“企业信用风险排查”专题之一：产业债再融资压力大，关注地产债-20180122-申万宏源-11页

2018年产业债与城投债风险分析总结

核心内容概述

本报告分析了2018年产业债及城投债的到期压力与违约风险，指出债券到期和回售是导致违约的关键因素，同时强调低评级、民营企业和过剩产能行业存在更高的违约风险。报告还特别关注地产债回售到期对小型房企的影响，并指出城投债到期压力相对较小，但评级有所改善。

主要观点

1. 违约债券基本特征

• 到期债券与违约数量正相关：历史数据显示，债券违约数量与到期债券数量及金额呈正相关。2014-2017年，到期债券数量分别为451、784、1077及1213只，对应的违约数量分别为6、23、78及49只。
• 回售条款是违约的重要诱因：在159只违约债券中，有25只包含回售条款，其中14只在回售时违约。具有回售条款的17个发债主体中有9个出现回售违约。
• 低评级、民企、过剩产能行业风险高：违约主体多集中在化工、机械设备、纺织服装、商业贸易及综合行业，且以未评级和AA评级为主。民企占比最高，主要因其外部支持少、规模劣势及部分地方国企资质较差。

2. 2018年产业债到期压力大

• 总体到期量增加：2018年产业债到期量为1.02万亿元，考虑回售后到期量达1.42万亿元，高于2017年的1.35万亿元。
• 下半年压力集中：2018年一、二、三、四季度到期量分别为2917亿、2654亿、3943亿、4670亿元，其中四季度压力最大。
• 回售债券评级偏低：回售到期债券以未评级和AA评级为主，占比分别为55%和21%，AAA评级仅占7%。
• 民企占比上升：2018年到期债券主体中，民企占比达34%，较2017年的24%有所上升。

3. 地产债风险突出

• 地产债回售到期占比高：2018年地产债回售到期量为68只，占全部回售到期量的40%。
• 小型房企风险高：小型房企和民企在地产债中占比分别上升至18%和31%，在地产调控持续背景下，需警惕杠杆率高、流动性紧张的小型房企。

4. 城投债到期压力较小

• 到期总量下降：2018年城投债到期量为7102亿元，低于2017年的6379亿元。
• 评级有所改善：AAA类城投债占比由27%上升至37%，AA+类由21%上升至35%。
• 行业分布集中：城投债到期仍以综合、建筑装饰和交通运输为主，分别占到期量的2546亿、2508亿和814亿元。

关键信息汇总

风险提示

• 产业债：需重点关注到期量大、回售条款多、低评级及民企占比高的债券。
• 地产债：在地产调控持续背景下，小型房企再融资压力大，需警惕高杠杆与流动性风险。
• 城投债：虽到期压力较小，但评级有所改善，仍需关注其偿债能力及地方财政状况。

建议

• 对于产业债，建议投资者关注低评级债券及民企债券的违约风险。
• 对于地产债，应特别关注回售到期及小型房企的流动性问题。
• 城投债虽风险较低，但需结合地方财政状况审慎评估。

图表目录（摘要）

• 图1：到期债券数量与违约数量正相关
• 图2：化工、机械设备行业违约较多
• 图3：违约债券以未评级及AA评级为主
• 图4：违约主体以民企为主
• 图5：2018年考虑回售到期总量为1.42万亿元
• 图6：2018年下半年到期压力最大
• 图11：2018年回售到期债券评级偏弱
• 图15：2018年到期以综合、地产债为主
• 图19：2018年城投债到期量为7102亿元
• 图21：城投债评级有所改善
• 图22：城投债到期行业集中于综合、建筑装饰

信息披露

• 分析师：孟祥娟（A0230511090004）、钟嘉妮
• 联系方式：mengxj@swsresearch.com、zhongjn@swsresearch.com
• 法律声明：本报告仅限申万宏源证券研究所有限公司客户使用，不构成投资建议，不承担投资损失责任。

总结

2018年产业债到期压力显著，回售条款成为违约风险的重要来源，低评级、民企及过剩产能行业违约风险较高。地产债回售到期量大，需警惕小型房企流动性风险。城投债到期压力相对较小，评级有所改善，但需结合地方财政状况综合评估。整体来看，2018年信用风险需重点关注到期与回售压力较大的债券，尤其是民企和低评级债券。