2018年定增市场回顾暨2019年预期：改革可期，谨慎布局-20190113-申万宏源-23页_1mb

2019年定增市场回顾与展望

核心内容

2018年定增市场整体表现疲软，融资规模大幅下滑，市场参与者风险偏好降低，项目发行难度加大。2019年，随着监管政策的逐步放松，定增市场或将迎来一定的回暖，但整体仍面临较大的不确定性。

主要观点

• 定增融资额大幅下滑：2018年全年定增募资总额为7658亿元，为2015年以来首次跌破万亿元。竞价项目募资额仅占定增总额的约26%，且多数项目未能达到预期募资目标。
• 并购类定增占比提升：并购类定增项目数量和募资额占比分别达到69%和61%，显示出市场对并购重组的关注度提升。
• 投资者风险偏好下降：2018年仅有338家机构或个人参与定增询价，较前一年下降约100%。竞价项目中，超过68%的项目发行价等于底价，折价率维持在10%左右。
• 政策松绑带来机遇：2018年四季度以来，监管层对并购重组及定增政策进行了多项松绑，有助于提升市场活力。
• 解禁收益不乐观：2018年竞价项目解禁收益均值为-16.3%，破发率高达78.3%。但2019年或为定增布局年，适合寻找确定性较高的标的。
• 商誉减值风险仍存：2018年A股上市公司商誉总和达1.46万亿元，商誉减值损失占净利润比重达1.07%。传媒、计算机等行业为商誉减值重灾区。

关键信息

1. 融资额大幅下滑

• 2018年定增募资总额：7658亿元，为2015年以来首次跌破万亿元。
• 竞价项目募资：全年募资1582亿元，足额募资仅占41%。
• 定价项目募资：全年募资6051亿元，占定增总额的约80%。
• 行业分布：化工、机械设备、计算机、电子、电气设备、医药生物行业定增项目数居前。

2. 询价更趋保守

• 参与机构数量：全年仅338家机构或个人参与定增询价，同比下降约100%。
• 报价风格：超过44%的报价为底价申报，67%的申报价相对底价溢价率小于1%。
• 折价率趋势：竞价项目折价率均值为10%，下半年回升至11%。
• 一二级联动风险：定增项目发行前后的一二级联动投资风险增加，二级市场投资收益为负。

3. 并购重组持续发力

• 政策松绑：2018年10月起，证监会推出多项政策支持并购重组，包括“小额快速”审核机制、缩短IPO被否企业重组间隔期、放宽配融募资用途等。
• 并购估值理性化：2018年并购估值溢价率降至近五年最低，PE和PB中值均处于低位。
• 商誉减值风险：商誉减值损失占净利润比重达1.07%，传媒、计算机等行业商誉减值损失占比较高。

4. 解禁破发率上升

• 竞价项目解禁收益：全年解禁收益均值为-16.3%，破发率高达78.3%。
• 行业表现：休闲服务、交通运输行业解禁收益相对较高，分别为37.80%和27.57%。
• 定价项目表现：2018年定价项目解禁收益均值为33.6%，高于行业均值。
• 解禁高峰：2019年上半年预计解禁项目达440宗，解禁资金约8018亿元。

5. 2019年定增市场展望

• 制度呵护预期：2019年或迎来更多定增及并购相关制度支持，如融资类定增发行规模限制可能松动。
• 竞价项目风险：发行难度不低，项目流产风险依然存在。
• 折价率相对优势：若市场波动性趋稳，折价率的相对优势或将显现。
• 并购升温：2019年并购重组类定增将有所升温，但估值溢价更趋理性。
• 布局建议：建议关注确定性高的科技成长类、消费周期行业龙头、高股息蓝筹标的，报价策略仍需谨慎。

重要数据与图表

• 图1：2018年竞价项目累计募资总额约1582亿元。
• 图2：2018年定价项目累计募资总额约6051亿元。
• 图3：2018年竞价项目足额募资占比仅41%。
• 图4：2018年并购类定增占比逐季提升。
• 图5：2013-2018年借壳上市披露和完成数量。
• 图6：2018年公募系和国资系占竞价定增募资总额约半壁江山。
• 图7：2016H1-2018H2大股东认购项目数占比。
• 图8：2016H1-2018H2大股东认购比例均值及中值。
• 图9：2018年所有竞价定增申报价中67%的申报价相对底价溢价率小于1%。
• 图10：2018年发行竞价项目中68%的项目发行价等于底价。
• 图11：询价次数多的三类机构中，国有资本和私募比公募系更显保守。
• 图12：2018年下半年竞价定增折价率均值超过定价。
• 图13：2018年下半年竞价定增折价率均值回升至11%。
• 图14：2018年竞价项目折价率大于预期流动性折扣的项目数占比为30%。
• 图15：2018年竞价项目获批-发行期间股价平均涨幅大幅下降为-9.31%。
• 图16：2018年竞价项目获批-发行期间有超过70%的标的股价下跌。
• 图17：2018年定价项目发行后120个交易日内股价显著大幅下滑。
• 图18：2018年定价项目发行后的60个交易日内股价下跌家数占比近80%。
• 图19：2015-2018年重大资产重组数量及交易总价值持续下滑。
• 图20：2018年估值溢价率处于近五年最低位。
• 图21：并购标的PE和PB中值均处于近四年低位。
• 图22：2018年不同重组目的项目并购估值溢价相对较低。
• 图23：2018年全部A股商誉占净资产中值持续上升至4.7%。
• 图24：2017年全部A股商誉减值达366亿元，占净利润比重上升至1.07%。
• 图25：2018年上半年传媒、医药生物、计算机行业商誉均超1000亿元。
• 图26：2017年各行业商誉减值损失情况。
• 图27：2018年解禁竞价项目收益率。
• 图28：2017年竞价项目分行业解禁收益。
• 图29：2017年竞价项目分行业解禁收益-剔除折价率。
• 图30：2018年定价项目月度解禁收益。
• 图31：2018年定价项目分行业解禁收益。
• 图32：2018年定价项目分行业解禁收益-剔除折价率。
• 图33：2017-2019年定增项目解禁收益。
• 图34：2018年定增占主要再融资的比重降至最低值。
• 图35：占比达44%的批文失效定增项目存在股价倒挂。
• 图36：2018年定增标的获批至发行耗时拉长。

表格数据

• 表1：2017年至今首次披露的正常待审或待发的壳资源重组类项目共有13个。
• 表2：2018年10月以来并购重组及定增政策持续松绑。
• 表3：2017年机构询价最积极竞价项目top10与解禁绝对收益率top10无交集。
• 表4：截至1月9日，根据已过股东大会正常待审竞价项目梳理后的部分标的。

投资建议

• 关注成长类标的：如5G产业链、光伏风电、新能源车产业链、信息技术等领域细分龙头。
• 关注行业龙头：估值已调整到相对较低的合理位置、行业景气触底的消费、周期行业龙头。
• 关注高股息蓝筹：具有稳定分红和高股息率的蓝筹股。
• 报价策略：建议以谨慎为主，报价不宜偏离底价太多。

总结

2018年定增市场整体表现疲软，融资规模大幅下滑，市场参与者风险偏好下降，项目发行难度加大。2019年，随着监管政策的逐步放松，定增市场或将迎来一定的回暖，但整体仍面临较大的不确定性。建议投资者在政策托底的“磨底”年，关注确定性较高的科技成长类、消费周期行业龙头及高股息蓝筹标的，采取谨慎的报价策略，以降低投资风险。