深度报告-20241018-东吴证券-老凤祥-600612.SH-穿越牛熊最长的河_黄金时代下的黄金珠宝品牌龙头_15页_1mb

老凤祥(600612)深度研究报告摘要

核心关注：金价波动与销售表现

2024年3月以来金价大幅上涨（如上金所金价从480元/克涨至570元/克），引发消费者观望情绪，金银珠宝消费增速下滑。2023年金价稳步上涨，虽短期波动但全年终端销售较为稳健，特别是2024年春节与年初金价稳定时表现良好。短期内金银珠宝业绩受金价节奏影响显著，包括终端动销放缓、买涨不买跌、需求抑制及回补需求等四个阶段效应。

行业格局与品牌竞争力

黄金珠宝行业呈现较强品牌壁垒，格局稳定。经过多年发展，水贝模式兴起未出现显著品牌，体现出该行业进入门槛高。品牌使用费弹性与品牌力正相关，加盟商通过品牌特许获取收益。老凤祥凭借百年品牌历史、强大的品牌认知度以及灵活的加盟管理机制，脱颖而出。

老凤祥历史表现与估值分析

• 股价走势：自2009年重组后股价从约9元上涨至8658元，15年累计涨幅达862%，实现穿越牛熊，是典型的“10倍股”。
• 估值水平：当前PE(TTM)为12倍（2024年），处于2010年以来45%的历史低位水平。
• 财务优势：资产周转快、净资产收益率持续高位（ROE约15-20%）；连续高比例分红（2023年分红率4607%），股息稳定。

盈利预测与投资建议

基于盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为234亿、262亿、286亿元，同比增长57%/119%/93%。预计对应PE为12/11/10倍。预计同店收入有小幅下滑，但新店扩张（预计年净增门店300家）及金价上涨带来的库存收益将弥补部分损失。
维持“买入”评级。当前估值显著低于历史平均水平，具防御与成长双重优势。

风险提示

• 金价波动风险：可能抑制终端销售。
• 渠道扩张放缓：受开店成本和消费信心影响。
• 行业竞争加剧：可能压缩利润空间。
• 消费需求减弱：疫情影响消费者支出能力。

关键数据比较

老凤祥估值低于同业（如周大生、中国黄金），优势源于品牌溢价与核心渠道资源；较高股息率与稳定分红率进一步增强防御性。

总结

老凤祥作为黄金珠宝龙头品牌，凭借品牌影响力、渠道优势和稳健的财务管理策略，在周期性行业中保持持续增长。在当前市场环境下，维持“买入”评级，是值得长期关注的投资标的。