中诚信国际-4月利率债运行分析与展望：央行延续精准操作资金面较为平稳，流动性缺口加大收益率或小幅上行-2021.5-11页_1mb

专题研究总结

核心内容

本报告分析了2021年4月中国利率债市场运行情况，并对5月的市场走势进行了展望。报告从经济基本面、资金与流动性监测、利率债一级与二级市场分析、近期政策与展望四个方面展开，综合评估了货币政策、市场供需、收益率波动及未来趋势。

主要观点

• 货币政策：坚持稳健中性基调，以稳为主，逐步由数量调控向价格调控转变，央行对短期资金利率波动容忍度提高。
• 流动性：5月流动性缺口或加大，央行可能不会完全对冲流动性缺口，流动性边际收紧，收益率或小幅上行。
• 收益率走势：4月收益率波动下行，收益率曲线陡峭化，但5月收益率或小幅上行，全年或筑顶至3.3%。
• 经济基本面：经济持续稳定恢复，但结构性问题仍存，修复节奏放缓，对债市趋势性影响有限。
• 通胀影响：全球大宗商品价格上涨可能阶段性推高PPI，但输入性通胀风险可控，央行对通胀不担忧，货币政策仍以国内为主。

关键信息

一、经济基本面

• 一季度GDP同比增长18.3%，环比增长0.6%，经济延续稳定修复态势。
• 4月制造业PMI及非制造业PMI均小幅回落，但未超季节性调整幅度，仍处于扩张区间。
• 上游价格高位运行对部分企业形成压力，海外生产恢复对我国出口仍有挤出效应。
• 经济恢复不均衡、基础不稳固，对债市难以形成趋势性影响。

二、资金与流动性监测

• 央行公开市场操作以稳为主，延续每日100亿元逆回购投放，小幅缩量对冲MLF到期。
• 资金利率窄幅波动，短端上行，长端下行，DR007围绕2.20%波动。
• 4月央行净投放资金39亿元，流动性整体宽松。
• 货币政策框架强调政策利率而非操作数量，引导市场利率围绕政策利率波动。

三、利率债一级市场分析

• 利率债发行规模回升，4月发行总量为1.77万亿元，环比增加2105.42亿元。
• 国债发行规模小幅上升，政策金融债发行规模下降，地方债发行大幅增加。
• 地方债发行利差走阔至24.73BP，发行利率整体下行。
• 4月新增专项债剩余额度3.43万亿元，新增一般债剩余额度6655.48亿元，5月发行节奏或加快，对流动性有所扰动。

四、利率债二级市场分析

• 利率债交易规模回落至10.18万亿元，环比减少1.13万亿元。
• 国债交易规模减少5630.48亿元至3.05万亿元，地方债交易规模增加2858.32亿元至8204.60亿元。
• 收益率波动下行，10Y-1Y国债利差持续走阔，收益率曲线陡峭化。
• 10年期国债收益率小幅下行2.47BP至3.16%，30年期国债收益率下行3.84BP至3.67%，50年期国债收益率下行5.75BP至3.69%。
• 5月收益率或小幅上行，主要受流动性缺口加大及政策利率信号影响。

五、近期政策与展望

• 央行发布《2021年一季度货币政策执行报告》，强调“管好货币总闸门”，保持货币供应量和社会融资规模增速与名义经济增速基本匹配。
• 货币政策仍以国内为主，输入性通胀风险可控，对国内债市影响有限。
• 5月收益率或小幅上行，全年或筑顶至3.3%；下半年在经济修复动力减弱、流动性扰动加大、信用风险释放等因素影响下，收益率或止升转降。

附录：宏观利率预测模型

• 模型基于Nelson-Siegel模型（NS模型）对收益率进行分解，结合宏观经济、价格水平、货币政策等指标，通过修正向量自回归模型（VEC模型）预测10年期国债收益率。
• 模型对收益率变化方向预测较为准确，仅2020年12月预测错误。
• 模型显示，5月10年期国债收益率或小幅上行，全年或筑顶至3.3%。