20250414-国金证券-黑芝麻智能-02533.HK-国产智驾芯片新星_布局机器人_大小脑__25页_2mb

国产智驾芯片企业总结

核心内容

黑芝麻智能是一家专注于智能驾驶SoC芯片及机器人芯片研发的国产企业，致力于推动智能驾驶和机器人技术的发展。公司通过华山系列（高算力SoC）和武当系列（跨域SoC）的双线布局，覆盖从L2至L4级智能驾驶及跨域融合应用场景，同时拓展至机器人“大小脑”领域。公司2024年8月8日在港交所上市，发行价为28港元，募资总额为10.36亿港元。

主要观点

• 市场前景广阔：智能驾驶SoC芯片市场预计在2028年达到千亿规模，中国市场的渗透率将提升至93.5%，全球将达87.9%。人形机器人市场同样具备巨大潜力，预计到2029年全球市场规模将突破206亿美元，中国也将达到750亿元人民币。
• 技术驱动：公司自主研发车规级IP核，包括NeuralIQ ISP和DynamAI NPU，提升了技术灵活性和产品性能，降低了对海外IP的依赖。
• 生态与工具链：山海开发工具链支持多种开发场景，具备可扩展性、完整性和灵活性，助力客户快速实现产品落地。
• 客户拓展：公司已与吉利、东风、一汽等头部车企建立合作关系，客户数量和平均客户净值持续增长。
• 盈利能力提升：2024年公司实现盈利，毛利率显著提升，未来盈利有望进一步增长。

关键信息

产品与技术

• 华山系列：包括A1000、A1000L、A1000Pro、A2000等芯片，支持从L2到L4级智能驾驶。
• 武当系列：如C1236和C1296，主要面向L2+及跨域融合场景，具备高集成度和高性价比。
• 自研IP核：公司自主研发NeuralIQ ISP和DynamAI NPU，提升芯片性能与车规级认证能力。
• 算法支持：推出九韶AI加速器架构，支持Transformer大模型，适用于多模态AI场景。

生态与工具链

• 山海开发工具链：支持多场景开发，提供丰富的算法参考模型和转换用例，降低算法开发门槛。
• 瀚海中间件：支持多域应用，实现硬件与软件协同，提升开发效率。

客户与市场

• 汽车客户：与吉利、东风、一汽、比亚迪等车企建立合作，客户数量持续增长。
• 机器人客户：与傅利叶、武汉大学刘胜院士团队等在灵巧手及人形机器人领域达成合作。
• 量产进展：A1000芯片已实现量产，并搭载吉利银河旗舰轿车，A2000芯片预计2025-2026年实现量产。

财务表现

• 营收增长：2021年至2024年，公司营收从0.61亿元增长至4.74亿元，预计2025-2027年分别达到8.86亿元、14.84亿元和21.78亿元。
• 毛利率提升：2024年毛利率达到41.0%，预计未来三年持续提升。
• 费用率下降：销售费用率和管理费用率预计持续下降，研发费用率逐步趋于稳定。

盈利预测与估值

• 盈利预测：公司2025年营收预计为8.86亿元，2026年为14.84亿元，2027年为21.78亿元。
• 估值方法：基于可比公司PS估值，公司2025年给予14倍PS，目标价为19.6港元，首次覆盖，给予“增持”评级。

风险提示

• 技术风险：技术发展进度不及预期，可能影响市场竞争力。
• 市场需求风险：智能驾驶市场进展不及预期，或产品推广不力，可能影响收入增长。
• 竞争风险：若主机厂自研超预期，可能压缩公司市场空间。
• 财务风险：盈利不及预期，或限售股解禁，可能对股价造成压力。

可比公司PS估值对比

总结

黑芝麻智能作为国产智驾芯片新星，凭借高算力与跨域SoC双线布局，以及自研IP核和强大生态支持，正逐步在智能驾驶和机器人领域占据重要地位。随着市场渗透率提升和国产替代趋势加快，公司未来增长潜力巨大。虽然当前仍面临技术、市场和财务方面的挑战，但其盈利能力逐步清晰，市场前景广阔，具备成为行业领军者的潜力。