20170608-安信证券-国电南瑞-600406.SH-二次龙头到行业巨头_新南瑞腾飞在即_44页_4mb

国电南瑞深度分析总结

核心内容

国电南瑞（600406.SH）是国家电网公司下属的智能配用电设备龙头企业，业务覆盖电网自动化、发电及新能源、节能环保、工业控制（含轨道交通）等多个领域。公司2017年公布重大资产重组预案，拟通过发行股份及支付现金方式购买南瑞集团标的资产264.79亿元，并募集配套资金61.03亿元。重组后，公司业务范围进一步拓展，新增继电保护、柔性输电、电力信息通信、以及海外及工程总包业务，成为电力能源领域的领导者。

主要观点

• 公司定位与业务优势：国电南瑞是国内轨道交通综合监控领域的最大供应商，具备智能电网二次设备龙头地位，且在电网自动化、变电站自动化、配网自动化、用电自动化等业务方面具有明显优势。
• 经营状况良好：公司近年来营业收入保持10%以上增速，费用率下降，资产流动性增强，经营效率提升。资产负债率呈下降趋势，经营性现金流逐年增加。
• 技术实力强劲：公司研发投入占比保持在6%-8%，高于行业平均水平。研发人员占比达36%，硕士及以上学历员工占比达45%，构建了强大的研发、营销和管理团队。
• 行业前景广阔：电力投资结构优化，进入配电网投资时期，配网自动化覆盖率提升，成为未来增长重点。新能源行业平价上网逐步推进，市场化空间巨大。轨道交通行业持续高景气，公司市场拓展成果显著。一带一路推动全球电网互联互通，海外业务增长潜力大。

关键信息

业务结构

• 传统业务：电网自动化收入占比仍维持在60%以上，毛利率稳定。
• 新业务：节能环保、工业控制等业务营收占比逐年增加，但盈利能力相对较低。
• 资产重组：注入南瑞继保、普瑞工程等优质资产，提升公司整体竞争力，实现多轮驱动业务发展。
• 未来布局：公司计划推进IGBT模块产业化，增强在柔性直流输电领域的优势。

财务数据

• 营收与利润：2017年预计营收133亿元，净利润17.09亿元，EPS为0.70元。
• 盈利能力：2016年毛利率22.78%，净利率12.71%；2017年一季度毛利率15.47%，净利率12.9%。
• 现金流与负债：经营性现金流逐年增加，资产负债率下降，资产流动性增强。

行业增长预测

• 电力投资：预计“十三五”期间我国电网投资将不低于3.3万亿元，年均复合增长速度有望达到7%以上。
• 配网投资：2017年配网投资及配电自动化建设全面提速，公司作为龙头将显著受益。
• 新能源投资：预计“十三五”期间新能源投资将超过2万亿元，其中风电新增装机容量达8100万千瓦，光伏达110GW。
• 轨道交通投资：预计“十三五”期间城市轨道交通投资规模年复合增长率达19%，总投资额达6,000公里。

海外业务拓展

• 海外业务：公司海外业务起步较晚，但已开始发力，未来增长空间大。2016年海外业务营收0.47亿元，占总营收0.42%，毛利率22.72%。
• 一带一路：公司有望通过一带一路政策，拓展海外市场，提升国际市场份额。

风险提示

• 行业存在经济周期波动或税收优惠变动风险。
• 电网投资下滑或建设速度放缓可能影响公司经营。
• 重组方案调整或失败的风险。
• 重组财务数据使用及交易标的估值风险。

投资建议

• 投资评级：买入-A，6个月目标价20.00元。
• 盈利预测：预计2017-2019年收入分别为133/154/177亿元，净利润分别为17.09/20.23/23.70亿元，净利增速分别为18%/18%/17%。
• 估值参考：2017年市盈率23.6倍，市净率4.0倍。

总结

国电南瑞作为电力能源行业的龙头企业，凭借强大的国网背景、广泛的业务覆盖、领先的技术实力和良好的经营状况，正迎来新的发展机遇。通过资产重组，公司将进一步扩大业务版图，提升市场竞争力。随着配网自动化、新能源发展、轨道交通建设和一带一路政策的推动，公司有望实现业绩的持续增长，成为行业巨头。