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中短期票据信用分析周报（2016-05-02）总结

核心内容概览

本周共发行50支短融，合计818.5亿元，其中一般短融80.5亿元，超短融738亿元。此外，发行12支中票，合计217.5亿元。本文主要对四支重点中票及短融进行信用分析，包括中国广核集团有限公司、新疆特变电工集团有限公司、山推工程机械股份有限公司及安徽出版集团有限责任公司。

主要观点与关键信息

1. 中国广核集团有限公司（16中广核MTN001）

• 发行人背景：国资委控股的国家特大型清洁能源集团，电力行业需求刚性，电改方案有助于优质发电企业地位提升。
• 业务结构：
  • 核电业务综合实力强，经营稳定，公司具备核燃料进出口专营权，资源储备充足。
  • 非核电业务（风电、水电、太阳能）具备规模优势，可作为核电业务的补充。
• 财务状况：
  • 资产总额稳步增长，以非流动资产为主，资产负债率68.1%，流动比率1.04，速动比率0.80。
  • 2015年前三季度营业收入同比增长11.41%，但毛利率受成本控制压力影响。
  • 未来核电项目投资规模大，带来一定资金压力，但公司整体盈利水平有望提升。
• 信用评分：4/4（中诚信国际AAA/AAA评级）。

2. 新疆特变电工集团有限公司（16特变MTN002）

• 发行人背景：新疆民营企业，核心经营主体为上市公司特变电工，业务涵盖输变电设备制造和新能源。
• 业务结构：
  • 变压器业务市场占有率高，订单充足，产能利用率良好。
  • 多晶硅产能居国内第二，但行业产能过剩，价格下行趋势明显。
  • 房地产项目集中于新疆地区，去化压力较大。
  • 存在失去对核心子公司特变电工控制权的风险。
• 财务状况：
  • 资产总额719.2亿元，资产负债率67.3%，流动比率1.33，速动比率0.98。
  • 2015年前三季度营业收入增速放缓，毛利率受行业竞争和成本压力影响。
  • 经营性现金流波动较大，外部融资需求旺盛。
• 信用评分：2+/2+（上海新世纪AA/AA评级）。

3. 山推工程机械股份有限公司（16山推MTN001）

• 发行人背景：山东省地方国企，国内最大的推土机生产商，A股上市公司。
• 业务结构：
  • 铲土运输机械和配件为主要利润来源，市场占有率较高。
  • 工程机械行业属周期性行业，受宏观经济和房地产投资影响较大。
  • 产能利用率持续下滑，预计全年低于16%，存在产能消化困难。
• 财务状况：
  • 资产总额94亿元，资产负债率62.8%，流动比率1.07，速动比率0.75。
  • 近三年营业利润持续亏损，主要依赖政府补贴。
  • 存在重大诉讼，影响公司盈利，短期偿债压力较大。
• 信用评分：1+/1+（中诚信国际AA+/AA+评级）。

4. 安徽出版集团有限责任公司（16皖出版CP001）

• 发行人背景：安徽省政府下属出版集团，主要业务为贸易和新闻出版。
• 业务结构：
  • 贸易业务占比较大，收入贡献达74.39%，但毛利率低（5.12%）。
  • 新闻出版业务区域垄断优势明显，毛利率保持高位。
  • 数字出版发展迅速，可能替代传统出版，行业整合加速。
• 财务状况：
  • 资产总额175.7亿元，资产负债率62.3%，流动比率1.46，速动比率1.01。
  • 2015年前三季度营收同比增长28.38%，但净利增速放缓。
  • 贸易占款及投资支出造成资金压力，短期偿债能力受考验。
• 信用评分：2+/2+（中诚信国际AA+/A-1评级）。

市场概况

• 发行规模：本周短融发行818.5亿元，中票发行217.5亿元。
• 利率情况：AAA中短票发行利率在3.25%-4.50%之间，整体呈下降趋势。
• 隐含评级：通过收益率曲线对个券的收益率进行测量，用于评估信用风险。

总体分析

• 行业前景：电力、输变电设备、工程机械等行业均面临一定挑战，但部分领域（如核电、数字出版）有政策支持和增长潜力。
• 风险因素：
  • 电力行业面临电改及成本控制压力。
  • 输变电行业存在产能过剩和价格下行风险。
  • 工程机械行业受宏观经济和房地产投资影响。
  • 出版行业面临传统业务下滑和数字出版替代压力。
• 资金压力：
  • 多数企业面临短期偿债压力，尤其是山推和皖出版。
  • 中国广核和特变电工面临未来投资和项目资金需求。

信用评分说明

• 评分范围为0-5分，0.25分为基本划分区间。
• 评分以主体信用为主，债券条款为辅，综合考虑行业现状、公司治理及财务状况。
• 当前评分不涵盖B以下级别债券，未来如出现B以下债券将进行跟踪调整。

投资建议

• 中国广核具备较强的行业地位和盈利能力，信用评分较高，具备投资价值。
• 特变电工业务结构多元，但存在控制权风险，需关注行业变化和政策导向。
• 山推短期偿债压力较大，盈利状况不佳，需关注行业回暖情况。
• 皖出版短期资金压力显著，但贸易和出版业务具有一定的区域垄断优势，整体风险可控。

研究团队简介

• 张超：中国中投证券债券分析师，CFA认证。
• 何欣：中国中投证券债券首席分析师，CFA认证，主要研究信用债。

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