信用债半年报：发行利率下行，市场成交量下降，信用利差分化-20210622-渤海证券-26页_2mb

报告摘要

信用债半年报总结

核心内容概述

2021年上半年，信用债市场呈现出发行利率下行、市场成交量下降、信用利差分化等特征。房地产和城投债是重点分析对象，受到政策调控和市场环境变化的影响较大。整体来看，信用债市场在政策引导下逐渐回归理性，信用风险逐步显现，投资策略需更加注重质量与风险控制。

主要观点

房地产行业

政策背景：中央坚持“房住不炒”定位，房地产金融监管持续强化，热点城市调控政策加码，严查经营贷、消费贷违规流入房地产市场。
市场表现：
- 房地产开发投资保持坚挺，销售增长强劲。
- 到位资金边际改善，房企加大推盘力度以应对三道红线和集中供地带来的资金压力。
- 房地产销售回款的重要性显著提升。
投资策略：
- 大型优质房企地位稳固，财务状况良好、土地储备充足、周转效率高、现金流充裕的房企有望扩大市场份额。
- 中小房企面临销售回款缓慢和融资收缩的困境，需谨慎对待。
- 建议关注“三道红线”改善、土储充足的高等级房企债券。

城投债市场

政策背景：城投债发行受监管政策趋严影响，发行量和净融资额大幅回落，市场情绪趋于理性。
市场表现：
- 城投债发行量和净融资额维持在低位，净融资额未转正。
- 城投债利差分化明显，优质地区下沉资质与拉久期并行，弱资质区域折价抛售。
投资策略：
- 重点关注财政实力强、债务负担轻的“中等”地区，挖掘省级平台流动性较好的公益类项目债。
- 避免风险较高的“网红”区域和弱资质主体，警惕债务负担重、非标融资占比较高的企业。

关键信息

一级市场情况

发行规模：2021年上半年共发行信用债6232只，金额达58283.19亿元，同比上升6.32%。
净融资额：信用债净融资额为7358.04亿元，同比增加7082.09亿元。
分品种表现：
- 企业债：发行206只，金额2039.30亿元，净融资额为-467.48亿元。
- 公司债：发行1828只，金额15943.54亿元，净融资额为4482.69亿元。
- 中期票据：发行1102只，金额10942.88亿元，净融资额为1682.03亿元。
- 短期融资券：发行2480只，金额25254.70亿元，净融资额为515.95亿元。
- 定向工具：发行616只，金额4102.77亿元，净融资额为1144.85亿元。
发行利率：各品种发行利率均下行，1年期品种下降39BP至29BP，3年期下降35BP至18BP，5年期下降26BP至20BP，7年期下降30BP至11BP。

二级市场情况

成交量：信用债合计成交109649.45亿元，同比下降11.78%。
分品种表现：
- 企业债、公司债、中期票据成交量降幅较大。
信用利差走势：
- 中短融票据中高等级品种利差呈波动下行后上行趋势，低等级品种利差持续下行。
- 企业债各品种利差整体呈波动下行后上行趋势，AA-级利差处于历史高位。
- 城投债各品种利差整体呈波动下行趋势，AA-级利差仍处于历史高位。
利差分位数：
- AAA级1年期中短融利差分位数为25.80%，3年期、5年期处于历史中位。
- AA+级和AA级1年期利差处于历史低位。
- AA-级各期限利差处于历史高位。
- 企业债AA-级利差分位数为89.30%，处于历史高位。

信用评级调整及违约债券统计

评级调整：2021年上半年共93家公司评级调整，其中73家下调，20家上调。
- 下调主体中，地方国企30家，民企22家。
- 上调主体中，银行及非银金融8家，非金融企业12家。
违约债券：
- 共74只违约债券，违约金额约732.72亿元，涉及34家主体。
- 新增违约主体11家，主要集中在航空、机场和房地产行业。
- 民营企业违约占比43.14%，地方国企占比39.82%，央企占比12.07%。
- 违约原因包括经营状况恶化、管理能力不佳、投资风格激进、盈利下降、杠杆过高、再融资困难等。

风险提示

经济波动：若经济超预期波动，可能对信用债市场产生影响。
政策变化：房地产和城投债政策趋严，市场可能进一步分化。
企业再融资能力：部分企业再融资能力下降，可能加剧信用风险。

总结

2021年上半年，信用债市场在政策调控和市场环境变化下呈现出明显的分化趋势。房地产行业在政策引导下，强者恒强，大型优质房企更具投资价值，而中小型房企面临较大挑战。城投债市场受监管影响，发行量和净融资额下降，信用利差分化明显，需理性挖掘优质地区债券。整体来看，信用债市场逐步回归理性，投资者应更加关注企业资质和风险控制。

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