20230103-浙商证券-鲁商发展-600223.SH-鲁商发展点评报告_地产剥离节奏推进_轻装上阵估值修复可期_4页_900kb

鲁商发展（600223）总结

核心内容

鲁商发展（600223）正推进房地产开发业务的剥离，以聚焦医药健康板块，实现轻资产运营和估值修复。公司计划以59.1亿元向关联方山东城发集团出售房地产相关资产，包括多个房地产子公司股权及债权，交易构成重大资产重组及关联交易，不涉及控制权变更。

主要观点

• 业务转型：公司自2015年起逐步向大健康产业转型，2023年正式剥离房地产开发业务，标志着转型进入关键阶段。
• 估值修复可期：剥离房地产业务后，公司资产负债率将显著下降，从90.84%降至61.27%，流动比率和速动比率大幅改善，财务结构更稳健，有助于提升估值。
• 盈利能力提升：房地产业务盈利能力弱，毛利率仅17%，远低于医药和化妆品业务，剥离后将聚焦高附加值的医药健康板块，整体盈利水平有望提升。
• 化妆品业务增长迅速：公司主品牌“瑷尔博士”和“颐莲”在2021年收入分别增长272%和73%，2022年Q1-Q3收入继续增长，且预计未来将通过产品升级和品牌拓展进一步提升净利率。
• 投资评级：分析师维持“增持”评级，认为公司转型后有望迎来估值重塑。

关键信息

交易详情

• 交易对象：山东商业集团下属全资企业山东城发集团。
• 交易标的：鲁商发展及其子公司持有的房地产公司股权和债权，涉及鲁商置业、新城镇、创新发展、菏泽置业、临沂地产等。
• 交易对价：59.1亿元，略高于账面净资产值58亿元。
• 支付方式：分两批支付，第一批在协议生效5日内支付不低于对价的50%，12个月内付清；第二批于2023年10月31日前支付不低于对价的50%，12个月内付清。

财务指标变化

• 资产负债率：从90.84%降至61.27%。
• 流动比率：从1.11上升至1.93。
• 速动比率：从0.21上升至1.78。
• 营业收入：2022年1-10月为27.5亿元，较2021年下降63.5%；预计2023年和2024年将逐步恢复增长。
• 归母净利润：2022年1-10月为2.1亿元，较2021年增长133%；预计2023年和2024年将进一步提升。
• 每股收益：从0.36元降至0.17元，但预计2023年和2024年将回升至0.40元和0.50元。

业务板块分析

• 化妆品业务：2021年收入14.9亿元（+117%），2022年Q1-Q3收入14.3亿元（+44%），毛利率有望改善。
• 原料板块：包括焦点生物（全球第二大玻尿酸原料龙头）和福瑞达生物科技（聚谷氨酸、依克多因等原料供应商），2021年收入2.4亿元（+22%），毛利率37.1%。
• 医药板块：博士伦福瑞达（持股30%，眼骨科玻尿酸产品如润洁）和明仁福瑞达（持股60.71%，中成药等），2021年投资收益显著，2022年并表净利润有所下降，但未来有望回升。

未来展望

• 加码玻尿酸产业链：公司已布局化妆品和医药健康业务，未来将进一步拓展产业链，提升市场竞争力。
• 品牌战略：通过“4+N”体系，打造新锐品牌诠润，目标市场为弱敏肌，预计未来贡献显著增量。
• 渠道优化：控制线上分销占比，进一步聚焦直营，提升毛利率和盈利能力。

盈利预测与估值

• 盈利预测：假设房地产业务顺利剥离，预计2022-2024年归母净利润分别为1.7亿元、4.0亿元、5.1亿元，同比增长分别为-52%、+133%、+26%。
• 估值：对应PE分别为68倍、29倍、23倍，估值体系有望重塑。

风险提示

• 行业竞争加剧：化妆品和医药行业竞争激烈，可能影响公司盈利能力。
• 盈利能力波动：受市场环境和业务结构调整影响，盈利能力存在波动风险。
• 资产出售不确定性：房地产资产出售过程可能存在不确定性，影响公司财务结构优化进程。

股票投资评级说明

• 相对评级：以报告日后6个月内证券相对于沪深300指数的涨跌幅为标准，公司维持“增持”评级。
• 行业评级：若行业指数表现良好，公司评级为“看好”。

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