亿元） |
信用减值损失率（%） |
| 中信证券 |
133.46 |
43.9% |
6.92 |
-66.0% |
| 海通证券 |
64.39 |
34.7% |
10.25 |
-64.7% |
| 国泰君安 |
71.45 |
40.1% |
4.30 |
265.3% |
| 华泰证券 |
78.16 |
44.1% |
-1.93 |
-193.3% |
| 广发证券 |
79.03 |
47.6% |
3.64 |
1.5% |
| 招商证券 |
56.04 |
44.5% |
1.50 |
87.2% |
| 中金公司 |
82.99 |
57.4% |
-0.30 |
-117.6% |
| 国信证券 |
40.69 |
42.1% |
-6.00 |
-159.6% |
| 中信建投 |
43.73 |
44.7% |
-3.05 |
-245.8% |
| 申万宏源 |
45.82 |
44.9% |
2.26 |
25.3% |
| 东方证券 |
47.50 |
60.0% |
2.59 |
-80.0% |
| 兴业证券 |
41.18 |
50.0% |
-0.15 |
-103.6% |
| 光大证券 |
30.31 |
49.0% |
1.65 |
-9.8% |
| 中泰证券 |
29.11 |
58.0% |
-0.23 |
-116.5% |
| 长江证券 |
22.19 |
54.2% |
-0.17 |
-114.9% |
| 东吴证券 |
15.26 |
45.8% |
0.69 |
-84.4% |
| 财通证券 |
20.04 |
62.9% |
-0.46 |
-374.2% |
| 国元证券 |
10.94 |
50.4% |
-0.09 |
-104.1% |
| 东兴证券 |
10.17 |
53.0% |
0.23 |
-44.3% |
| 中银证券 |
8.51 |
53.0% |
-0.31 |
-104.1% |
| 合计 |
930.99 |
46.2% |
21.32 |
-78.9% |
表4：上市券商杠杆水平整体提高
| 公司 |
ROE（%） |
杠杆（剔除客户保证金） |
信用资产/净资产 |
投资资产/净资产 |
| 中信建投 |
7.2% |
4.23 |
0.97 |
2.50 |
| 中金公司 |
7.0% |
6.74 |
0.82 |
4.12 |
| 中信证券 |
6.5% |
4.82 |
0.84 |
2.75 |
| 兴业证券 |
6.3% |
3.48 |
0.97 |
1.86 |
| 国信证券 |
6.3% |
2.94 |
0.78 |
1.77 |
| 国泰君安 |
6.0% |
4.43 |
1.18 |
2.19 |
| 广发证券 |
5.9% |
3.71 |
1.07 |
2.09 |
| 华泰证券 |
5.7% |
4.71 |
1.07 |
2.59 |
| 招商证券 |
5.7% |
4.57 |
1.35 |
2.71 |
| 海通证券 |
5.1% |
3.51 |
0.74 |
1.45 |
| 申万宏源 |
5.0% |
4.50 |
1.10 |
2.70 |
| 中泰证券 |
5.0% |
3.74 |
1.24 |
1.98 |
| 长江证券 |
5.0% |
4.10 |
1.21 |
2.44 |
| 东吴证券 |
4.7% |
2.93 |
0.90 |
1.49 |
| 东方证券 |
4.6% |
3.80 |
0.60 |
2.53 |
| 财通证券 |
4.4% |
3.38 |
0.95 |
1.72 |
| 国元证券 |
2.7% |
2.49 |
0.79 |
1.36 |
| 合计 |
- |
4.15 |
0.97 |
2.28 |
总结
证券行业在2021年上半年呈现出盈利能力提升、收费类业务增长显著、资产负债表优化的趋势。财富管理转型成为行业核心驱动力，推动券商从交易通道向财富管理入口转变。重点推荐东方财富、中信证券、华泰证券、广发证券、东方证券、中金公司等具备流量优势和产品优势的券商。同时，需关注权益市场波动、监管趋严、信用减值损失计提和佣金费率下行等风险。
