20161017-东兴证券-中小市值专题报告：被动防御转向主动成长_27页_1mb

报告摘要

食品饮料行业专题报告：被动防御转向主动成长

核心内容概览

本报告发布于2016年10月17日，分析食品饮料行业在2016年前三季度的表现，指出其强劲增长主要由被动防御逻辑驱动，随着行业基本面改善，投资逻辑正逐步转向主动成长。重点分析了白酒、啤酒、乳制品和肉制品等子行业，并提出了下半年的投资策略和重点推荐公司。

主要观点

1. 食品饮料行业表现强势

2016年前三季度，食品饮料行业指数累积涨幅达4.91%，显著跑赢上证综指和沪深300指数。
白酒行业是食品饮料行业市值占比最大的行业，其强劲表现带动整个行业走强。
白酒行业中的贵州茅台、五粮液、古井贡酒等公司涨幅显著，均超过20%。

2. 白酒行业投资逻辑转变

白酒行业在2016年一季度开始出现被动防御型配置，随着业绩改善，投资逻辑转向主动成长。
经销商利润拐点是白酒行业真实拐点，2015年四季度开始出现触底反弹。
白酒行业估值溢价率曲线显示，行业仍有上升空间，区域型白酒估值提升空间更大。

3. 渠道盈利模型扩展至其他食品饮料行业

建立经销商利润趋势模型，用于预测各子行业利润变化。
啤酒行业：渠道利润挤出效应是长期利润增长的关键，短期利润可能继续下降。
乳制品行业：原料成本处于低位，渠道利润维持高位，未来原料价格上涨可能压缩渠道利润。
肉制品行业：渠道利润有望继续回升，低温产品和品牌化扩张是主要驱动因素。

4. 投资策略与重点推荐公司

消费升级逻辑转变：消费者不再只关注价格，更重视高品质、外观设计和附加服务。
投资逻辑：现金流改善和盈利稳定预期是支撑食品饮料行业下半年配置的主要因素。
重点推荐公司：
- 白酒：贵州茅台、五粮液、沱牌舍得、水井坊
- 乳制品：光明乳业
- 其他食品：双塔食品

关键信息

行业数据

行业市值：18089.84亿元
流通市值：12974.74亿元
行业平均市盈率：26.56
市场平均市盈率：22.18

行业评级

行业	评级	动态
白酒	看好	上调
啤酒	中性	维持
乳制品	看好	维持
肉制品	看好	维持

行业利润趋势

白酒行业：经销商利润拐点出现，2016年一季度开始反弹，预计2016年下半年区域型白酒估值提升空间更大。
啤酒行业：经销商利润在2007年后持续增长，直到2014年四季度出现拐点，预计未来利润增长将来自渠道利润挤出。
乳制品行业：经销商利润持续上升，原料奶价格低位支撑渠道利润，未来可能因原料价格上涨而受到挤压。
肉制品行业：经销商利润持续下降，但2015年四季度开始改善，预计2016年后进入长期拐点。

重点公司分析

贵州茅台（600519）：
- 2016年上半年营收增长15.18%，净利润增长11.59%。
- 预收账款大幅增长，渠道库存偏紧，中秋前批价可能继续上涨。
- 预计2016年EPS为13.84元，2017年EPS为15.61元，2018年EPS为17.46元，给予“强烈推荐”评级。
五粮液（000858）：
- 2016年上半年营收增长18.19%，净利润增长17.87%。
- 一批价上涨，渠道库存合理，预计2017年春节前库存将维持在合理水平。
- 预计2016年EPS为1.89元，2017年EPS为2.16元，2018年EPS为2.43元，给予“强烈推荐”评级。
沱牌舍得（600702）：
- 2016年上半年营收增长24.34%，净利润增长243.53%。
- 费用率大幅下降，成为业绩增长的主要原因。
- 预计2016年EPS为0.26元，2017年EPS为0.51元，2018年EPS为0.89元，给予“强烈推荐”评级。
水井坊（600779）：
- 2016年上半年销售收入增长26.68%，净利润增长81.55%。
- 推出珍酿8号产品，带动业绩复苏。
- 预计2016年EPS为0.37元，2017年EPS为0.53元，2018年EPS为0.69元，给予“强烈推荐”评级。
双塔食品（002481）：
- 2016年上半年营收增长56.53%，净利润下降39.21%。
- 蛋白业务毛利率保持在54.22%的较高水平。
- 预计2016年EPS为0.16元，2017年EPS为0.22元，2018年EPS为0.28元，给予“推荐”评级。
光明乳业（600597）：
- 2016年上半年营收增长0.42%，净利润增长20.25%。
- 高端产品销售占比提升，毛利率上升。
- 预计2016年EPS为0.41元，2017年EPS为0.51元，2018年EPS为0.60元，给予“推荐”评级。

投资建议

白酒行业：继续看好，尤其是区域型白酒，预计2016年下半年估值提升空间更大。
乳制品行业：原料成本低位支撑渠道利润，但未来可能因原料价格上涨而受到影响。
肉制品行业：渠道利润有望继续回升，产品结构优化和品牌扩张是主要驱动力。
消费升级：关注满足叠加需求的新消费趋势，线下渠道仍是重要资源。

总结

本报告指出，食品饮料行业在2016年前三季度表现强劲，主要由被动防御逻辑驱动，随着行业基本面改善，投资逻辑转向主动成长。白酒行业作为核心驱动力，其经销商利润拐点已验证，估值提升空间依然存在。其他子行业如啤酒、乳制品和肉制品也分别展现出不同的利润趋势。重点推荐公司包括贵州茅台、五粮液、沱牌舍得、水井坊、光明乳业和双塔食品，预计这些公司在2016-2018年将实现盈利增长，值得投资者关注。

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