深度报告-20230522-开源证券-神火股份-000933.SZ-公司深度报告_煤铝双核显优势_电池铝箔贡献新成长_26页_2mb

核心评级：
维持“买入”评级，基于“煤铝双核显优势”和“电池铝箔贡献新成长”。

业务双核驱动：

• 煤炭业务：
  • 梁北煤矿技改后年产能增至240万吨，2023-2025年贡献增量为175万吨、215万吨和240万吨。
  • 公司煤炭品质优良（低硫、低磷、中低灰分、高热值），成本控制出色，吨毛利位列行业前列。
  • 经济稳增长下，下游冶金行业需求复苏，国产焦煤供给有限，进口煤短期影响有限，煤炭高景气可期。
• 电解铝业务：
  • 布局云南（90万吨产能）和新疆（80万吨产能）两大电价洼地，单位成本行业领先。
  • 2023年预计产销量163.5万吨，利润预测为759亿元，对应PE为53倍。
  • 新疆神火成本显著低于同行，云南神火受电价调整影响较小，长期受益于绿电铝溢价。

新成长动力：

• 电池铝箔业务：
  • 目前产能6.4万吨，2023年Q4神隆宝鼎二期项目投产后将达到14万吨。
  • 走高端化路线，单位盈利能力强（2022年净利2878元/吨），成长性显著。
  • 新能源车渗透率提升及储能需求增长，全球电池铝箔需求2025年达797万吨，复合增长率48%。

财务预测：

• 2023-2025年预计归母净利润分别为759亿、802亿、837亿元，同比增速分别为2%、56%、44%。
• EPS为3.37元、3.56元、3.72元，PE分别为53倍、51倍、48倍，P/B分别为4倍、3倍、2倍。

看好评级理由：

• 煤铝价格中枢上移，梁北煤矿增量释放，电池铝箔需求爆发。
• 双核业务成本优势显著，新能源业务成长确定性高。

风险提示：

• 煤铝价格下跌超预期。
• 安全/政策/限电/减产等系统性风险。
• 新产能释放不及预期（如梁北煤矿进度延迟或铝箔二期未按时投产）。