国电南瑞 (600406) 收购资产分析总结
核心内容
国电南瑞发布收购资产预案，拟通过定向增发方式向南瑞集团购买其持有的北京科东、电研华源、国电富通、南瑞太阳能75%股权以及稳定分公司整体资产及负债。本次收购预计2012年将增厚归属于母公司净利润约2.85亿元，使公司总股本由157,553.83万股增至171,483.27万股，南瑞集团持股比例由35.25%提升至40.51%，仍为控股股东。
主要观点
- 收购背景与目的：公司通过此次资产注入，旨在扩大业务范围，增强在智能电网、新能源、电力自动化等领域的竞争力。
- 业务整合：北京科东和电研华源与国电南瑞的主营业务重叠，有助于提升市场占有率；稳定分公司与公司形成上下游关系，提升整体协同效应；国电富通可完善公司发电厂整体解决方案；南瑞太阳能的注入将增强公司在新能源领域的研发实力和建设总包能力。
- 盈利预期：预计收购资产2012年收入约为22.7亿元，2012年净利润由11.967亿元增至14.817亿元。按增发后股本计算，2012-2014年每股收益（EPS）分别为0.86元、1.14元、1.43元。
- 投资评级：维持“买入-A”投资评级，目标价格为24元。
关键信息
交易资产情况
| 单位名称 |
股权比例 |
账面值（亿元） |
预估值（亿元） |
增值额（亿元） |
增值率 |
| 北京科东 |
100% |
2.41 |
9.21 |
6.80 |
282.16% |
| 国电富通 |
100% |
2.91 |
5.65 |
2.74 |
94.16% |
| 电研华源 |
100% |
0.88 |
2.34 |
1.46 |
165.91% |
| 南瑞太阳能 |
75% |
0.51 |
1.41 |
0.90 |
176.47% |
| 稳定分公司 |
100% |
0.98 |
4.29 |
3.31 |
337.76% |
| 合计 |
- |
7.69 |
22.90 |
15.21 |
197.80% |
收购后的财务预测（单位：亿元）
| 项目 |
2012E |
2013E |
2014E |
| 营业收入 |
8,621.0 |
11,207.3 |
14,009.2 |
| 净利润 |
1,476.8 |
1,958.7 |
2,452.1 |
| EPS |
0.86 |
1.14 |
1.43 |
盈利能力分析（单位：%）
| 公司 |
净利润率 |
ROE |
ROIC |
| 北京科东 |
17.1 |
33.5 |
88.7 |
| 电研华源 |
17.5 |
31.7 |
49.5 |
| 国电富通 |
17.5 |
29.3 |
49.5 |
| 南瑞太阳能 |
11.2 |
17.1 |
16.6 |
| 稳定分公司 |
11.2 |
17.1 |
16.6 |
财务指标摘要（单位：百万元）
| 指标 |
2010 |
2011 |
2012E |
2013E |
2014E |
| 营业收入 |
2,482.1 |
4,660.0 |
8,621.0 |
11,207.3 |
14,009.2 |
| 净利润 |
474.5 |
854.8 |
1,476.8 |
1,958.7 |
2,452.1 |
| 毛利率 |
33.3 |
31.4 |
29.2 |
29.2 |
29.2 |
| 净利润率 |
19.1 |
18.3 |
17.1 |
17.5 |
17.5 |
| 每股收益 |
0.30 |
0.54 |
0.86 |
1.14 |
1.43 |
| 每股净资产 |
1.43 |
1.87 |
2.57 |
3.60 |
4.90 |
| 市盈率 |
56.1 |
31.2 |
19.6 |
14.8 |
11.8 |
| 市净率 |
11.8 |
9.0 |
6.6 |
4.7 |
3.5 |
| 净资产收益率 |
21.0% |
29.1% |
33.5% |
31.7% |
29.3% |
| ROIC |
60.8% |
89.5% |
88.7% |
49.5% |
49.5% |
| EV/EBITDA |
16.5 |
19.5 |
19.8 |
14.6 |
11.2 |
| 股息收益率 |
0.1% |
0.2% |
0.5% |
0.7% |
0.8% |
股权结构变化
| 股东 |
本次交易前（万股） |
本次交易后（万股） |
持股比例 |
| 南瑞集团 |
55,531.01 |
69,460.45 |
40.51% |
| 国电电力发展有限公司 |
8,739.63 |
8,739.63 |
5.10% |
| A股社会公众股东 |
93,283.19 |
93,283.18 |
54.40% |
| 总股本 |
157,553.83 |
171,483.26 |
100% |
风险提示
- 资产评估为预估，需经相关部门批准。
- 公司股价表现波动较大，12个月内最低价为14.53元，最高价为37.45元。
- 本次收购对市场预期有一定影响，需关注后续实施进展。
结论
国电南瑞通过收购南瑞集团旗下的多项优质资产，实现了业务的全面扩张与整合，增强了其在电力自动化、智能电网、新能源等领域的竞争力。预计收购后公司盈利能力将显著提升，EPS增长明显，维持“买入-A”评级和24元目标价位。投资者需关注资产注入的最终实施情况及市场反应。
