深度报告-20220124-浙商证券-航发控制-000738.SZ-航发控制深度报告_航空发动机控制系统龙头_盈利能力有望持续提升_32页_4mb

航发控制深度报告总结

核心内容概述

航发控制（000738）是我国航空发动机控制系统的核心供应商，其产品价值量占整机约 11%。公司近年来业绩持续增长，营收复合增速 11%，归母净利润复合增速 19%，且2021年归母净利润增长达 30%。公司通过2021年 43亿元定增 提升科研生产能力，强化其在航空发动机控制系统领域的领先地位。

主要观点与关键信息

1. 公司业务结构与市场地位

• 公司主要业务包括：发动机控制系统及衍生产品（占比约 85%）、国际合作业务、非航空产品及其他。
• 公司为国产发动机提供控制系统配套，配套几乎涵盖所有国产型号，具有高稀缺性。
• 公司下辖 5家全资子公司，分别承担不同细分领域的控制系统生产任务，其中西控科技、贵州红林营收和净利润占比高。

2. 盈利能力与成长性

• 公司毛利率、净利率呈上升趋势，规模效应显著。
• 预计 2021-2023年 归母净利润分别为 4.8/6.3/8.3亿元，同比增长 30%/32%/31%，复合增速 31%。
• 预计未来3年公司 净利润复合增速将超30%，EPS分别为 0.36/0.48/0.63元，PE分别为 67/51/39倍，低于近10年PE估值中枢 76倍，具备估值提升空间。

3. 行业前景与增长动力

• “十四五”期间，我国航发整机复合增速预计近 20%，公司有望显著受益。
• 航空发动机产业具备“坡长雪厚”特性，军用、民用、维保及通航市场共同驱动行业增长。
• 商用航空发动机市场发展是国家产业升级的重要方向，预计未来将带动行业持续增长。

4. 技术与研发能力

• 公司拥有深厚的技术积累，形成“设计、制造、验证、技术服务”四位一体的研发体系。
• 研发投入占比稳定在 4.2%，研发人员占比高，2020年研发费用达 1.46亿元，2021年前三季度研发费用达 1.67亿元。
• 公司产品包括燃油泵、调节器、电磁阀、放气活门等机械液压执行机构，与动控所的电子控制器形成完整控制系统。

5. 国企改革与激励机制

• 国企改革持续推进，公司作为军工集团上市公司，有望受益于改革带来的效率提升和活力释放。
• 军工集团旗下上市公司股权激励覆盖率已达 37%，公司有望通过激励机制提升业绩弹性。
• 公司在非航领域如导弹、战车、民用汽车等拓展迅速，2020年、2021年上半年非航业务营收增速超 70%。

风险提示

• 军品订单交付不及预期；
• 国企改革相关举措推进不及预期。

投资建议

• 给予“买入”评级，预计公司未来成长性良好，业绩弹性大，估值具备提升空间。

财务预测与估值

公司产品价值占比

• 控制系统占发动机整机价值量约 18%，公司产品占整机价值量约 11%。
• 公司产品与614所产品共同构成完整控制系统，价值量占比从收入角度看，公司规模更大。

产业链与竞争格局

• 控制系统处于航发产业链中游，制造环节聚集最多上市公司。
• 公司与动控所形成互补，共同构建控制系统，具备较强的行业壁垒。

未来增长点

• 非航领域：公司正向导弹、战车、汽车等非航领域拓展，业务增速显著。
• 定增项目：通过定增扩大科研生产能力和非航产品独立生产线，进一步提升产能与技术水平。

股价上涨催化因素

• 股权激励等国企改革举措加速；
• 重点航空发动机型号研制取得突破；
• 非航业务拓展取得重大进展。

总结

航发控制作为我国航空发动机控制系统龙头，受益于国防装备放量、商用发动机发展、维修后市场扩张及国企改革，未来成长空间广阔。公司具备技术优势与规模效应，盈利能力有望持续提升，投资价值显著，给予“买入”评级。