20171023-兴业证券-利率策略_负债为什么还这么重要__11页_1mb

报告摘要

本报告由兴业证券分析师团队撰写，探讨了当前中国债券市场中负债问题的重要性，并分析了过去三轮债市熊市的背景和特征。报告指出，尽管经济基本面有所改善，但金融去杠杆政策仍在持续，导致市场流动性紧张，资产与负债之间的利差缩小，市场配置意愿减弱。

负债问题依旧严峻：当前市场面临的“负债贵”和“负债不稳定”问题，使得投资者难以获得足够的carry，从而影响债券市场的表现。
三轮债市熊市回顾：自2009年以来，中国债市经历了三轮熊市，分别是2010年下半年至2011年三季度、2013年下半年和2017年10月至今。每一轮熊市背后都有其特定的宏观背景和政策环境。
流动性与利差变化：在每一轮熊市中，流动性压力逐渐从实体经济转移到金融体系，尤其是近年来，金融机构的负债压力显著增加，资产收益率难以支撑负债成本。
去杠杆的双重路径：去杠杆可通过缩减债务（出售资产）或提高实体经济回报率来实现。前者短期内有助于利率下行，但对经济基本面有负面影响；后者长期有利于体系稳定，但短期内对利率走势不利。
市场结构的不稳定性：当前市场结构中，中小银行和非银金融机构的杠杆上升，而大银行相对更为谨慎，导致市场波动加剧，债券价格可能面临更大风险。

2009年后，中国债市经历了三轮熊市，分别是：
- 2010-2011：实体经济强劲融资需求引发钱荒。
- 2013：金融体系流动性压力加剧，形成“负债荒”。
- 2017至今：金融机构负债压力显著增加，资产收益率相对偏低。
当前债券市场表现出“资产荒”特征，优质资产稀缺，投资者需寻找高收益资产，甚至下沉信用评级。

分析师：
- 唐跃：tangyue@xyzq.com.cn，021-38850355
- 黄伟平：huangwp@xyzq.com.cn，021-38850355
- 罗婷：luot@xyzq.com.cn，021-38850355
- 左大勇：zuody@xyzq.com.cn，021-38850355
- 李蕙荃：lihq@xyzq.com.cn，021-38850355
- 王涵：wangh@xyzq.com.cn，021-38850355
研究助理：池光胜
机构销售经理联系方式：
- 上海地区：
  - 盛英君：021-38565938，shengyj@xyzq.com.cn
  - 顾超：021-20370627，guchao@xyzq.com.cn
  - 王立维：021-38565451，wanglw@xyzq.com.cn
  - 姚丹丹：021-38565778，yaodandan@xyzq.com.cn
- 北京地区：
  - 郑小平：010-66290223，zhengxiaoping@xyzq.com.cn
  - 肖霞：010-66290195，xiaoxia@xyzq.com.cn
  - 袁博：15611277317，yuanb@xyzq.com.cn
- 深圳地区：
  - 朱元彧：0755-82796036，zhuyy@xyzq.com.cn
  - 李昇：0755-82790526，lisheng@xyzq.com.cn
  - 彭蜀海：0755-23826013，pengshuhai@xyzq.com.cn
- 国际机构销售经理：
  - 刘易容：021-38565452，liuyirong@xyzq.com.cn
  - 徐皓：021-38565450，xuhao@xyzq.com.cn
  - 张珍岚：0755-23826028，zhangzhenlan@xyzq.com.cn
  - 马青岚：021-38565909，maql@xyzq.com.cn
- 港股机构销售服务团队：
  - 丁先树：18688759155，dingxs@xyzq.com.hk
  - 王文洲：18665987511，petter.wang@xyzq.com.hk
  - 晁启渕Evan：(852)67350150，evan.chao@xyzq.com.hk
  - 钟骏Stephen：(852)53987752，stephen.chung@xyzq.com.hk
  - 张蔚瑜Nikola：(852)68712096，nikola.cheung@xyzq.com.hk