20220708-光大证券-银行资产负债系列报告2022年第3期_贷款利率下行会激发银行债券投资需求吗__24页_2mb

行业研究总结：贷款利率下行会激发银行债券投资需求吗？

核心内容

本报告探讨了贷款利率下行是否会对银行债券投资需求产生刺激作用。基于费雪方程式 $MV = PY$，分析了上半年信贷资金的投入产出效率，指出信贷资金在实体经济中的实际转化比例偏低，存在虚增和套利现象。同时，报告分析了下半年信贷和债券资产配置的“跷跷板”效应，并结合敏感性测算，量化了贷款利率下行对债券配置的影响。

主要观点

1. 信贷质量与产出效率

   • 2022年1-5月新增人民币贷款近11万亿，但实际进入实体经济的信贷资金仅约7-8万亿，其余为虚增资金。
   • 信贷资金的投入产出效率较低，主要由于企业将部分资金用于购买银行金融资产套利，以及大宗商品价格大幅上涨导致资金被消耗。

2. 信贷投放特点与趋势

   • 信贷投放节奏“前低后高”，机构分化明显，政策性银行和国有大行发挥“头雁效应”。
   • 区域分化显著，江浙地区信贷增长较快，东北、西北、西南地区则相对乏力。
   • 对公贷款优于零售贷款，短贷与长贷配比失衡，短期贷款增长显著。

3. 贷款利率下行与债券配置关系

   • 贷款利率下行会提升债券资产的性价比，激发银行对债券资产的配置需求。
   • 通过定量测算，若按揭贷款利率下行50bp，非按揭贷款利率下降约23bp，预计银行对利率债的增配幅度提升约30%，增配规模约1万亿。

4. 债券投资的主要特点

   • 银行债券投资以利率债为主，占总持仓比重约83%。
   • 信用债配置比例较低，主要为AAA级，银行更注重流动性安全和资本管理。

关键信息

• 信贷投放数据：2022年1-5月新增人民币贷款约11万亿，同比多增2000亿；预计全年新增人民币贷款在21.5-22万亿，增速约11%。
• 贷款利率变化：对公贷款利率降幅边际放缓，按揭贷款利率仍有大幅下行空间，预计2022年按揭贷款利率将再降50-100bp。
• 债券配置变化：预计银行对利率债的增配幅度提升约30%，增配规模约1万亿，对利率形成“稳定器”作用。
• 风险提示：信贷投放景气度延续性不强，美联储超预期加息可能对市场产生冲击。

投资展望

• 信贷与社融：随着经济复苏和政策支持，信贷景气度将逐步恢复，预计6月新增人民币贷款将超过2.6万亿，全年新增规模维持在21.5-22万亿。
• 银行股表现：在“稳增长、宽信用”政策下，银行股表现有望延续，尤其是政策性银行和国有大行。
• 债券投资策略：银行在流动性管理、资本约束下，会适度增加债券资产配置，特别是利率债。

创新之处

1. 基于费雪方程式 $MV = PY$ 分析信贷投入产出效率。
2. 分析按揭贷款、非按揭贷款与国债、国开债、地方债的量价关系，并进行敏感性测算。

风险分析

1. 信贷投放延续性不足：房地产市场风险加大，信贷景气度可能难以持续。
2. 全球通胀压力：美联储超预期加息可能加剧人民币贬值压力，影响国内金融市场。

投资建议

• 行业评级：银行业评级为“买入”，预计未来6-12个月投资收益率领先市场基准指数15%以上。
• 银行类型差异：国有大行资产负债摆布更稳健，股份制银行和城农商行可能更灵活地向债券资产倾斜。

估值方法说明

• 报告分析基于多种假设，不同假设可能导致分析结果差异较大。
• 所采用的估值方法和模型存在局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。

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