20180211-中泰证券-信用品周报_从17年四季报重仓信用债的变化看金融监管下基金如何应对_19页_1mb

信用债市场分析：从2017年四季报看金融监管下的基金配置策略

核心内容概述

本报告基于2017年四季报数据，分析公募基金在金融监管背景下对信用债的配置变化，重点考察信用债规模、行业分布、区域分布、等级分布和久期变化。报告指出，尽管监管压力持续，但公募基金对信用债的配置仍以“短久期+高等级”策略为主，且在某些行业和区域的配置有所调整。

主要观点与关键信息

1. 信用债重仓规模变化

• 2017年信用债重仓规模持续下降，从Q1-Q3的2476亿元降至Q4的2171亿元。
• 信用债占比下降，由16Q4的39%降至17Q3的32.02%，但在Q4出现反弹，上升至33.34%。
• 利率债抛压更大，Q4信用债占比上升表明基金更倾向于抛售利率债以规避监管带来的交易情绪波动。

2. 产业债重仓变化

• 重仓行业仍以周期性行业为主，包括采掘、房地产、化工、机械设备等。
• 采掘、房地产行业增仓显著，其重仓规模环比上升，主要由于行业盈利修复和信用风险担忧下降。
• 公用事业、钢铁行业减仓明显，因盈利未改善，现金流走弱，导致超额利差走扩。
• 非周期性行业如电气设备、家用电器等配置较少，规模均低于10亿元，市场对其风险偏好仍较低。
• 产业债等级未明显上移，AA+及以上债项占比仍维持在91%左右，说明投资者在控制信用风险的前提下，仍偏好票息策略。

3. 城投债重仓变化

• 城投债重仓区域集中在经济强区，如江苏、广东、北京、浙江、湖南。
• 规避西南、东北地区，这些地区的城投债重仓规模较低，且负债率较高。
• Q4城投债配置策略微调，既减持经济强区，也减持落后地区，同时加大对湖南、陕西、湖北、山东等地的配置。
• 城投债主体评级持续上移，AA及以下债项占比降至29.45%，表明投资者对城投债信用风险仍保持警惕。

4. 信用债久期变化

• 整体久期缩短，Q4加权平均剩余期限从1.87年降至1.70年。
• 城投债久期高于产业债，分别为2.05年和1.54年，但二者差距明显收窄。
• 城投债久期调整更明显，主要由于地方债务治理加强和投资者风险偏好下降。
• 产业债久期波动性更大，虽有阶段性拉长，但整体仍维持在1.5年以上。

5. 信用债市场动态

• 信用利差震荡，整体市场保持平稳，但城投债利差走扩幅度较大。
• 净融资额维持高位，上周净融资额达930.35亿元，为近一年新高。
• 发行规模回升，采掘、房地产、公用事业等行业发行规模明显上升。
• 二级市场交易活跃，单周交易量达3397.65亿元，中票和短融为主要交易品种。
• 收益率全面下行，中票和企业债收益率普遍下降，但城投债利差走扩。

未来展望

• 2018年年初政策环境仍偏紧，信用债重仓规模和久期预计继续收缩。
• 城投债仍将维持“短久期+高等级”策略，受地方债务治理和投资者风险偏好影响。
• 产业债在无集中性信用风险的前提下，债项资质难以上移，主要依赖票息收益。
• 房地产行业需谨慎配置，尽管Q4增配，但其超额利差未明显收窄，需关注高资质主体。

风险提示

• 超额利差数据可能存在偏差，因样本采集问题。
• 监管政策超预期，可能对信用债市场造成冲击。
• 流动性超预期收紧，可能加剧市场波动。