20180830-广发证券-中国国旅-601888.SH-三亚店增长靓丽_免税龙头快速成长_14页_1mb

中国国旅（601888.SH）总结

核心内容

中国国旅（601888.SH）在2018年上半年实现了显著的业绩增长，营业收入和归母净利润分别达到210.9亿元和19.2亿元，同比增长67.8%和47.6%。其中，第二季度营收和净利润分别增长80.3%和30.4%，业绩表现良好，符合业绩预告预期。

公司免税业务表现尤为突出，上半年中免公司营收达155亿元，同比增长120%，毛利率提升至52.5%，净利率为12%。三亚店作为公司盈利增长的核心动力，上半年营收和净利润分别增长28%和69%，净利率提升至19%，表观净利润占比达41%。此外，日上上海并表及首都机场免税业务增长也显著推动了整体业绩。

主要观点

• 业绩增长显著：公司上半年实现盈利增长48%，Q2单季度增长30.5%，主要得益于三亚店、机场免税业务及日上上海并表。
• 免税业务增长迅猛：中免公司上半年营收增长120%，净利率提升显著，三亚店及首都机场免税业务成为主要增长点。
• 政策利好驱动增长：海南离岛免税政策持续放宽，免税购物额度提升、适用范围扩大，有望进一步刺激三亚店业绩增长。
• 规模效应显现：随着免税业务规模扩大，公司对上游供应商的议价能力增强，毛利率提升，盈利增长可期。
• 多元化业务拓展：公司积极拓展机场、市内、邮轮等免税业务形态，未来有望实现更广泛的消费回流。
• 维持“买入”评级：基于盈利预测，公司18年和19年EPS分别为1.90元和2.44元，对应PE分别为34倍和27倍，维持“买入”评级。

关键信息

营收与利润

• 2018年上半年营业收入：210.9亿元，同比增长67.8%
• 归母净利润：19.2亿元，同比增长47.6%
• 第二季度营业收入：122.4亿元，同比增长80.3%
• 第二季度归母净利润：7.6亿元，同比增长30.5%

免税业务

• 中免公司上半年营收：154.8亿元，同比增长120%
• 中免公司上半年净利润：18.6亿元，同比增长45.1%
• 免税毛利率：52.5%，同比提升8.0个百分点
• 三亚店营收：41.4亿元，同比增长28%
• 三亚店净利润：7.9亿元，同比增长69%
• 三亚店净利率：19.0%，同比提升4.6个百分点

三亚店经营情况

• 上半年购物人次：83万人次，同比增长23%
• 上半年客单价：4998元，同比增长4%
• 上半年过夜人次：954万人次，同比增长9%
• 上半年旅游总收入：236亿元，同比增长15%

机场免税业务

• 首都机场免税收入：39.7亿元，同比增长显著
• 日上中国上半年营收：33.1亿元，净利润1.1亿元，贡献权益净利润5532万元
• 上海机场免税经营权：7年，自2019年1月1日起至2025年12月31日
• 日上上海上半年营收：39.2亿元，净利润4.2亿元，贡献权益净利润2.1亿元

其他业务拓展

• 澳门机场免税牌照：5年，由中免（澳门）有限公司运营
• 澳门市内免税店：正在筹建，注册资本为1亿港元
• 邮轮渠道：首次获得邮轮免税经营权，拓展新业务形态

风险提示

• 免税政策出台不及预期
• 汇率波动影响盈利
• 宏观经济影响免税需求
• 机场招标租金水平较高
• 新拓展免税业务盈利不及预期

盈利预测

财务指标

资产负债表（单位：百万元）

现金流量表（单位：百万元）

估值比率

结论

中国国旅在2018年上半年表现出强劲的增长势头，主要得益于免税业务的持续扩张和盈利能力的提升。三亚店作为核心增长点，其规模效应显著，同时机场和市内免税业务拓展也为公司带来新的增长动力。随着海南离岛免税政策的进一步放宽，公司有望在免税市场持续受益，未来盈利增长可期。基于良好的财务表现和政策利好，公司维持“买入”评级。