深度报告-20210316-万联证券-智飞生物-300122.SZ-首次覆盖报告_代理+自研双轮驱动_打开长期成长空间_31页_3mb

智飞生物（300122）首次覆盖报告总结

核心内容概览

智飞生物是一家集疫苗、生物制品的研发、生产、销售、推广、配送以及进出口为一体的生物高科技企业，其代理业务是公司营收的主要来源，2019年占比超过85%。公司采用“技术+市场”双轮驱动模式，加速产品价值转换，同时积极布局自主研发，推动长期成长空间。

主要观点与关键信息

代理业务稳步发展，明星产品放量显著

• 代理产品营收占比从2017年的20.41%上升至2019年的86.79%，并持续增长。
• 四价/九价HPV疫苗自2017、2018年获批后迅速放量，2019年批签发量分别达722万支和507万支。
• 2020年12月22日，公司与默沙东续签合作代理协议，上调HPV疫苗和五价轮状病毒疫苗的基础采购额。
• 代理产品市场潜力大，尤其在HPV疫苗和轮状病毒疫苗方面具有竞争优势。

自研产品持续发力，即将迎来收获期

• 自研产品布局在细菌类多联多价苗、病毒类疫苗和结核防治类三大板块。
• 母牛分枝杆菌疫苗（结核感染人群用）已进入生产申报阶段，15价肺炎球菌结合疫苗和冻干人用狂犬病疫苗（MRC-5细胞）处于Ⅲ期临床阶段，四价脑膜炎球菌多糖结合疫苗处于Ⅱ期临床阶段。
• 公司自研产品覆盖市场空白，如15价肺炎球菌结合疫苗和MCV4（脑膜炎球菌多糖结合疫苗），未来有望成为业绩增长的支撑点。

盈利预测与投资建议

• 预计2020-2022年公司归母净利润分别为34.26亿元、45.79亿元、57.70亿元，对应每股收益分别为2.14元、2.86元、3.61元。
• 对应的市盈率分别为75.5倍、56.5倍、44.8倍。
• 首次覆盖，予以“买入”评级。

营收与利润增长情况

营销与研发优势

• 公司营销网络覆盖全国31个省、300多个地市、2600多个区县及30000余个基层卫生服务点。
• 研发团队367人，参与多个国家级项目，拥有28项在研项目，其中16项进入注册程序，12项处于临床前阶段。
• 销售费用率逐年下降，从2017年的23.38%降至2019年的10.35%，远低于行业平均水平。

疫苗行业前景

• 全球疫苗市场规模持续增长，2019年约为325亿美元，预计2026年将达561亿美元，复合增长率8.1%。
• 中国疫苗市场集中度较低，但随着政策推动、研发投入增加及新型疫苗的上市，行业集中度有望提高。
• 2020年被视为中国疫苗行业的重要转折点，国家政策强化、市场扩容、技术进步将推动行业进入黄金发展周期。

风险因素

• 研发进度不及预期
• 产品质量及销售不及预期
• 行业政策变化风险

结论

智飞生物凭借代理与自研双轮驱动，正在迅速成长。代理产品在HPV疫苗和轮状病毒疫苗方面表现突出，自研产品则在结核病、肺炎球菌、狂犬病等领域布局，具备长期增长潜力。公司具备强大的营销和研发能力，未来有望持续受益于疫苗行业的发展趋势。