20140902-华泰证券-康恩贝-600572.SH-_产业+资本_双轮驱动_开启加速模式_17页_1mb

康恩贝（600572）深度研究报告总结

核心内容

康恩贝是一家以现代植物药为核心，特色化学药为支撑，并积极培育生物药的医药企业。公司通过“产业经营+资本经营”双轮驱动，实现业绩的快速增长，特别是在并购方面表现突出，如2014年并购贵州拜特51%股权，成功获得丹参川芎嗪注射液这一心脑血管领域的重磅产品。公司目前拥有17个重点品种，收入占比达80%以上，其中天保宁、丹参川芎嗪、肠炎宁等产品已形成亿元级规模。

主要观点

• 双轮驱动战略：公司通过产业经营和资本经营的结合，推动业绩增长，实现从强弱式向强强并购的转变。
• 重点品种表现强劲：丹参川芎嗪注射液是公司的核心产品，其市场份额持续提升，2014年H1实现收入增长31.6%，毛利率达69%，表现优于行业平均水平。
• 营销体系优化：公司通过整合营销渠道，提高市场覆盖率，提升产品销量。2014年H1产品已覆盖4000余家医院，未来3年目标达到10281家。
• 低价药政策受益：公司多数产品属于低价药，受益于国家政策利好，如取消最高零售限价，自主定价。前列康等产品有望实现提价带动恢复性增长。
• 大股东增持：董事长胡季强增持公司股份，显示对公司未来发展的信心，同时公司定增募资21亿元，用于外延和内生双轮驱动。

关键信息

财务表现

• 2014年H1营业收入同比增长20.72%，净利润同比增长45.02%，Q2单季增长显著。
• 2013年公司总股本为809.60百万，流通A股为700.96百万，总市值13,520.32百万。
• 2014~2016年主业EPS预测分别为0.53元、0.69元、0.84元，同比增长分别为73%、30%、22%。

估值

• 当前股价16.70元，合理价格区间为19.3~20.6元，对应2015年28~30倍PE。
• 公司估值低于可比公司，PEG估值为0.79，显示出公司未来增长潜力。

市场前景

• 心脑血管疾病是主要慢性病，老龄化趋势显著，预计到2030年老年人口将翻倍，心脑血管用药市场增长迅速。
• 丹参川芎嗪注射液作为中药注射剂代表，具备较高的生物利用度和安全性，成为心脑血管用药市场主导品种。
• 公司通过营销嫁接和平台型并购，有望进一步扩大市场份额，提升业绩。

业务布局

产品线

• 现代植物药占比持续提升，2014年H1占比达63%，毛利率稳步上升。
• 化学药、原料药及生物药均有布局，其中化学药和现代植物药是主要收入来源。

渠道拓展

• 基层市场是公司主力市场，占比达70%以上。
• 公司通过与流通巨头合作，提升运营效率，降低费用率。

电商布局

• 公司积极布局电商平台，2013年线上销售稳居天猫保健品第一，未来将探索B2B、B2C、O2O等全方位互联网服务体系。

风险提示

• 并购整合风险：公司加快并购步伐，可能面临整合难度大、效率低的风险。
• 营销改革不达预期：前列康等产品营销改革若未达预期，可能影响业绩增长。
• 医保控费超预期：医保控费力度加大，可能对低价药销售造成压力。

未来展望

• 公司通过外延和内生双轮驱动，业绩进入加速轨道。
• 预计未来3年，公司将继续通过并购完善高端学术推广平台，推动更多产品向亿元规模冲刺。
• 公司通过提升运营效率、拓展市场、优化产品结构，有望实现持续增长。

可比公司估值

总结

康恩贝凭借“产业+资本”双轮驱动策略，不断拓展市场，提升产品竞争力。公司重点品种表现优异，尤其是丹参川芎嗪注射液，受益于政策利好和市场需求增长，预计未来三年将实现显著增长。大股东增持和定增募资进一步强化了公司的发展信心和资金实力。尽管存在并购整合、营销改革等风险，但公司整体发展趋势向好，具备较高的增长潜力。