20151025-中泰证券-信用风险专题_他山之石_22页_1mb

信用债专题总结

核心内容概述

本报告分析了自2006年以来的信用风险事件，总结了信用风险的行业和地域特征，并探讨了制度因素及信用利差变化对市场的影响。报告旨在帮助投资者识别潜在风险，建立风险分析框架，以规避信用债违约风险。

主要观点与关键信息

一、风险事件梳理

• 2015年以来，信用风险事件频发，仅3个月就出现8次风险事件，涉及金额近百亿元。
• 报告梳理了75次信用风险事件，涵盖公司债、企业债、短融中票、各类信托产品。
• 风险事件多集中在传统行业，如房地产、专用设备制造、化工、钢铁、资源等。
• 风险事件多由制度问题引发，如公司治理混乱、关联交易频繁、担保人不履行代偿义务等。

二、总体概况

• 2012年为信用风险集中爆发的元年，当年有17只产品违约，以信托产品为主。
• 信用债违约事件在近两年占比分别达到75%和91%，说明市场风险意识逐步增强。
• 信托资产规模为1.73万亿，信用债市场规模为10.3万亿，信托风险事件频率较高。
• 政策放松可能释放更多信用风险，未来违约高峰或将再次出现。

三、行业特征

• 传统行业：房地产、专用设备制造、化工、食品加工、钢铁、资源、电力、纺织等，占风险事件总数的一半以上。
• 行业共同特征：
  1. 经营模式固定，缺乏创新，产品依赖度高。
  2. 政策干预频繁，政策风险较高。
  3. 产能过剩，库存消化缓慢。
  4. 需求弹性大，易受宏观经济波动影响。
  5. 坏账率高，银行支持力度减弱。
• 典型案例：
  • 10中钢债：钢铁行业产能过剩，经营现金流不足。
  • 12中富01：客户压价，公司盈利能力下降，最终违约。
  • 11超日债：首只违约公募债券，引发市场关注。

四、地域特征

• 沿海地区：江苏、山东、浙江、上海、山西等地合计占风险事件总数的一半。
• 地域共同特征：
  1. 多为沿海城市，易受国内外需求波动影响。
  2. 民间借贷频繁，债务负担重。
  3. 部分省市产业单一，抗风险能力差。
• 典型案例：
  • 高远置业、泰宇房地产等因民间借贷及政策影响出现资金链断裂。

五、制度问题引发的信用风险

• 公司治理混乱：如银鸽投资、珠海中富，因大股东控制、关联交易频繁导致公司被掏空。
• 民企与政府关系不密切：融资渠道有限，易依赖影子银行。
• 担保人不履行义务：如12东飞01、13大宏债等，担保合同形同虚设。
• 中介尽职调查不严：部分信托公司未尽到核查义务，导致募集资金被挪用，增加违约风险。

六、对信用利差的影响

• 信用利差在风险事件发生后先上涨再回落，说明市场对信用风险的反应较快。
• 超日债违约后，市场对信用风险的容忍度有所上升，但风险偏好依然谨慎。
• 投资者可依据利差变化进行套利操作。

七、一年内信用产品兑付情况

• 2016年12月底，共有3314只信用债到期，偿付金额36079.81亿元。
• 短期融资券为偿付压力最大的债券，占比约66.7%。
• 信托产品兑付高峰出现在2016年四季度和2017年一季度，房地产和基建类信托风险最大。

八、高风险债券分析

总结

信用风险事件集中于传统行业和沿海地区，制度问题如公司治理混乱、关联交易频繁、担保人失信、中介尽调不严等是主要诱因。信用利差在风险事件发生后先上升后回落，为投资者提供套利机会。投资者应关注行业景气度、核心竞争力、资本结构、外部融资支持等关键指标，以识别高风险债券，规避信用风险。