20220801-东吴证券国际经纪-房地产行业研究_更大力度政策宽松可期_地产板块有望继续修复_37页_2mb

房地产行业政策宽松与估值修复分析

核心内容

2021年底以来，中国房地产行业迎来政策宽松信号，房地产板块在政策利好预期推动下实现反弹。截至2022年7月28日，地产板块累计上涨2.38%，较沪深300的超额收益达15.98%。尽管政策持续宽松，但房地产基本面仍面临多重压力，包括疫情反复、房企信用风险暴露、销售与投资下滑等。因此，房地产政策仍有进一步宽松空间，地产板块估值有望继续修复。

主要观点

• 政策转向与宽松预期：自2021年9月起，地产调控由紧转松，2022年“因城施策”显著提速扩容，政策宽松空间进一步打开。
• 基本面承压：房地产销售、投资、新开工等数据持续疲软，房企资金链紧张，信用风险暴露，市场信心不足。
• 政策工具充足：中央和地方层面在需求端和供给端积累了大量政策工具，包括降首付、降利率、放宽公积金、放松限购限售、优化预售资金监管等，未来政策宽松路径可期。
• 结构性机会显现：政策改善预期下，地产板块存在结构性机会，建议关注财务稳健、逆势拿地的龙头房企以及走向独立市场化运营的物管公司。

关键信息

一、2021年地产调控由紧转松，2022年政策宽松空间进一步打开

• 中央政策转向：2021年10月央行例会首次提出“两个维护”，地产调控开始边际转向；2022年中央政治局会议再次明确“支持刚性和改善性住房需求”，推动“因城施策”细化落地。
• 地方政策松绑：各地“因城施策”步伐加快，政策覆盖范围从三四线城市向强二线、一线城市扩展，政策力度持续加大，包括放松限购、限贷、限售等。
• 融资端收紧与松绑：2021年“三道红线”与房地产贷款集中度管理政策收紧融资环境，但2022年中央出台多项支持政策，如鼓励并购贷款、优化预售资金监管、支持保障性租赁住房等，为房企提供流动性支持。

二、政策宽松之下，地产基本面仍承压

• 销售数据疲软：2021年7月起商品房销售面积和销售额同比转负，2022年上半年销售规模持续下滑，6月销售环比回升但同比仍负增长，复苏基础不牢。
• 开发投资下行：2021年9月起房地产开发投资同比增速持续回落，2022年上半年累计增速由正转负并持续走低，开发投资仍处于低位。
• 拿地与新开工走弱：2021年房企拿地意愿下降，土地成交规模同比下滑，2022年上半年土地成交面积与总价持续下滑，拿地与新开工持续疲软。
• 融资环境待改善：房地产贷款增速回落，房企到位资金连续12个月负增长，销售回款占资金来源比重下降，房企“自我造血”能力不足。

三、“稳增长”诉求加强，更大力度的地产宽松可期

• 对经济影响深远：房地产行业对GDP贡献率高，对就业、财政收支平衡具有重要影响，是“稳增长”的关键领域。
• 地方财政压力大：土地出让收入和房地产相关税收持续下滑，占地方财政收入的52.6%，对地方财政形成较大冲击。
• 金融风险防范：房地产信用风险蔓延可能引发更广泛的金融风险，因此政策支持对稳定市场信心、防范系统性风险至关重要。

四、政策宽松路径展望

• 需求端：房贷利率仍有下行空间，首付比例有望进一步下调，公积金政策放宽，限购限售政策松绑，购房补贴发放，旨在刺激购房需求。
• 供给端：房企融资支持政策有望继续放松，如优化预售资金监管、降低土拍保证金比例、放宽土地出让条件等，缓解房企资金压力。
• 政策工具箱充足：中央和地方在“因城施策”框架下积累了丰富的政策工具，未来政策宽松空间仍较大。

五、投资主线建议

1. 龙头房企：财务稳健、逆势拿地，具备较强抗风险能力和市场竞争力，有望在政策宽松下实现业绩韧性，进一步巩固市场地位。
2. 物管板块：随着地产供给侧调整，物管企业对关联方依赖减弱，独立市场化运营加速，板块估值修复潜力大。

风险提示

• 政策发力不及预期
• 房地产销售不及预期
• 融资环境改善不及预期
• 疫情反复影响市场信心

图表目录（摘要）

• 图1：2021年11月以来房地产板块超额收益显著，至2022/7/28达15.98%
• 图2：2022年1-5月各地“因城施策”频次统计
• 图3：4月以来房地产政策调控显著加快
• 图4：房地产销售、投资、新开工等同比增速持续回落
• 图5：2021年2月以来房地产开发景气指数持续下行
• 图6：商品住宅销售面积&销售额同比降幅继续收窄
• 图7：百强房企6月销售金额环比大幅回升超60%
• 图8：全国商品房销售均价环比回升但同比走低
• 图9：70大中城市新建住宅销售价格环比趋稳
• 图10：6月销售数据出现回暖但7月再次转弱
• 图11：全国二手房出售挂牌价指数&挂牌量指数
• 图12：截至2022Q1，房地产贷款增速持续回落
• 图13：房企到位资金单月同比增速连续12个月为负
• 图14：销售回款占到位资金比重持续下滑
• 图15：房地产行业信用风险频出引发负反馈
• 图16：2021年下半年以来房地产开发投资低位运行
• 图17：房地产开发投资累计增速转负后降幅扩大
• 图18：2021年全国300城土地成交规模同比下滑
• 图19：2021年22城三批集中土拍“先热后冷”
• 图20：百城土地成交建面月均降幅扩大
• 图21：百城土地供应数量周度数据
• 图22：百城土地供应规划建面周度数据
• 图23：百城土地成交规划建面周度数据
• 图24：百城土地成交楼面均价周度数据
• 图25：百城土地成交溢价率周度数据
• 图26：2021年全年新开工增速同比下滑11.4%
• 图27：6月新开工及施工面积同比增速继续下探
• 图28：房地产对GDP贡献率较高
• 图29：国有土地使用权出让收入持续下滑
• 图30：土地出让收入占地方政府性基金收入比重高
• 图31：地方财政支出压力较大
• 图32：历次周期房贷利率下行幅度
• 图33：个人住房贷款与一般贷款利差走势
• 图34：LPR期限利差走势
• 图35：首套房及二套房平均房贷利率
• 图36：房地产板块走势与政策调控高度相关

表格目录（摘要）

• 表1：房地产企业资金监测和融资管理内容
• 表2：房地产贷款集中度管理内容
• 表3：房地产贷款集中度管理要求
• 表4：2021年四季度以来中央层面密集定调房地产
• 表5：2021年9月以来“一行两会”、住建部等主管部门表态及重点政策
• 表6：三轮地产周期需求端政策对比
• 表7：部分城市限贷政策放松参考
• 表8：部分省市限购政策放松参考
• 表9：部分城市限售政策放松参考
• 表10：部分省市预售监管调整参考
• 表11：部分城市土拍政策放松参考