20210930-国信证券-2021年10月债海观潮_大势研判_7-8月份是经济最差的时期_利率拐点已现_49页_2mb

债海观潮，大势研判总结（2021年10月）

核心内容概述

2021年9月，中国债市继续窄幅震荡，收益率小幅上行，信用利差走阔。尽管7-8月是经济最差时期，但利率拐点已现，预计未来经济将逐步修复。同时，海外经济复苏受挫，通胀情势有所收敛，而国内经济虽延续复苏，但受供给约束影响，整体表现仍显疲软。

主要观点与关键信息

一、9月债市表现

• 收益率变动：

  • 1年期国债收益率上行9BP，10年期国债收益率窄幅震荡，维持在2.8%-2.9%区间。
  • 信用债收益率上行，3年AA品种从8月最低点回升22BP。
  • 主要信用利差均小幅走阔，其中3年AA+、AA、AA-分别上行12BP、12BP、12BP。

• 货币市场利率：

  • 9月R001均值为2.09%，R007为2.27%，略高于8月。
  • 央行重启14天逆回购，以维护季末流动性平稳。
  • MLF等额续作，回笼量继续下降，但利率保持平稳。

二、国内外经济基本面

• 海外基本面：

  • 美国就业复苏显著放缓，居民消费高位回落，供应链迟缓问题加剧。
  • 欧洲和日本经济受疫情影响，PMI显著回落，通缩压力持续。

• 国内基本面：

  • 8月经济增长再现“疫情坑”，PPI继续创新高，达9.5%。
  • 高频数据表明，经济延续复苏，但受供给约束拖累，增长动能不足。
  • 社会消费品零售总额大幅回落，餐饮消费增速创近期新低。
  • 固定资产投资反弹，宽信用政策逐步发力。

三、政策动态

• 货币政策：

  • 三季度货币政策例会强调经济恢复仍不稳固、不均衡，外部环境更趋严峻复杂。
  • 提出“统筹做好今明两年宏观政策衔接”，增强信贷总量增长的稳定性。
  • 货币政策保持谨慎，不搞“大水漫灌”，注重跨周期调节。

• “宽信用”政策：

  • 通过新型基础设施建设、专项债发行加快等方式，宽信用政策逐步发力。
  • 基建投资增速有望回升，9-12月平均当月同比需达3.6%。

四、信用利差与违约风险

• 信用利差：

  • 投资级信用利差仍处于历史低位，后期可能跟随利率债走阔。
  • 流动性溢价主导信用利差波动，若利率债收益率上行，信用利差存在走阔压力。

• 违约风险：

  • 9月无新增首次违约主体，违约风险有所放缓。
  • 1-9月违约率维持在0.5%左右，外部融资环境收缩是主导逻辑。
  • 房地产行业受“三道红线”政策影响，融资受限，成为违约风险的主要来源。

五、大势研判

• 经济走势：

  • 7-8月是经济最差时期，利率拐点已现，预计经济将逐步修复。
  • 国内经济复苏仍受供给约束拖累，但政策支持下有望改善。

• 债市展望：

  • 债市承压，信用利差存在走阔压力。
  • 投资级信用利差偏低，流动性溢价主导，需关注后续变化。
  • 违约风险可控，但需警惕政策环境变化带来的影响。

结论

2021年9月，中国债市在经济复苏与政策调控之间保持震荡。国内外经济基本面呈现分化，国内经济受疫情和供给约束影响，复苏乏力，而海外经济则因疫情反复和通胀压力有所放缓。货币政策保持稳健，通过逆回购和MLF操作维持流动性平稳，但未明显放松。信用债市场收益率上行，信用利差走阔，但违约风险有所缓解。整体来看，7-8月为经济最差时期，利率拐点已现，未来经济有望逐步修复，债市将面临一定压力。