证券行业：港股中资券商，双轮驱动-20180119-申万宏源（香港）-17页-1mb

报告摘要

超配维持：港股中资券商行业分析

核心内容概述

本报告由分析师Yi Zhang于2018年1月19日发布，对港股中资券商行业进行分析，并维持“超配”评级。报告指出，券商行业在2018年将迎来业务结构优化和价值重估的机会，重点推荐估值有吸引力的券商如中国银河（6881:HK）和行业龙头如海通证券（6837:HK）、广发证券（1776:HK）。

主要观点

市场表现与交易量
- 2016年A股市场日均交易量为5160亿元人民币，2017年降至4569亿元人民币，同比下降10.6%。
- 沪深300指数在2017年10月突破4000点，年底达到4031点，较2016年底增长24.7%。
资本中介业务增长
- 融资融券余额在2017年底达到10260亿元人民币，同比增长9.3%，为2016年以来的最高水平。
- 资本中介业务（包括融资融券和股权质押）在2017年显著增长，预计将在2018年持续。
- 自营业务收入在2017年上半年和前三季度分别同比增长47%和19%，而经纪业务收入则分别下降8%。
股权融资回暖
- 2017年IPO融资额达到2301亿元人民币，同比增长53.8%。
- 再融资规模为12705亿元人民币，同比下降24.9%。
- 随着2017年底再融资监管放松，预计2018年再融资将有所回升。
- 债券融资因利率上升而减少56.2%，预计2018年上半年利率仍会上升，债券融资将保持弱势。
资产管理业务调整
- 2017年11月发布的资管新规将促使券商减少通道业务和资金池业务规模。
- 通道业务和资金池业务收入仅占行业总收入的0.96%和1.4%，对整体影响有限。
- 新规鼓励券商发展主动管理型业务，未来将贡献更高且更稳定的管理费收入。
估值与投资建议
- 行业平均估值为1.0倍2018年PB，处于历史低位。
- 报告维持“超配”评级，推荐投资者关注估值有吸引力的券商和行业龙头。

关键信息

资本业务增长：资本中介业务和自营业务是2018年的增长重点，收入占比从2016年的32.1%提升至2017年上半年的44.3%。
市场波动影响减弱：自营业务对市场波动的敏感性降低，未来将维持稳定增长。
监管影响有限：资管新规对券商收入影响有限，但推动主动管理型业务发展。
佣金率稳定：2017年上半年平均佣金率为3.4bps，同比下降15%。
估值恢复预期：随着市场情绪回升和业务结构改善，券商板块有望迎来估值恢复。

行业趋势预测

业务结构优化：2018年券商将减少对传统经纪业务的依赖，增加对投资银行和资本中介业务的投入。
估值与盈利：行业平均PB处于六年来最低水平，部分券商如中国银河、海通证券和广发证券表现突出。
会计准则调整：IFRS 9新准则促使A-H双上市券商提前确认权益投资收益，提升2017年第四季度盈利。
杠杆与风险管理：券商通过发展融资融券、股票质押和自营交易业务提升杠杆，但受监管影响，多数券商不愿过度扩张。

投资建议

推荐券商：
- 估值有吸引力：中国银河（6881:HK - Outperform）
- 行业龙头：海通证券（6837:HK - Outperform）、广发证券（1776:HK - Outperform）

附图说明（关键数据）

图1：A股市场日均交易量变化趋势
图2：沪深300指数与10年期国债收益率对比
图3：港股中资券商收入结构（2015-2017）
图4：融资融券余额变化
图5：股票质押业务收入
图6：自营交易平均收益率变化
图7：不同券商的AFS资产收益变化
图8：AFS资产对盈利的敏感性分析
图9：PB与PE估值对比

信息披露

本报告观点反映分析师个人意见。
分析师及其关联方未在所分析公司担任职务或持有财务利益。
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总结

2018年港股中资券商行业面临业务结构优化和估值恢复的机遇。资本中介业务和自营业务将成为增长核心，而传统经纪业务占比将下降。监管政策调整对行业影响有限，但推动了主动管理业务的发展。随着市场情绪改善和业务多元化，券商板块整体估值有望回升。报告推荐关注估值较低且具有成长潜力的券商，如中国银河、海通证券和广发证券。

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