20180327-广发证券-苏宁易购-002024.SZ-从业务到估值_五维度梳理苏宁核心关注点_21页_1mb

苏宁易购核心关注点总结

核心内容概述

本报告围绕苏宁易购的业务发展与估值分析，从五个维度探讨了苏宁的核心关注点，包括线下电器门店盈利能力、线上高速增长原因、快消市场机会、现金流支撑能力及估值方法。同时，提供了盈利预测、财务数据及分析师信息。

主要观点

1. 苏宁线下电器门店盈利能力

• 苏宁线下电器零售是其主要利润来源，2017年贡献约40亿元净利润，净利率达到4%-5%，为历史高点。
• 线下门店通过优化调整，实现同店销售增长，2016年以来持续复苏。
• 2018年预计线下门店盈利能力将继续提升，主要受益于消费升级和产品结构升级。

2. 苏宁线上持续高速增长的原因

• 能力：线下盈利支撑线上投入，阿里流量支持及苏宁集团资源赋能。
• 空间：三四线市场和乡镇市场的渗透，与京东形成差异化竞争，抢占非京东用户。
• 2017年线上GMV同比增长57.4%至1267亿元，月活用户增长64.9%至4800万。

3. 苏宁在快消市场的机会

• 苏宁大快消板块涵盖苏宁小店、苏鲜生、红孩子母婴等，具备整合潜力。
• 国内商超市场集中度低，行业将经历洗牌，具备线上线下融合能力的公司有望成为领导者。
• 苏宁凭借全渠道资源和线下执行力，具备在快消市场分一杯羹的潜力。

4. 苏宁现金流支撑扩张的能力

• 苏宁2017年经营性现金流改善，存货周转天数低于京东，应付账款周转天数优于京东。
• 3Q17期末账面现金及理财391亿元，融资渠道通畅，能支撑新一轮扩张。
• 门店拓展计划主要为零售云加盟店和苏宁小店，资本投入相对较低。

5. 苏宁的估值方式

• 采用PS（市销率）估值，结合线上线下业务整体考量。
• 4Q17线上GMV占比达59.2%，线上被视为战略部门，线下为成熟部门。
• 与京东相比，苏宁在PS估值上更具优势，维持“买入”评级。

关键信息

盈利预测（2017-2019年）

财务指标对比（2017E vs 2018E vs 2019E）

估值对比（苏宁 vs 京东）

风险提示

1. 市场需求放缓：房地产调控可能影响家电消费。
2. 竞争加剧：线上线下竞争对手策略变化可能影响苏宁。
3. 多元化拓展：多品类经营对管理能力提出更高要求。
4. 扩张影响短期业绩：快速扩张可能带来短期财务压力。

附件与图表说明

• 图1：苏宁易购2017年净利润拆解（亿元）
• 图2：苏宁17年电器大店门店数重回增长（家）
• 图3：苏宁云店同店表现优异
• 图4：苏宁线下电器同店增长领先行业恢复增长
• 图5：电器网购增速放缓，但渗透率仍将持续提升
• 图6：线上线下家电零售价差明显
• 图7：主要家电产品消费升级趋势明显（元）
• 图8：苏宁线下来自供应商的支持在回升（百万元）
• 图9：国美17年以来线下门店盈利能力回升
• 图10：苏宁线上GMV高速成长
• 图11：苏宁易购月活用户数2017年以来快速增长
• 图12：苏宁易购超级会员权益囊括集团文体资源
• 图13：苏宁旗舰店6M17开始获得天猫App一级入口
• 图14：14年腾讯战略入股京东带来新流量入口
• 图15：苏宁天猫旗舰店17年贡献约210亿GMV
• 图16：苏宁易购电商仍有机会区
• 图17：低线城市或是苏宁突破口（10M17）
• 图18：苏宁易购月活用户数2017年以来快速增长
• 图19：苏宁易购大快消板块核心三大线下业态
• 图20：国内各省市均有区域性零售上市公司
• 图21：国内零售市场集中度远低于成熟市场
• 图22：主要全国性大卖场市场份额较低（%）
• 图23：苏宁2018年预计门店拓展将大幅加快
• 图24：苏宁易购3Q17资产负债结构（百万元）
• 图25：苏宁16年经营现金流覆盖长期投资支出（百万）
• 图26：苏宁与京东存货周转相当，应付周转更快（天）
• 图27：3Q17开始，苏宁全渠道GMV增速超越京东
• 图28：4Q17苏宁线上GMV占比提升至59.2%

分析师信息