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企业信用风险分析总结

核心内容

2018年6月，天风策略团队与固收团队就当前企业信用风险问题进行了深入讨论，重点分析了信用违约、债券发行受阻、信用风险扩散趋势及政策影响等方面。

主要观点

1. 信用违约情况严峻

• 违约规模与主体数量：2018年至今，信用债违约规模达142亿元，涉及9个发行主体的15只债券，其中7个为首次违约。
• 首次违约主体特征：
  • 全部为民营企业；
  • 包括4家上市公司（神雾环保、富贵鸟、中安消、凯迪生态）及2家上市公司的母公司（华信集团、阳光凯迪）。
• 历史对比：首次违约主体数量仅次于2016年，对股票市场影响较大。

2. 信用债到期压力与违约风险

• 到期规模：截至2018年5月，信用债存量规模约17万亿，3-5月每月到期规模均超5000亿，4月达5600亿。
• 未来趋势：9月为信用债偿还高峰，若全部回售，规模将超5800亿。
• 违约风险分布：
  • 行业风险：房地产、环保、商业贸易、化工、纺织服装、轻工制造等行业风险较高；
  • 企业特征：低评级、高杠杆、弱现金流的民企更易违约；
  • 风险扩散：需警惕信用风险向其他主体扩散，尤其是债券规模较大或城投公司。

3. 一二级市场差异

• 二级市场：信用利差上升不明显，收益率曲线反映的是样本券的下沿估值，不完全反映真实市场情绪。
• 一级市场：债券发行失败风险仍高，主要因投资者风险偏好低，对高风险主体规避情绪强烈。

4. 债券投资者行为分析

• 关注重点：债券投资者更关注现金流、资产变现能力及稳定性，而非成长性；
• 短期债务压力：投资者对短期债务到期后的滚存能力高度关注，若压力大则倾向于规避。

5. 政策对信用风险的影响

• MLF担保品扩容：央行将部分AA+和AA评级债券纳入MLF担保品范围，有助于改善银行流动性，但对整体风险偏好影响有限；
• 政策信号：信用风险能否改善，关键在于融资环境的改善，如股权再融资放松、资管新规细则放宽、央行货币政策转向宽松等。

6. 未来信用风险展望

• 风险缓和信号：未来一个季度高风险债务到期规模有所下降，有助于信用风险缓和；
• 风险提示：需警惕信用风险进一步扩大及政策继续从紧。

关键信息

• 信用风险集中领域：低评级、高杠杆、弱现金流的民营企业；
• 行业风险较高：房地产、环保、商业贸易、化工、纺织服装、轻工制造；
• 政策影响关键：融资环境改善是信用风险缓解的核心；
• 市场情绪：投资者避险情绪浓厚，对高风险企业持谨慎态度；
• 一二级市场差异：二级市场信用利差上升不明显，一级市场发行困难仍存；
• MLF担保品扩容：为银行提供流动性支持，但对整体风险偏好改善作用有限。

结论

当前信用风险形势严峻，主要体现在违约主体数量多、上市企业占比高及融资环境收紧等方面。信用债到期压力在9月达到高峰，但整体趋势有所缓和。政策因素对信用风险改善具有决定性作用，未来需关注股权再融资、资管新规及货币政策宽松等信号。投资者应保持警惕，防范信用风险进一步扩散及政策持续收紧带来的影响。