20160105-华泰证券-宏观深度专题研究_利率中枢_下台阶_中国长端利率的框架与判断_19页_1mb

中国长端利率分析报告总结

核心内容概述

本报告围绕中国长端利率的未来走势，从全球趋势、新兴市场周期、自身经济转轨及宏观调控思路四个维度进行系统分析。综合各方因素，预计10年期国债利率在1-2年内有望下探至 $2.5% - 2.8%$ 的中枢水平，但期间商品价格回升、利率市场化等因素可能对利率下行形成干扰。

主要观点

全球趋势影响

• 全球通胀长期走低，但中期存在回暖动力，尤其大宗商品价格企稳后，中国长端利率可能受到一定影响。
• 美联储加息预期对债市影响显著，但实际加息后对利率的后续影响可能有限。
• 全球经济增长预期平淡，长端利率中枢可能处于低位。

新兴市场周期影响

• 新兴市场国家的经济波动主要由潜在经济增速突变引起，中国正处于经济“下台阶”的初期阶段。
• 中国与巴西、俄罗斯等国的经济周期不同，主要由于资本管制、通胀阶段和外汇储备等因素差异。

自身经济转轨影响

• 长期利率决定因素：实际利率总体走低，由技术进步、劳动力增长和资本增长共同决定。
  • 技术进步缓慢，对实际利率支撑减弱。
  • 劳动力人口占比下降，对实际利率形成负面影响。
  • 资本形成仍保持增长，但边际效益下降，实际利率趋于下降。
• 中期利率决定因素：可贷资金供需关系主导。
  • 投资率下降是大趋势，财政加码和债务置换难以逆转投资下行。
  • 利率市场化可能对利率下行形成干扰。

宏观调控思路影响

• 供给端调控将成为重要政策方向，要求出清过剩产能以实现经济结构优化。
• 货币政策将从宽松转向适度紧缩，特别是在通缩和资本外流缓解后。
• 财政政策应通过局部减税和增加转移支付来稳定市场和经济。

关键信息

投资要点

• 10年期国债利率预计在1-2年内下探至 $2.5% - 2.8%$。
• 商品价格回升和利率市场化可能对利率下行形成干扰。
• 全球经济扩张预期平淡，将支撑长端利率的下行趋势。

图表与数据支持

• 图1：十年期国债收益率与长债收益率高度相关。
• 图2：CPI同比趋势显示全球通胀走低。
• 图3-4：国债利率与CPI同比关系显示相关性较高。
• 图5：货币政策预期对长债收益率影响显著。
• 图6：美国长债与短债走势差异显著。
• 图7：中美长债倒挂并非史无前例。
• 图8-11：国债利率与GDP同比关系显示，新兴市场波动更大。
• 图12：市场对全球经济增长预期较平淡。
• 图13-14：中国经济经历两次趋势波动，当前处于下行阶段。
• 图15-16：巴西、俄罗斯因通胀和资本外流导致利率上升。
• 图17-19：劳动生产率、人口结构和资本形成趋势显示实际利率下行压力。
• 图20-22：储蓄率高于投资率，财政收入增速放缓，债务置换进程可控。

表格数据

• 表格1：CPI同比与十年期国债收益率相关系数显示中国相关性更高。
• 表格2：IMF预测未来五年全球经济增长较低。
• 表格3：新兴市场“三驾马车”波动大于发达市场。

结论

综合分析，中国长端利率总体仍有下行空间。虽然存在突变性因素对利率形成扰动，但长期来看，随着经济转型和全球趋势变化，利率中枢将逐步下移。未来需关注商品价格走势、利率市场化进程、股市表现、资本账户开放及监管政策变化等因素对利率的潜在影响。

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