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城投债打分系统（上）——城投发行主体资质打分总结

核心内容概述

本报告旨在构建一个针对城投债的打分系统，分为两部分：一是对个券的特性指标进行打分，包括财务经营状况、增信条款、剩余期限、是否持有上市公司股权等；二是对地方融资平台所属地方政府信用进行打分。其中，个券特性指标占40%权重，地方政府信用占60%权重。

主要观点与关键信息

一、年度数据分析

1. 偿债能力

• 自2008年以来，1064家发行平台平均负债规模逐年增加，资产负债率逐年上升。
• 短融中票平台资产负债率逐年上升，而企业债平台资产负债率总体稳定。
• 2010年至2012年，平均现金比率下降，但2012年有所回升。

2. 营运能力

• 存货及应收账款规模逐年递增，存货占流动资产比例上升。
• 存货周转率和应收账款周转率逐年下降。
• 其他应收账款规模逐年增加，周转率基本稳定。

3. 盈利能力

• 平台平均净利润呈上升趋势，但销售净利率在2012年后有所下降。
• 企业债平台销售净利率下降幅度最大，短融中票平台销售净利率相对稳定。

4. 现金流分析

• 2010年至2012年，平均现金流净额呈先降后增趋势。
• 筹资现金流先减后增，投资现金流流出额逐年增加，经营现金流呈波动趋势。

二、分类别分析

1. 短融中票发债平台

• 偿债能力：资产负债率逐年上升，现金比率下降后回升。
• 营运能力：存货及应收账款规模逐年递增，周转率下降。
• 盈利能力：净利润逐年上升，销售净利率稳定。
• 现金流：净额先减后增，筹资现金流先减后增，投资现金流流出额逐年增长，经营现金流稳定增长。

2. 既发短融中票又发企业债平台

• 偿债能力：负债规模增长快，现金比率下降后回升。
• 营运能力：存货及应收账款规模增长，周转率下降。
• 盈利能力：净利润先增后减，销售净利率下降。
• 现金流：净额先减后增，筹资现金流先减后增，投资现金流流出额逐年增长，经营现金流增长。

3. 企业债发债平台

• 偿债能力：负债规模逐年增加，现金比率下降后回升。
• 营运能力：存货及应收账款规模增长，周转率下降。
• 盈利能力：净利润逐年上升，销售净利率下降。
• 现金流：净额先减后增，筹资现金流先降后增，投资现金流流出额逐年增长，经营现金流先增后减。

三、分等级分析

1. AA-级发债平台

• 偿债能力：负债规模逐年增加，现金比率先降后增。
• 营运能力：存货及应收账款规模增长，周转率下降。
• 盈利能力：净利润先增后减，销售净利率下降。
• 现金流：净额逐年增长，筹资现金流增加，投资现金流流出额增长，经营现金流下降。

2. AA级发债平台

• 偿债能力：负债规模逐年增加，现金比率先降后增。
• 营运能力：存货及应收账款规模增长，周转率下降。
• 盈利能力：净利润先增后减，销售净利率下降。
• 现金流：净额先减后增，筹资现金流增加，投资现金流流出额增长，经营现金流先增后减。

3. AA+级发债平台

• 偿债能力：负债规模逐年增加，现金比率先降后增。
• 营运能力：存货及应收账款规模增长，周转率下降。
• 盈利能力：净利润先增后减，销售净利率下降。
• 现金流：净额先减后增，筹资现金流增加，投资现金流流出额增长，经营现金流先增后减。

4. AAA级发债平台

• 偿债能力：负债规模逐年增加，现金比率先降后增。
• 营运能力：存货及应收账款规模增长，周转率下降。
• 盈利能力：净利润先增后减，销售净利率下降。
• 现金流：净额先减后增，筹资现金流增加，投资现金流流出额下降，经营现金流增长。

四、分行政级别分析

1. 县级发债平台

• 偿债能力：负债规模逐年增加，现金比率先降后增。
• 营运能力：存货及应收账款规模增长，周转率下降。
• 盈利能力：净利润逐年增长，销售净利率下降。
• 现金流：净额先减后增，筹资现金流增加，投资现金流流出额增长，经营现金流下降。

2. 省级发债平台

• 偿债能力：负债规模逐年增加，现金比率先降后增。
• 营运能力：存货及应收账款规模增长，周转率下降。
• 盈利能力：净利润逐年增长，销售净利率下降。
• 现金流：净额逐年增长，筹资现金流增加，投资现金流流出额增长，经营现金流增长。

3. 地级发债平台

• 偿债能力：负债规模逐年增加，现金比率先降后增。
• 营运能力：存货及应收账款规模增长，周转率下降。
• 盈利能力：净利润逐年增长，销售净利率下降。
• 现金流：净额先减后增，筹资现金流增加，投资现金流流出额增长，经营现金流增长。

4. 计划单列市及省会级发债平台

• 偿债能力：负债规模逐年增加，现金比率先降后增。
• 营运能力：存货及应收账款规模增长，周转率下降。
• 盈利能力：净利润逐年增长，销售净利率下降。
• 现金流：净额先减后增，筹资现金流增加，投资现金流流出额增长，经营现金流增长。

5. 直辖市发债平台

• 偿债能力：负债规模逐年增加，现金比率先降后增。
• 营运能力：存货及应收账款规模增长，周转率下降。
• 盈利能力：净利润逐年增长，销售净利率下降。
• 现金流：净额先减后增，筹资现金流增加，投资现金流流出额增长，经营现金流增长。

五、个券打分结果

1. 个券剩余期限

• 剩余期限短的债券流动性更好，因此给予短期限债券更高的分数。
• 城投债发行期限呈缩短趋势，目前仍以3年以上为主。

2. 担保条款

• 担保条款主要影响个券兑付情况，以无担保方式为主。
• 抵押担保、质押担保和不可撤销连带责任担保为主要形式。
• 抵押担保中，担保物覆盖倍数大部分能达1.5倍以上。
• 质押担保中，担保物覆盖倍数大部分能达2倍以上。
• 不可撤销连带责任担保中，担保方资质是主要考察点。

3. 平台持有上市公司股份情况

• 平台持有上市公司股份影响其资产变现能力。
• 主要分为三种形式：平台即为上市主体、控股上市公司、参股上市公司。
• 资产变现能力由高到低依次为：控股上市公司 > 参股上市公司 > 上市主体。

六、个券打分结果展示

• 从2319只个券中选取尚未到期的前200只进行打分。
• 城投平台所属地方政府财政情况（详见第二部分报告）与个券得分综合计算，得出总分。
• 个券得分较高的平台包括：郑州、临沂、东莞、包头、长治等。

总结

本报告详细分析了城投债发行主体的财务经营状况、增信条款、剩余期限和是否持有上市公司股份等个性指标，并结合地方政府信用进行综合评分。总体来看，城投平台的财务指标呈上升趋势，但营运能力、盈利能力及现金流状况存在波动。短融中票平台和企业债平台在不同指标上的表现各异，AAA级平台在各项指标中表现最佳。不同行政级别平台在财务状况和现金流表现上也存在显著差异，其中直辖市和省级平台表现较为稳健。个券的剩余期限和担保条款是影响评分的重要因素，短期限债券和有担保债券得分较高。