交通运输行业：布局低估值高弹性航空，紧握机场核心资产-20191211-天风证券-23页_1mb

交通运输行业投资分析总结

核心内容

本报告分析了2020年航空和机场板块的投资机会，认为行业在供给端和需求端均存在改善空间，整体将处于高景气区间，业绩有望修复。航空板块推荐三大航（国航、南航、东航）及民营航司（春秋、吉祥），机场板块则重点推荐上海机场、北京首都机场股份，关注白云机场和深圳机场。

主要观点

航空板块

• 供给端：B737MAX停飞及时刻政策收紧将显著压缩供给，一线机场有序放量将优化供给结构，2020年民航供给整体偏紧。
• 需求端：经济刺激政策有望推动需求复苏，叠加2019年运价低基数和市场化改革，2020年运价偏暖，业绩修复可期。
• 估值分析：航空股在低PB估值时有较强支撑，三大航估值处于历史底部区间，向下风险可控，向上弹性充足。
• 个股推荐：
  • 国航：盈利能力最强，底部支撑力最强。
  • 南航：收入规模大，业绩基数低，弹性足。
  • 东航：受益于核心市场有序放量，具备增长潜力。
  • 春秋航空：在日本线企稳后，营收及利润增速有望保持。
  • 吉祥航空：有望通过权益法并表东航投资收益，业绩增厚。

机场板块

• 航空主业：上海、广州、深圳机场客流量有望持续增长，受益于时刻有序放量及运营效率提升。
• 非航收入：免税销售是机场业绩增长的核心驱动力，尤其在消费升级及海外消费回流背景下，免税销售持续增长。
• 免税逻辑：
  • 上海机场：免税租金收入增长显著，建议紧握核心资产，做时间的朋友。
  • 首都机场：虽面临分流压力，但业绩底部可期，未来有望恢复增长。
  • 白云机场：2020年活跃度或相对较高，业绩增长潜力较大。
  • 深圳机场：国际线增速迅速，如成本管控得当，短期业绩有较大弹性。

关键信息

• 2020年运价预期：预计2020年运价偏暖，主要得益于供需改善及2019年低基数。
• 成本与汇率：在布油中枢60美元/桶及美元兑人民币汇率中枢7.00的假设下，航空公司成本管控逐步显效，业绩有望修复。
• 免税增长：免税销售增长是机场非航收入的核心来源，中免作为免税行业龙头，持续扩大市场份额，利好枢纽机场。
• 市场情绪：航空股在底部区域具备强支撑，一旦市场情绪或外部环境正向共振，将释放向上动能。

投资建议

• 航空板块：推荐中国国航、南方航空、东方航空、春秋航空、吉祥航空。
• 机场板块：推荐上海机场、北京首都机场股份，关注白云机场、深圳机场。

风险提示

• 经济超预期下滑
• 油价和汇率剧烈波动
• 免税销售不及预期
• 安全事故

重点标的推荐（简要）

行业走势

• 航空指数在2019年表现弱于市场，但底部支撑较强。
• 机场板块在2019年成为交运板块的明星，涨幅显著。

图表目录（摘要）

• 图1：我国运输飞机数量
• 图2：民航ASK及同比增速
• 图3：2019年各月ASK、RPK同比增速及客座率表现
• 图4：民航运价指数
• 图5：油价与汇率走势
• 图6：SW航空指数与沪深300指数走势
• 图7：2019年申万航空指数及个股表现
• 图8：2020年供给分析框架
• 图9：民航机场起降架次
• 图10：吞吐量排名靠前的十五大机场时刻执行率
• 图11：我国人均乘机次数
• 图12：我国人均可支配收入
• 图13：三大航股价走势
• 图14：三大航PB估值
• 图15：机场产能周期示意图
• 图16：非航收入增长前，上海机场、白云机场PE估值
• 图17：上海机场免税租金收入
• 图18：首都机场免税租金收入
• 图19：各上市机场月度起降架次
• 图20：各上市机场月度旅客吞吐量
• 图21：上海机场历史对2020年业绩的一致预期
• 图22：上海机场动态估值水平
• 图23：机场板块及个股走势
• 图24：我国烟酒类商品销售额
• 图25：我国香化类商品零售额
• 图26：上海机场航班正常性
• 图27：上海机场外资持股比例及动态PE估值

表格目录（摘要）

• 表1：1H19各航司供给相关参数增速
• 表2：2019年冬春季时刻增量表
• 表3：分类别机场周计划航班数及同比增速
• 表4：历次三大航股价底部区域最低PB值
• 表5：各航空公司盈利预测及目标价
• 表6：口岸免税店政策
• 表7：各机场免税店信息梳理
• 表8：首都机场周计划时刻数量及年化吞吐量估算