20180423-国金证券-国电南瑞-600406.SH-从四个维度论证南瑞的估值合理中枢在哪里_21页_2mb

国电南瑞深度研究报告总结

核心内容概述

国电南瑞（600406.SH）作为一家在电力自动化及电气设备领域具有领先地位的企业，通过重大资产重组，显著增强了其市场竞争力和业务覆盖范围。公司现已成为新一代电力系统和能源互联网领域的系统综合解决方案提供商，拥有强大的技术实力、市场优势和体制机制创新。

主要观点

• 市场竞争力增强：重组后，公司业务体系达到历史最广、最强，形成了五大业务集群，包括电网自动化、继电保护、电力信息通信、海外业务及工程总包，覆盖发电到用电、特高压到低压、一次到二次等全领域。
• 国际化进程加快：南瑞继保产品远销150多个国家和地区，在海外市场影响力显著，有望发展为全球性电气设备公司。
• 业绩增长点明确：公司传统业务如电网安全稳定控制、配电自动化、电力信息通信等仍将保持增长，同时战略布局战略新兴产业如轨交、智能制造、军工等，有望在未来贡献规模业绩。
• 估值中枢合理：公司当前估值相对偏低，未来三年净利润复合增长预计为22.8%，合理估值应介于25-30倍PE之间，对应2018年合理股价为21.3-25.5元，合理市值为975亿-1170亿元。

关键信息

市场数据

• 已上市流通A股：2,205.75百万股
• 总市值：77,463.92百万元
• 年内股价最高最低：21.10元/15.44元
• 沪深300指数：3766.33
• 上证指数：3068.01

公司财务数据（2016-2020E）

• 摊薄每股收益：0.596元（2016）、0.771元（2017）、0.851元（2018E）、1.039元（2019E）、1.312元（2020E）
• 每股净资产：3.64元（2016）、4.61元（2017）、5.24元（2018E）、6.02元（2019E）、7.05元（2020E）
• 市盈率：27.91倍（2016）、23.70倍（2017）、19.90倍（2018E）、16.30倍（2019E）、12.90倍（2020E）
• 净利润增长率：11.39%（2016）、123.92%（2017）、20.32%（2018E）、22.10%（2019E）、26.34%（2020E）
• 净资产收益率（ROE）：16.35%（2016）、16.72%（2017）、17.71%（2018E）、18.81%（2019E）、20.29%（2020E）

业绩增长点

1. 电网安全稳定控制：市场有望保持年化30%左右高速增长，南瑞处于绝对领导地位。
2. 配电自动化：伴随分布式能源爆发，呈现确定性高增长，2017年配网终端招标数量同比增长超150%。
3. 电力信息通信：助力电网智能化建设，市场投资增速较快，预计2020年和2025年营收将分别达到75亿和250亿。
4. 调度自动化：面临新一轮更新替换周期，南瑞作为龙头将充分受益。

战略新兴产业布局

• 技术拓展：围绕IGBT模组、轨交信号系统、智能制造系统、机器人、大功率电力电子等展开。
• 业务布局：通过配套融资投入全新业务领域，如电力电子化特征电网控制系统、智慧水务、电力工控安全防护等。
• 目标：2020年后，战略新兴产业将逐步成熟并贡献业绩。

估值分析

• 合理估值：介于25-30倍PE之间，对应2018年合理股价为21.3-25.5元，合理市值为975亿-1170亿元。
• 估值优势：相比海外巨头及自身过往五年，PEG明显优势，应获得更合理的估值。

风险提示

1. 电网投资不达预期：可能影响公司收入和业绩达成。
2. 市场拓展不达预期：新兴业务市场拓展进度可能低于预期。
3. 全球贸易地方保护主义抬头：可能影响公司海外业务的开展。

战略布局

• 业务整合：成立五大事业部，提升整体解决方案能力。
• 技术发展：加强电力信息通信、工业控制、新能源并网等技术研究。
• 国际化：南瑞继保产品远销150多个国家，海外业务发展潜力大。

结论

国电南瑞在重组后业务体系全面扩展，技术实力和市场竞争力显著提升，未来三年净利润复合增长预计为22.8%，合理估值应介于25-30倍PE之间，合理股价为21.3-25.5元，合理市值为975亿-1170亿元。公司未来有望通过战略新兴产业布局打破传统业务增长瓶颈，成为全球性电气设备公司。